传媒行业4月投资策略：持续看好AI应用与IP潮玩，把握超跌后的布局机会

持 续 看 好A I应 用 与I P潮 玩 ， 把 握 超 跌 后 的 布 局 机 会 行业研究·深度报告传媒·传媒 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001 报告摘要 3月跑输市场。1）25年3月份传媒板块（申万传媒指数）下跌1.3%，跑赢沪深300指数1.23百分点，在申万一级31个行业中排名第22位；2）AI多模态及国有传媒表现相对较好，荣信文化、果麦文化、湖北广电、上海电影、读者传媒涨幅居前；紫天科技、宝通科技、旗天科技、福石控股、欢瑞世纪等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 40x，处于过去10年63%分位数。 游戏市场持续双位数增长，关注政策、景气度与AI应用驱动下的板块机会。1）3月份共有129款国产游戏和5款进口游戏过审，年初至今过审数量达到383款、继续保持在较高水平；重点产品《山海奇旅》《剑侠世界4：无限》《雪中悍刀行》等过审；2）2025年2月中国游戏市场规模为279.35亿元，同比增长12.3%，增速继续保持双位数；中国移动游戏市场规模为208.42亿元，同比增长14.18%。《无尽冬日》《地下城与勇士：起源》等新品贡献主要增量；3）AI应用方面，由米哈游创始人蔡浩宇创立的AI公司Anuttacon首款新游《Whispers FromThe Star》正式公布了首个PV并在海外开启封闭测试招募。 3月票房市场新片乏力，综艺市场芒果继续表现优异。1）25年3月总票房达19.25亿元人民币，同比下滑31%，新片表现乏力，持续关注国产电影内容供给修复情况；2）剧集市场，3月正片播放量的全网剧集TOP10中，《难哄》9.74亿播放量问鼎榜首。紧随其后的是悬疑剧《北上》和古装剧《似锦》，分别取得8.30亿和8.18亿的成绩；3）综艺市场芒果TV《乘风2025》全网正片市占率8.38%；前六综艺中芒果TV综艺达到五部，整体表现显著领先于其他视频平台。 AI应用：Monica/智谱发布Agent，GPT-4o原生图像生成上线。1）Monica发布AI智能体，不仅能回答问题，还能自主分析任务需求，通过调用虚拟环境中的工具（如浏览器、代码编辑器、文件处理器等），完成从数据收集到结果交付的全流程操作；2）智谱发布AutoGLM沉思，不仅具备深度研究能力（Deep Research），还能实现实际操作（Operator），推动AIAgent进入“边想边干”的阶段；3）GPT-4o原生图像生成上线，“吉卜力风”爆火全网。 投资观点：持续看好AI应用与IP新消费，把握超跌后的布局机会。1）关注业绩表现，短期超跌后IP潮玩，游戏、出版及广告媒体等领域具备良好布局机会；中长期来看，AI为代表的新科技、IP潮玩/AI玩具等为代表的新消费形态有望打开板块长期成长空间；2）景气度角度：a）IP潮玩推荐泡泡玛特、阅文集团、姚记科技等；b）游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、哔哩哔哩等标的；c）影视板块底部复苏在望，推荐渠道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传媒、华策影视等）；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传媒、芒果超媒等）；同时从高分红、低估值角度关注出版板块配置机会；3）Deepseek加速AI应用安卓时刻到来，重点把握场景应用及AI玩具陪伴等方向（相关标的参见正文）。 重点推荐组合：3月组合为泡泡玛特、恺英网络、分众传媒、巨人网络、哔哩哔哩，4月投资组合为泡泡玛特、恺英网络、分众传媒、哔哩哔哩、南方传媒。风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等。 