有色金属：海外季报：南方铜业 2025Q1 矿产铜同比持平/环比增长 0.6% 至 24.02 万吨，单位运营现金成本同比下降 28.0%/ 环比下降 19.8%至 0.77 美元/磅

评级及分析师信息 ►生产经营情况 1.铜 2025Q1矿产铜产量为24.02万吨，同比持平。本季度，Buenavista的SX-EW阴极铜产量（+23.7%）有所恢复，Toquepala的铜精矿产量也有所增长（+1.9%）。由于矿石品位和回收率降低，La Caridad的铜产量下降（-6.2%），部分抵消了上述积极成果。环比增长0.6%，产量增长主要归因于Toquepala矿山产量的增加（+11.6%），而其他露天矿山产量的下降部分抵消了这一增长。这些结果是由矿石品位和回收率的变化驱动的。 2025Q1铜销量为24.36万吨，同比增长3.6%，环比增长6.3%。 扣除副产品收入抵扣后，2025Q1铜单位运营现金成本为0.77美元/磅，较2024Q1的1.07美元/磅下降28.0%。这一结果主要得益于运营成本的下降（-2.8%）和副产品收入抵扣的增长（+22.2%），这些副产品主要是锌、银和钼。 相关研究： 1.《行业点评|南方铜业2024年铜矿产量同比增长6.9%至97.39万吨，净利润同比增长39.2%至33.77亿美元》2025.2.12 2.钼 2025Q1钼产量为7684吨，同比增长8.5%，主要由于Toquepala、La Caridad和Buenavista矿山的产量增加。环比增长9.9%，这主要是由于除Cuajone以外，所有矿山的产量都有所增长。 2.《行业点评|南方铜业2024Q3铜产量环比增长11.5%至25.22万吨，净利润环比下降5.6%至8.967亿美元》2024.10.243.《行业点评|南方铜业2024Q2铜产量同比增长 6.6%至24.25万吨，铜单位经营现金成本同比下降32%至0.76美元磅》2024.7.24 2025Q1钼销量为7731吨，同比增长9.9%，环比增长10.3%。 3.锌 2025Q1锌产量为39375吨，同比增长49.3%，这得益于新建的Buenavista锌选矿厂产量增长了161.3%。环比减少8.7%，主要原因是IMMSA（-15.7%）矿山产量下降。 2025Q1锌销量为36530吨，同比增长42.4%，环比减少13.3%。 4.白银 2025Q1白银产量为544.2万盎司，同比增长13.8%，这主要是由于Buenavista、IMMSA和Cuajone的产量增加。环比减少4.2%，主要由于Buenavista、La Caridad和IMMSA矿山的产量下降，但秘鲁矿山的白银产量增加，部分抵消了上述下降。 2025Q1白银销量为565.3万盎司，同比增长14.1%，环比增长4.8%。 ►财务业绩情况 2025Q1的净销售额为31.219亿美元，同比增长20.1%，增长主要得益于铜（+3.6%）、钼（+9.9%）、锌（+42.4%）和银（+14.1%）销量的增长，以及所有产品金属价格的上扬。环比增长12.1%，主要得益于铜（+6.3%）、钼（+10.3%）和银（+4.8%）销售量的增长，以及铜（伦敦金属交易所，+1.9%）和银（+3.0%）价格的上涨。锌的销售量下降（-13.3%）以及钼（-5.5%）和锌（-6.5%）的价格下跌部分抵消了上述业绩。 2025Q1的净利润为9.459亿美元，同比增长28.5%，环比增长19.1%。2025Q1的净利润率为30.3%，而2024Q1为28.3%。 2025Q1调 整 后 的EBITDA为17.456亿 美 元 ，同比 增 长23.1%，环比增长15.9%。2025Q1调整后EBITDA利润率为55.9%，而2024Q1为54.5%。 2025Q1来自运营活动的现金流为7.213亿美元，同比增长9.3%。这一增长归功于销售额的增长和成本控制效率的提高，使运营产生了强劲的现金流。 2025Q1资本投资支出为3.178亿美元，同比增长48.6%，环比增长35.1%。资本支出占本季度净利润的34%。 ►资本支出 1.墨西哥项目 墨西哥矿业公司计划于2025年对其露天矿和地下矿投资超过6亿美元。这项投资的一半将用于通过积极进行资产现代化和更新，确保长期运营的可行性。剩余资金将用于改进用水和尾矿管理，以确保运营的安全性和效率。此外，公司还将投资于促进优化和增长的各项措施。 El Arco-Baja California：这是一个世界级的铜矿床，位于下加利福尼亚半岛中部，硫化物矿石储量超过12.3亿吨，平均矿石品位为0.40%，浸出物储量为1.41亿吨，平均矿石品位为0.27%。该项目包括一个露天矿，配备一个合计12万吨/日的选矿厂和2.8万吨/年的SX-EW采选作业。 选矿厂、SX-EW工厂、海水淡化、物流基础设施和电力输送的详细工程设计仍在进行中。 SCC在墨西哥的多个项目正在筹备中，如果这些项目被发现对股东和公司运营所在社区都有价值，则有望促进公司有机增长。这些项目包括Angangueo、Chalchihuites和Empalme冶炼厂，它们将巩固公司作为一家全面一体化铜生产商的地位。 2.秘鲁项目 Tia Maria-阿雷基帕：这个位于秘鲁Arequipa的新建项目将采用最先进的SX-EW技术，符合最高的国际环保标准，每年可生产120,000吨SX-EW阴极铜。 项目最新进展：截至2025年3月31日，公司已创造了超过628个工作岗位，其中503个由当地人申请。在Tia Maria项目的施工阶段，公司打算尽可能利用Islay省的工人来填补预计需要的3500个工作岗位。2027年开始运营时，该项目将创造764个直接就业机会和5900个间接就业机会。 在早期施工阶段，进场道路和平台的建设进度已达61%。在推进这些工作的同时，公司还将建立临时营地，进行大规模土方工程，并开展开矿活动。迄今为止，公司已安装了59公里的实木围栏，划定了矿区边界。 Los Chancas-Apurimac：该新建项目位于秘鲁Apurimac，是一个铜钼斑岩矿床。Los Chancas项目计划采用露天开采，结合选矿厂和SX-EW工艺，年产铜13万吨，钼7500吨。预计资本投资为26亿美元，预计将于2031年开始运营。 项目更新：2025年2月4日，公司从Tiaparo社区收购了3125公顷的地表土地。这是确保公司在Los Chancas项目权益的重要一步。2025年3月12日至14日期间，一群非法矿工袭击了项目设施，并在Mazopampa和Patahias的营地纵火，导致设备和设施受损。公司正在与当局协调，驱逐非法占用公司土地的75名矿工，以确保项目开发能够继续进行。 Michiquillay-Cajamarca：2018年6月，南方铜业签署了一份收购秘鲁卡哈马卡Michiquillay项目的合同。开发完成后，公司预计Michiquillay每年可生产22.5万吨铜（以及钼、金和银等副产品），初始开采年限超过25年，现金成本极具竞争力。公司估计需要投资约25亿美元，预计将于2032年投产。 项目最新进展：截至2025年3月31日，勘探项目总进度为39%。公司已 经钻探 了145,928米（总计划=148,000米），获得了47,990个岩芯样本用于化学分析。金刚石钻探将继续进行，并将为解释地质剖面的矿化、开发地质模型和评估矿产资源提供信息。地质冶金以及水文和水文地质研究已经启动；项目的岩土工程研究计划于近期开始。 表1：2025Q1产品产量与销量 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。