24Q4及25Q1受新工厂效率爬坡影响

证券研究报告公司点评报告 2025年03月12日 24Q4及25Q1受新工厂效率爬坡影响 华利集团300979 评级： 买入 股票代码： 300979 上次评级： 买入 52周最高价最低价： 8505531 目标价格： 总市值亿 75400 最新收盘价： 6461 自由流通市值亿 75399 自由流通股数百万 116699 事件概述 公司发布24业绩快报，预计24年公司收入归母净利分别为2400384亿元，同比增长1935200，主要由于Q4新工厂投产、工人熟练度逐步爬坡影响毛利率；24Q4公司收入归母净利分别为6495997亿元，同比增长11992，收入增速较前三季度（22）放缓主要由于高基数影响。 公司发布分红预案，每10股派发20元，分红率61（同比提升17PCT），股息率3。 分析判断 Q4销量增速12，ASP持平。从量价来看，24年量价为223亿双107元，同比增长182，剔除汇率影响价格增加06；拆分来看，根据我们测算，24Q4单季销量价格增长120，剔除汇率影响价格持平，Q4产能利用率约为100、同比提升2pct。 公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。产能扩张方面，2024年公司在越南的3家新工厂开始投产，印尼工厂已在2024年上半年开始投产，公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的 另一厂区也于2025年2月开始投产。 投资建议 我们分析，目前市场主要担心24补库存高基数、DECKERS增速放缓、新工厂投产影响利润率，但（1）从品牌客户角度来说，虽然NIKE、DECKERS短期增速放缓，但公司仍有份额提升空间，且阿迪、ON、NB、REEBOK等贡献额外增量。从品牌近况来看，AdidasDECKERSNIKElululemon预计25年收入增长高单位数15下滑中单位数89；从同行近况来看，裕元制造2月同比149（1月同比11）；来亿2月同比702（1月同比205）；丰泰2月同比114（1月同比62）；钰齐2月同比4501（1月同比151，2月高增主要受低基数影响）；（2）我们分析25、26年为公司CAPEX高峰，主要受新工厂投产影响，但我们认为这主要会短期阶段性影响利润率，长期收入空间和利润弹性更大、增速有望好于同业。 调整24年收入预测从235至240亿元，维持2526年收入预测272311亿元；调整24年归母净利预测从 3893至3841亿元，维持2526年归母净利预测45345228亿元；调整24年EPS预测从334至329元，维持2526年EPS预测389448元，2025年3月12日收盘价6461元对应PE分别为201714X，考虑公司大客户仍存在份额提升空间、以及快速扩产，维持“买入”评级。 风险提示 海外衰退风险；投产进度晚于预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入百万元 20569 20114 24006 27182 31063 YoY（） 177 22 194 132 143 归母净利润百万元 3228 3200 3841 4534 5228 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 YoY（） 166 09 200 181 153 毛利率（） 259 256 256 258 259 每股收益（元） 277 274 329 389 448 ROE 245 212 203 193 182 市盈率 2333 2356 1963 1663 1442 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师：唐爽爽 邮箱：tangsshx168comcnSACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 20114 24006 27182 31063 净利润 3200 3841 4534 5228 YoY 22 194 132 143 折旧和摊销 877 330 358 390 营业成本 14967 17864 20173 23022 营运资金变动 450 525 507 515 营业税金及附加 5 5 5 6 经营活动现金流 3694 4853 4543 5277 销售费用 70 67 20 182 资本开支 1152 994 1062 1035 管理费用 689 1003 990 937 投资 783 435 1222 1944 财务费用 89 35 68 90 投资活动现金流 1821 1429 2284 2979 研发费用 309 288 381 466 股权募资 7 0 0 0 资产减值损失 150 143 158 173 债务募资 8709 733 0 0 投资收益 52 0 0 0 筹资活动现金流 1963 748 0 0 营业利润 4056 4684 5529 6376 现金净流量 63 2677 2258 2297 营业外收支 20 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 4036 4684 5529 6376 成长能力（） 所得税 836 843 995 1148 营业收入增长率 22 194 132 143 净利润 3200 3841 4534 5228 净利润增长率 09 200 181 153 归属于母公司净利润 3200 3841 4534 5228 盈利能力（） YoY 09 200 181 153 毛利率 256 256 258 259 每股收益 274 329 389 448 净利润率 159 160 167 168 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 165 166 161 153 货币资金 3879 6556 8814 11112 净资产收益率ROE 212 203 193 182 预付款项 65 179 202 230 偿债能力（） 存货 2741 3426 3869 4415 流动比率 315 398 448 488 其他流动资产 6433 6030 7658 10081 速动比率 247 310 359 400 流动资产合计 13118 16191 20543 25838 现金比率 093 161 192 210 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 223 182 168 160 固定资产 3814 4128 4425 4679 经营效率（） 无形资产 557 573 643 686 总资产周转率 103 104 096 091 非流动资产合计 6329 6992 7697 8342 每股指标（元） 资产合计 19447 23183 28240 34180 每股收益 274 329 389 448 短期借款 733 0 0 0 每股净资产 1295 1624 2012 2460 应付账款及票据 1793 2202 2487 2901 每股经营现金流 317 416 389 452 其他流动负债 1643 1862 2101 2398 每股股利 000 000 000 000 流动负债合计 4169 4065 4588 5300 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 2356 1963 1663 1442 其他长期负债 162 162 162 162 PB 407 388 313 256 非流动负债合计 162 162 162 162 负债合计 4331 4226 4749 5461 股本 1167 1167 1167 1167 少数股东权益 7 7 7 7 股东权益合计 15116 18957 23491 28719 负债和股东权益合计 19447 23183 28240 34180 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在55之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在1010之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。