铁合金（硅锰硅铁）2025年二季度展望：成本坍塌

——成本坍塌 2025/4/10 南华研究院黑色研究团队袁铭：Z0012648张泫：F03118257投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 核心观点：硅锰 因现货持续亏损，近期北方硅锰厂陆续检修停产，现货供应压力有所缓和，但减产幅度不及去年同期。因前期盘面暴涨，生产厂家超卖部分远月产能，05交割压力巨大。若二季度锰矿没有新的驱动出现，硅锰库存需要长时间消化，盘面也将长期承压。需求端，地产行业深度调整周期尚未结束，政府对于传统基建项目的投资意愿正在减弱，基建资金紧张的状态未明显改善。作为螺纹钢最大的终端消费，地产和基建的疲软表现将直接制约钢厂对螺纹钢的排产意愿，进而系统性降低吨钢硅锰消耗量，硅锰需求仍将面临多重压制因素。近期锰矿出港（发运）量出现明显回升，考虑到30-40天的运输周期，4月、5月国内锰矿供需缺口有望收窄。此外，市场传言South32长协发运将于近期恢复，若该消息被证实，二季度港口锰矿或重新累库。综上，二季度硅锰缺乏成本支撑，盘面或进一步下移，操作上建议逢高布空，后续关注产区停产检修进度及05仓单去化情况。 策略建议：逢高布空SM09 风险点：海外矿山发运异常，主产地能耗双控，需求超预期增长 核心观点：硅铁 现阶段硅铁主产区亏损严重，青海、甘肃、宁夏等主产区积极减产，下游铁水尚在增产期，短期内硅铁炼钢需求有支撑，硅铁近月基本面改善，主力盘面有所反弹。不过，考虑到硅铁供应恢复能力较强，若无需求端超预期支撑，此轮反弹缺乏想象空间。近期钢厂利润回落，或影响后续铁水增产高度。此外，特朗普发起的全球贸易战加剧了市场对经济前景的担忧，钢材直接出口和转口贸易遭受双重冲击，虽然已实施对美反制关税，但扩内需政策尚未出台，当前关税环境仍对钢材需求形成压制。因此，我们对二季度需求持谨慎态度。成本端，地方政府保经济和煤炭稳产保供双重因素影响下，短期内动力煤国内供应较为稳定，进口煤将成为调节国内煤炭总供应的重要边际变量。按照近期海外煤炭出港量推算，二季度动力煤到港压力不大，港口煤炭库存压力有望缓和，煤价跌幅有望收窄。但从中长期来看，国内需求疲软叠加中美贸易战升级，我们并不看好远月煤价，硅铁成本支撑力度或进一步减弱。综上，硅铁反弹空间有限，产业关注低基差下的套保机会。 策略建议：单边建议观望，套利关注做多SF-SM06价差 风险点：主产地能耗双控，需求超预期增长，产区企业超预期减产，煤炭供给侧改革，出台进口煤炭限制政策 1盘面回顾 一季度，锰矿再次成为市场关注焦点，高品氧化矿货权集中，叠加节前北方硅锰厂积极冬储，锰矿供需缺口不断扩大，港口库存达近6年低点，赋予硅锰极高的价格弹性。1月10日，受加蓬2月锰矿长协减量消息影响，硅锰盘面快速拉涨，主力05收于6286，涨幅3.7%。硅铁在硅锰带动下同步上涨，但受基本面压制涨幅较小，双硅价差（SF-SM）走缩。盘面上涨一方面刺激了硅锰的期现投机需求，另一方面，期现价格联动带动企业生产利润修复，硅锰厂通过套保锁定了一部分远期产能，因此在2月7日盘面转跌后，只有少数硅锰厂选择检修停产。在终端需求尚未完全恢复时，持续稳定的供应导致硅锰基本面恶化，硅锰厂库和注册仓单齐升，盘面也在巨量仓单和期现出货影响下快速回落。回顾整个一季度，硅铁未能脱离硅锰走出独立行情，3月中下旬，硅铁厂集中停产检修带动盘面止跌反弹，但在黑色下行周期内，企业因亏损自发进行的减产无法彻底改变行业过剩格局。截至3月31日，硅铁主力盘面重回6000点，市场观望情绪浓厚。 2硅锰供需基本面梳理及展望 2.1供应：厂家超卖远月产能 2024年底，贵州地区硅锰厂家新增投产，年后硅锰期现联动，刺激广西、云南等南方产区复产，硅锰产量占比呈现南增北减的特点。