事项：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年营收2.78亿元（+20.61%），归母净利润0.79亿元（+92.9%），扣非归母净利润0.68亿元（+82.94%）。单2024Q4，营收0.88亿元（+2.83%），归母净利润0.26亿元（+68.59%），扣非归母净利润0.22亿元（+45.73%）。单2025Q1，营收0.74亿元（+28.84%），归母净利润0.24亿元（+61.68%），扣非归母净利润0.23亿元（+89.89%）。
评论：
- 营收保持较快增长。分产品看，2024年硬脑膜收入1.56亿元（+11.46%），PEEK颅颌面修补固定系统收入0.80亿元（+31.05%），止血纱与脑膜胶合计收入3601万元（+49.89%）。多省集采加速硬脑膜市场拓展，将持续平稳增长；PEEK颅颌面受益于河南省级联盟集采，有望继续保持30%以上增长。分地区看，2024年国内收入2.22亿元（+22.63%），海外收入0.57亿元（+13.28%）。海外预计由于2024年销售团队调整，增速放缓。
- 新品有望加速放量。今年1月止血纱在国内成功拓展适应症，叠加对美关税和潜在集采扩围，将加快替代强生的市场份额；脑膜胶今年3月获MDR认证，有望贡献业绩增量。
- 毛利率略有下降，费用优化带来净利率提高。2024年公司毛利率下降至79.33%（-2.68pct），主要由于PEEK颅颌面产品执行集采后毛利率较低，且高毛利率的硬脑膜产品占比下降。2024年公司销售费用率下降6.21pct，管理费用率下降3.16pct，研发费用率下降1.87pct，加上政府补助带来的其他收益增加，使得公司净利率提高至28.32%（+10.61pct）。
- 2025Q1业绩持续快速增长。2025Q1公司收入持续快速增长，毛利率80.52%（-0.77pct），销售费用率下降至15.84%（-5.55pct），管理费用率下降至19.15%（-4.46pct），研发费用略提高至10.65%（+1.42pct），财务费用率下降至-1.30%（-1.58pct），费用率的下降带动净利率提高至32.78%（+6.66pct）。
投资建议：基于2025Q1业绩，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.1、1.6、2.2亿元（2025-2026年预测原值为1.0、1.4亿元），同比增长43.8%、39.0%、40.5%，对应EPS分别为1.70、2.37、3.33元。参考可比公司估值，给予公司2025年45倍估值，对应目标价约77元，维持“推荐”评级。
风险提示：1、集采降价超出预期；2、集采后放量不达预期；3、新产品推广不及预期。
