AI赋能游戏与广告，主业高质量增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分AI赋能游戏与广告，主业高质量增长——腾讯FY25Q1业绩点评[table_Authors]秦和平(分析师)高翩然(分析师)021-38676666021-38676666登记编号S0880523110003S0880525040066本报告导读：收入利润超预期，升级电商部门，AI赋能效果广告与长青游戏，坚定资本开支。投资要点：[Table_Summary]AI社交网络，星辰大海，维持“增持”评级。展望后续，腾讯作为最大的社交流量入口，AI有望重构平台价值。视频号、微信小店有望进一步完善微信生态，促进广告业务增长。基于AI技术注入，我们小 幅 上 调25-27E收 入 为7253/7879/8611亿 元 （ 前 值 为7173/7732/8368亿元），Non-IFRS净利润为2490/2746/3123亿元（前值为2371/2603/3058亿元），给予25年25xPE，对应目标价735港元。主业健康高质量增长，支持AI长跑。25Q1，公司实现营收1800亿元，同比+12.9%，超出市场预期（1757亿元），实现经调整净利润613亿，同比+22.0%，超出市场预期（597亿元）。毛利率为55.8%，同比/环比分别+3.2pct/+3.3pct。25Q1研发投入189亿元，同比增长21%；资本开支为275亿元，同比+91%，超出市场预期（215亿元），主要用于支持AI相关业务发展。长青战略深化落地，AI赋能高质量增长。25Q1，增值服务业务实现收入921亿元，同比+17.2%，其中，游戏收入595亿元，同比+24%，国内游戏和国际游戏收入分别为429亿元、166亿元，同比+24%、+22%。多款长青游戏，包括《王者荣耀》和《穿越火线手游》，于Q1创下流水历史新高；《三角洲行动》的本土用户数自上线以来达到新高，日活跃账户数峰值于2025年4月突破1200万。社交网络收入326亿元，同比+7%。生成式AI能力升级广告技术平台，营销服务增长强劲。25Q1，营销服务实现收入319亿元，同比+20.2%，视频号、微信搜一搜及小程序流量池商业化能力加速释放。得益于用户参与度提高、广告平台持续的AI升级以及微信交易生态系统的优化，25Q1大多数重点行业的营销服务收入均有所增长。金科企服实现收入549亿元，同比+5%。金科收入增长受益于消费贷款服务及理财服务收入的增长，企服收入增长受益于云服务收入及商家技术服务费的增长。风险提示：AI商业化不及预期；政策风险；宏观环境波动。[Table_Finance]财务摘要（百万人民币）2021A2022A2023A营业收入560,118554,552609,015(+/-)%16.2%-1.0%9.8%毛利润245,944238,746293,109经调整净利润123,788115,649157,688(+/-)%0.9%-6.6%36.4%经调整净利率22.1%20.9%25.9%PE16.015.221.9 2024A660,2578.4%349,246222,70341.2%33.7%18.4 目录1.财务数据：收入利润超预期，AI赋能效果广告与长青游戏.....................31.1.业绩总览：25Q1收入同增13%，经调整净利润同增22%..................31.2.分部业绩：游戏表现亮眼，广告增长强劲............................................41.2.1.增值服务.............................................................................................41.2.2.营销服务.............................................................................................41.2.3.金融科技及企业服务.........................................................................52.经营数据：AI技术注入，高质量稳健增长.................................................53.风险提示..........................................................................................................6 1.财务数据：收入利润超预期，AI赋能效果广告与长青游戏1.1.业绩总览：25Q1收入同增13%，经调整净利润同增22%图2：25Q1经调整净利润同增22%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究图3：25Q1毛利率同比+3pct,环比+3pct图4：25Q1增值服务收入占比同比提升2pct数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究图5：25Q1销售费用率同比下降0.4pct图6：25Q1研发投入同比+20%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%同比（右轴）-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%020000400006000080000经调整净利润（百万元）同比（右轴）经调整净利率（右轴）-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0%20%40%60%80%100%增值服务营销服务金融科技及企业服务其他一般行政管理费用率-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0500010000150002000025000研发费用（百万元）同比（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of8020000400006000080000100000120000毛利润（百万元）同比（右轴）毛利率（右轴）0%5%10%15%20%25%销售及营销费用率 1.2.分部业绩：游戏表现亮眼，广告增长强劲1.2.1.增值服务图8：25Q1游戏收入同增24%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究图10：25Q1社交网络收入同增7%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究1.2.2.营销服务图11：25Q1营销服务收入同增20%图12：25Q1营销服务毛利率同比提升0.8pct数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%同比010000200003000040000500006000070000游戏收入（百万元）250002600027000280002900030000310003200033000社交网络收入（百万元）-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%同比（右轴）0500010000150002000025000营销服务毛利润（百万元）同比（右轴）毛利率（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of8图9：25Q1海外游戏收入同增22%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%国内游戏收入占比海外游戏收入占比0500010000150002000025000300003500040000营销服务收入（百万元） -4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%同比（右轴）-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00% 1.2.3.金融科技及企业服务图13：25Q1金融科技及企业服务收入同增5%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究2.经营数据：AI技术注入，高质量稳健增长图14：25Q1微信及WeChat MAU环比+1%图15：25Q1 QQ移动端MAU环比+2%数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究图16：25Q1增值服务付费用户数环比+2%图17：25Q1腾讯视频付费会员数达到1.17亿0100002000030000400005000060000金融科技及企业服务收入（百万元）0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%微信及Wechat合并MAU(百万人)480500520540560580600620-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%增值服务付费账户数(百万人)105110115120125130135 QQ移动端MAU(百万人)同比（右轴）腾讯视频订阅会员数(百万人)同比（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of8 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of8数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告,国泰海通证券研究3.风险提示AI商业化不及预期；政策风险；宏观环境波动。 数据来源：2021Q1-2025Q1公司财报公告，国泰海通证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分7of8本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司