从中长期看，内蒙古地区兼具成本和销售优势，未来两年仍有大量新增产能待释放，南方产区竞争优势不显著，硅锰产能有望继续北移。 因现货持续亏损，近期北方硅锰厂陆续检修停产，现货供应压力有所缓和，但减产幅度不及去年同期。因前期盘面暴涨，生产厂家超卖部分远月产能，05交割压力巨大。若二季度锰矿没有新的驱动出现，硅锰库存需要长时间消化，盘面也将长期承压。 2.2需求：面临多重压制因素 与卷板材相比，螺纹钢对硅锰的消耗量更大，据统计，平均生产1吨螺纹钢需要消耗20-22kg硅锰。近年来，地产周期下行，钢厂根据利润调整铁水流向，螺纹钢产量占比逐年下滑，硅锰需求萎缩严重。1-2月，全国粗钢产量16629.5万吨，同比下滑0.99%；同期钢筋产量2947.4万吨，同比降幅达8.2%。综合考虑钢筋和非钢筋类钢材在硅锰消耗上的差异，可以得出前个两月，硅锰综合需求累计同比下滑2.55%。 展望未来，硅锰需求仍将面临多重压制因素。首先，地产行业深度调整周期尚未结束，1-2月新开工面积同比下降29.6%，施工面积同比减少9.1%，土地出让金收入同比下滑16%。此外，政府对于传统基建项目的投资意愿正在减弱，基建资金紧张的状态未明显改善。作为螺纹钢最大的终端消费，地产和基建的疲软表现将直接制约钢厂对螺纹钢的排产意愿，进而系统性降低吨钢硅锰消耗量。 2.3成本：锰矿出港增加，港库或重新累积 我国锰矿储量高，但贫矿居多，每年需要进口大量矿石以满足生产需要，锰矿进口依赖度高达80%。2025年1-2月，我国共进口锰矿393万吨，同比下滑23.4%。其中，南非锰矿累计进口量为210.66万吨，同比下滑18%，占总进口量的比重为53.6%；加纳锰矿累计进口量为86.41万吨，同比增长136.74%，占总进口的比重为21.99%；加蓬锰矿累计进口量44.6万吨，同比下滑52.1%，占比11.35%；澳大利亚锰矿累计进口量11.47万吨，同比下滑87.78%，占比2.92%；巴西锰矿累计进口9.02万吨，同比下滑37.82%，占比2.29%。 一季度，一则加蓬长协减量消息燃爆国内锰矿市场，事实上，自去年11月起，加蓬锰矿出港量就低于往年同期均值，在South32高品澳矿暂未恢复发运时，加蓬锰矿减少发运放大了全球高品锰元素供需缺口。受此影响，硅锰盘面强势反弹，短短一个月的时间，主力盘面价格从6008反弹至7412元/吨，涨幅高达23.37%。回顾过往行情可以发现，硅锰盘面巨幅波动通常由锰矿驱动，锰矿是硅锰最重要的原材料，成本占比高达45%，且作为垄断资源，全球锰元素产能集中度较高，一旦供应端出现驱动，锰矿价格极易在短期内暴涨暴跌，进而导致国内硅锰期货价格异动。近期锰矿出港（发运）量出现明显回升，考虑到30-40天的运输周期，4月、5月国内锰矿供需缺口有望收窄。此外，市场传言South32长协发运将于近期恢复，若该消息被证实，二季度港口锰矿或重新累库。 2.4总结与展望： 因现货持续亏损，近期北方硅锰厂陆续检修停产，现货供应压力有所缓和，但减产幅度不及去年同期。因前期盘面暴涨，生产厂家超卖部分远月产能，05交割压力巨大。若二季度锰矿没有新的驱动出现，硅锰库存需要长时间消化，盘面也将长期承压。需求端，地产行业深度调整周期尚未结束，政府对于传统基建项目的投资意愿正在减弱，基建资金紧张的状态未明显改善。作为螺纹钢最大的终端消费，地产和基建的疲软表现将直接制约钢厂对螺纹钢的排产意愿，进而系统性降低吨钢硅锰消耗量，硅锰需求仍将面临多重压制因 素。近期锰矿出港（发运）量出现明显回升，考虑到30-40天的运输周期，4月、5月国内锰矿供需缺口有望收窄。