目录 游 戏 ： 关 注 政 策 、 景 气 度 与A I应 用 驱 动 下 的 板 块 机 会 电 影 ： 电 影 市 场 新 片 乏 力 ， 综 艺 市 场 芒 果 继 续 领 跑 1.市场回顾：3月跑输市场 1.1板块表现回顾 Ø25年3月份传媒板块（申万传媒指数）下跌1.3%，跑赢沪深300指数1.23百分点； 1.1板块表现回顾 Ø3月传媒板块整体表现较弱，在申万一级31个行业中排名第22位； Ø估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 40x，处于过去10年63%分位数。 1.2个股表现 Ø个股表现上，AI多模态及国有传媒表现相对较好，荣信文化、果麦文化、湖北广电、上海电影、读者传媒涨幅居前；紫天科技、宝通科技、旗天科技、福石控股、欢瑞世纪等跌幅居前。 2.游戏：《提振消费专项行动方案》首提支持游戏消费，AI游戏《Whispers From The Star》内测 2.1 3月版号发放保持高水平 Ø3月份共有129款国产游戏和5款进口游戏过审，年初至今过审数量达到383款、继续保持在较高水平； Ø重点产品《山海奇旅》《剑侠世界4：无限》《雪中悍刀行》等过审； 2.2 2月国内游戏市场同比双位数增长 Ø中国游戏市场规模为279.35亿元，同比增长12.3%，增速继续保持双位数 Ø中国移动游戏市场规模为208.42亿元，同比增长14.18%。《无尽冬日》《地下城与勇士：起源》等新品贡献主要增量； 2.3游戏出海同比保持高增长 Ø2月中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为15.05亿美元，同比增长11.8%，继续保持双位数增长；分公司来看，点点互动、米哈游、腾讯位居出海收入榜单前三； Ø收入增长主要由长线产品带来增量，如《原神》的流水增长得益于其5.3版本“炽烈的还魂诗”的推出和全新角色“玛薇卡”、“茜特菈莉”的登场；《鸣潮》推出的2.0全新版本“致缄默以欢歌”和全新共鸣者“珂莱塔”、“洛可可”在境外市场热度较高。值得关注的是12月6日上线的《漫威争锋》，首月流水超亿美元，且用户留存率达到90%，上线后获得了大量海外用户的关注和付费 2.4《提振消费专项行动方案》首次明确支持游戏消费 Ø中办、国办《提振消费专项行动方案》，首次提出“促进动漫、游戏、电竞及其周边衍生品等消费”； Ø除此之外，中央及地方亦不断推出游戏行业支持政策，外部监管环境持续向好； 2.5米哈游创始人蔡浩宇旗下AI游戏开启内测 Ø3月15日，由米哈游创始人蔡浩宇创立的AI公司Anuttacon首款新游《Whispers From The Star》正式公布了首个PV并在海外开启封闭测试招募；汇集了多位行业专家，包括前微软全球研究合伙人童欣、前B站副总裁王宇阳等； Ø《Whispers From The Star》，它主打由AI驱动角色实时对话。可以提供开放式、个性化、身临其境的体验。游戏设定主角是一个天体物理系女生Stella，她意外坠落在了一个外星星球上，玩家是她唯一能联系的人、任务是帮助她生存下去，并离开GAIA星球。Stella的对话是AI实时生成，根据玩家输入的对话，她的回答、情绪和动作都不固定。玩家的每一句对话都可能影响故事线发展以及Stella的命运。玩家可以通过视频、语音、文字的方式和Stella对话，让她分享自己的想法。Stella的实时互动需要多模态AI、智能体等技术支持，画面是100%实时演算，但视频画面不是AI生成。 3.影视：电影市场新片乏力，综艺市场芒果继续领跑 3.1新片匮乏、3月电影票房市场同比下滑 Ø据灯塔专业版数据，今年3月总票房达19.25亿元人民币，同比下滑31%； Ø观影总人次4572万人次，平均票价达到42.1元（上月47.4元），下滑较为明显 3.1新片匮乏、3月电影票房市场同比下滑 Ø从单片表现来看，《哪吒》、《唐探1900》、《天堂旅行团》、《疾速追杀4》、《还有明天》分列3月票房市场前5，除《哪吒》外，整体票房表现不佳；新片数量及票房表现再次处于较低水平 3.2持续关注国产影片供给端修复 Ø从国产电影备案数量上来看，20年至22年呈现显著下滑趋势； Ø23年以来拐点趋势明显，备案数量同比增长60%；考虑到影片制作时间周期，25年国产优质内容供给有望底部向上、逐步改善 3.3剧集市场 Ø3月正片播放量的全网剧集TOP10中，爱情剧《难哄》9.78亿播放量问鼎榜首。