游戏与广告增长动能强劲，AI赋能成效初显

本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页游戏与广告增长动能强劲，AI赋能成效初显事件：腾讯Q1业绩表现强劲，主要得益于游戏和广告业务的超预期增长。Q1游戏收入增长24%，远超市场预期16.7%，本土和海外市场均有超预期表现。广告收入增长20%,市场预期增长16.5%，视频号和小程序成为主要驱动力。金融科技企业服务收入增长符合预期，同比增长5%。各业务板块毛利率均有所提升，带动综合毛利率达到55.8%，创下近年来新高，带动Non-GaaP净利润同比增长22%至613.3亿元，大超彭博一致性预期18.3%水平。报告摘要游戏社交双轮驱动，增长动力强劲Q1增值服务业务收入达到921.3亿元，同比增长17%。其中游戏业务表现尤为突出，其中国际游戏收入166亿元，同比增长23%，本土游戏收入429亿元，同比增长24%，Q1游戏收入总计595亿元。多款长青游戏如《王者荣耀》《穿越火线手游》在传统旺季流水创下历史新高，新上线的《三角洲行动》本土用户数自上线以来持续攀升，成为近三年新游戏中平均日活跃账户数最高的游戏。社交网络收入326亿元，同比增长7%，得益于手游虚拟道具销售、音乐付费会员收入及小游戏平台服务费的增长。AI升级广告营销服务Q1营销服务业务收入同比增长20%至318.5亿元。广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存展现出强劲需求，主要原因包括用户参与度提高、广告平台持续的AI升级以及微信交易生态系统的优化。金融科技稳健增长，企业服务潜力初显Q1收入为549.1亿元，同比增长5%。消费贷款服务及理财服务收入增长推动了整体收入提升，企业服务收入增长得益于云服务收入及商家技术服务费的增长，AI相关收入实现快速增长。AI赋能成效显著，持续加大投入AI能力已经对效果广告与长青游戏等业务产生了实质性的贡献。在广告业务中，腾讯通过AI技术升级广告平台，提升了广告制作效率和推荐精准度。在游戏业务中，AI技术用于优化游戏用户体验。Q1资本开支274.8亿元，同比增幅高达91%，投资节奏符合市场的上限预期，显示腾讯对AI的野心和长期投入决心投资建议基于腾讯2025Q1年的超预期业绩表现以及AI等新技术的应用前景，我们上调对腾讯控股的盈利预测。基于2025年预估增值服务23xPE、广告业务20xPE和金融企业及云服务10xPS,以及0.9倍的估值系数，给予公司628.0港元，对应2025年/2026年预计PE分别为21.8x与19.7x,较最近收市价格20.9%的涨幅，维持”买入”评级。风险提示：宏观经济状况的变化，新老游戏产品表现不达预期风险，国际业务风险，监管不确定性风险。财务及估值摘要数据来源：公司公告，国证国际预测 股东结构MIH马化腾其他股东总共股价表现%相对收益绝对收益 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页2025Q1财季（截至2025年3月底）业绩概览图表1:微信与QQ月活用户变化资料来源:公司公告，国证国际研究整理图表2:各个业务分部收入变化图表3:游戏与社交分部收入同比变化资料来源:公司公告，国证国际研究整理资料来源:公司公告，国证国际研究整理图表4:广告与金融科技企业服务收入变化图表5:业务毛利率变化资料来源:公司公告，国证国际研究整理资料来源:公司公告，国证国际研究整理 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页附表：财务报表预测数据来源：国证国际研究预测 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页客户服务热线香港：22131888免责声明此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。规范性披露本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。公司评级体系收益评级：买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。国证国际证券（香港）有限公司地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010 国内：4008695517 5