此外，市场传言South32长协发运将于近期恢复，若该消息被证实，二季度港口锰矿或重新累库。综上，二季度硅锰缺乏成本支撑，盘面或进一步下移，操作上建议逢高布空，后续关注产区停产检修进度及05仓单去化情况。 策略建议：逢高布空SM09 风险点：海外矿山发运异常，主产地能耗双控，需求超预期增长 3硅铁供需基本面梳理及展望 3.1供应：主产区亏损严重，减产范围有望扩大 一季度初，硅铁价格跟随硅锰上涨，产区利润修复，厂家积极扩产，成本端动力煤持续阴跌，硅铁向上反弹驱动不足。进入3月，硅铁期现价格持续走弱，产区亏损加深，部分厂家选择停产检修，供应压力有所缓和，但一季度硅铁累计产量仍大幅高于去年同期，小面积减停产不足以支撑硅铁价格。当前硅铁主产区亏损严重，若盘面继续下探，减产范围有望进一步扩大。 3.2需求：一季度需求表现亮眼，但可持续性不强 一季度，硅铁综合需求表现好于去年同期。细分来看，金属镁、不锈钢厂生产积极，硅铁非钢需求旺盛；焦煤矿山持续让利，焦炭连续11轮提降，钢厂利润率明显改善，支撑铁水稳步增产，硅铁炼钢需求表现坚挺；俄罗斯硅铁相对国内硅铁有价格优势，转口贸易挤压我国硅铁出口市场，一季度硅铁出口整体萎缩。展望后市，近期不锈钢生产利润收缩，影响二季度工厂排产积极性，硅铁非钢需求或环比走弱。3月硅铁出口利润边际改善，二季度硅铁出口有望维稳。铁水尚在增产期，短期内硅铁炼钢需求有支撑，但近期钢厂利润 回落，或影响后续铁水增产高度。此外，特朗普发起的全球贸易战加剧了市场对经济前景的担忧，钢材直接出口和转口贸易遭受双重冲击，虽然已实施对美反制关税，但扩内需政策尚未出台，当前关税环境仍对钢材需求形成压制。综上，我们对二季度硅铁需求持谨慎态度。 3.3成本：远月成本支撑仍然疲软 拆分硅铁成本可以发现，电力成本占硅铁总成本的一半以上，考虑到主产区电价波动并不频繁，占成本20%左右的兰炭是硅铁成本分析的重点。陕西榆林地区的弱粘煤是兰炭的主要原料，弱粘煤可用于发电提供动力，因此兰炭与动力煤价格相关性极高。一季度，主要港口动力煤持续累库，现货销售困难，坑口被迫降价，兰炭—硅铁成本坍塌。地方政府保经济和煤炭稳产保供双重因素影响下，短期内动力煤国内供应较为稳定，进口煤将成为调节国内煤炭总供应的重要边际变量。按照近期海外煤炭出港量推算，二季度动力煤到港 压力不大，港口煤炭库存压力有望缓和，煤价跌幅有望收窄。但从中长期来看，国内需求疲软叠加中美贸易战升级，我们并不看好远月煤价，硅铁成本支撑力度或进一步减弱。 3.4总结与展望： 现阶段硅铁主产区亏损严重，青海、甘肃、宁夏等主产区积极减产，下游铁水尚在增产期，短期内硅铁炼钢需求有支撑，硅铁近月基本面改善，主力盘面有所反弹。不过，考虑到硅铁供应恢复能力较强，若无需求端超预期支撑，此轮反弹缺乏想象空间。近期钢厂利润回落，或影响后续铁水增产高度。此外，特朗普发起的全球贸易战加剧了市场对经济前景的担忧，钢材直接出口和转口贸易遭受双重冲击，虽然已实施对美反制关税，但扩内需政策尚未出台，当前关税环境仍对钢材需求形成压制。因此，我们对二季度需求持谨慎态 度。成本端，地方政府保经济和煤炭稳产保供双重因素影响下，短期内动力煤国内供应较为稳定，进口煤将成为调节国内煤炭总供应的重要边际变量。按照近期海外煤炭出港量推算，二季度动力煤到港压力不大，港口煤炭库存压力有望缓和，煤价跌幅有望收窄。但从中长期来看，国内需求疲软叠加中美贸易战升级，我们并不看好远月煤价，硅铁成本支撑力度或进一步减弱。综上，硅铁反弹空间有限，产业关注低基差下的套保机会。 策略建议：单边建议观望，套利做多SF-SM06价差 风险点：主产地能耗双控，需求超预期增长，产区企业超预期减产，煤炭供给侧改革，出台进口煤炭限制政策