紧随其后的是悬疑剧《北上》和古装剧《似锦》，分别取得8.41亿和8.25亿的成绩； Ø《北上》8.41亿的播放量登顶电视剧榜，网络剧《难哄》则以9.78亿的播放量表现位居网络剧的第一 3.4综艺市场：芒果TV表现领先 Ø综艺市场芒果TV《乘风2025》全网正片市占率8.85%；前六综艺中芒果TV综艺达到五部，整体表现显著领先于其他视频平台 Ø网综方面，腾讯视频表现相对较好，前十综艺中有5部综艺上榜 4.AI应用：Monica/智谱发布Agent，GPT-4o原生图像生成上线 4.2 Monica通用AI Agent Manus上线 ØManus是一个由Monica团队打造的通用AI智能体平台，致力于将用户的想法转化为具体成果。它不仅能回答问题，还能自主分析任务需求，通过调用虚拟环境中的工具（如浏览器、代码编辑器、文件处理器等），完成从数据收集到结果交付的全流程操作，无论是分析股票趋势、生成财务报告、规划旅行行程，还是编写可运行代码，Manus都能高效执行并输出可视化成果 Ø平台采用多智能体架构（Multiple Agent System），在云端虚拟机中运行，已在GAIA基准测试中超越OpenAI的Deep Research，展现出卓越的任务处理能力。 4.2智谱发布AutoGLM沉思：推动AI Agent进入边想边干阶段 Ø智谱发布AutoGLM沉思，不仅具备深度研究能力（Deep Research），还能实现实际操作（Operator），推动AI Agent进入“边想边干”的阶段。AutoGLM沉思的技术演进路径包括：GLM-4基座模型→GLM-Z1推理模型→GLM-Z1-Rumination沉思模型→AutoGLM模型。 Ø沉思模型通过强化学习，让模型学会自我批评、反思、甚至沉思，并通过更长的深度思考时间换取更优的效果。沉思突破了实时联网搜索、动态工具调用、深度分析和自我验证，实现真正的长程推理和任务执行。 4.3 GPT-4o原生图像生成上线，“吉卜力风”一夜爆火 ØOpenAI推出GPT-4o原生图像生成。GPT-4o的图像生成能力具有以下突出优势：能精准呈现文字内容，严格遵循指令要求，并充分调用4o内置知识库和对话上下文——包括对上传图像进行转化处理或将其作为视觉灵感来源。这些特性让用户能更轻松地创造出与构想完全一致的图像，通过视觉表达实现更高效的沟通，从而将图像生成技术升级为兼具精确性与实用性的强大工具。 5.投资建议：短期关注业绩表现，中长期持续看好AI及IP新消费 5.1关注Q1业绩上行可能 Ø游戏及出版构成传媒板块业绩主体；所得税费率调整（0提升至25%）是出版板块业绩大幅向下的主要原因；版号重启之下新游密集上线导致游戏板块费用率显著提升压制游戏板块短期业绩表现；电影及影院板块更多受制于内容制作周期影响； Ø广告、媒体则受制于外部宏观周期影响 Ø在基数效应减弱（游戏、出版）、《哪吒2》带动Q1票房市场同比大幅提升（影视院线）以及宏观预期（广告媒体），Q1板块业绩有望再度上行； 5.1中长期持续看好AI应用/IP潮玩 Ø+AI，营销/教育/社交/电商/游戏……，形态升级&估值重构ØIP+，从手办盲盒到卡牌、IP谷子，景气与估值的共振向上ØAR/VR/MRØ文化出海，星辰大海Ø并购重组，政策转向下的底层资产质量改善 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 5.1看好方向与投资组合 Ø基本面底部改善可能，关注游戏、广告媒体、影视等板块。1）游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、哔哩哔哩等标的