锌策略月报

锌 策 略 月 报 锌：冶炼修复快于预期价格仍承压 锌：冶炼修复快于预期价格仍承压 总结 一、供应： 截止2月底，国内锌矿港口库存为27.8万实物吨，冶炼厂原料库存天数回到22天福建，原料库存维持较高水平，后续关注港口季节性去库幅度。锌矿加工费方面，据SMM调研，预计3月国内锌矿加工费为3,100元/金属吨，环比上调700元/金属吨；美金锌矿加工费环比上调10美元/干吨至35美元/干吨，港口库存的回升和加工费的抬升或确认锌矿供应趋于过剩。 二、需求： 随着2月中旬下游企业春节后复工，企业开工率逐步回归至正常水平，但季节性恢复不及往年。调研发现企业反馈行业订单低迷，行业利润较差，从百年建筑网统计的春节后基建及房建项目资金到位率以及开工情况看，目前依然低于去年同期水平，终端需求表现低迷。进入3月，关注随着国内发债速度加快后，基建及房建项目开工是否会加速。 三、库存： 2月底，SMM统计社会库存环比上月+7.49万吨至14.53万吨，同比-22.67%；LME库存环比上月+1.08万吨至16.44万吨，同比-38.66%。 四、策略观点： 冶炼利润好转情况下供应将逐步抬升，锌矿较为过剩下，预计锌矿加工费3月会继续上调，冶炼利润修复下预计3-4月国内精炼锌产量将逐步拾升至54-55万吨。需求端关注3月终端项目复苏情况，总体3月锌国内可能呈现供需两增的情况，锌国内供需平稳，3月基本面矛盾中性，但预期角度锌矿利润丰厚，预计全球锌矿供应将加快兑现，而锌终端需求增速不足的情况下，预计锌价中长期依然偏空。 目录 4、平衡表：海外矿增量大于国内，进口矿增幅扩大供应新增过剩，传统金属需求乏力 节后加工费反弹加速，锌价承压走弱 资料来源：Wind光大期货研究所 国内春节累库不及预期但现货升水变动不大 资料来源：Bloomberg Wind光大期货研究所 受益于Antamina增产和Tara复产，因事故造成的短期减产矿山2025恢复生产的+24.69万金属吨 2024年海外新投产上有很大一部分矿山投产增量在年底来看出现巨大扰动导致合计增量降至仅15万金属吨附近，但2025年仍是投产大年，预期投产量在39万金属吨附近 图表：2024-2025海外主要增产/投产矿山（单位：万金属吨） 乐观估计2025年国内有望新增矿端产量+10.40万金属吨附近，同比+2.79% 预估2025年全球新增矿产锌产能在+67.05万吨附近，同比+4.82% 因韩国锌业子公司YP出现事故多次压减产能、Penoles位于墨西哥的Torren冶炼厂因二期的扩建因安全原因也压减了一次的产能和Teck英国冶炼厂Trail在9月发生火灾停产了四个冶炼车间中的一个，导致全年海外原生锌冶炼产能损失近11万吨。但是，在前期因欧洲电价过高影响冶炼利润而停产的嘉能可德国Nordenham和托克荷兰Bubel都已经在2024年不同程度地复产，预期2025产能将全部回归，加上Boliden在挪威的Odda二期的顺利投产，预估2025年海外将带来+41万吨左右的冶炼增量。 哈锌生产平稳，观察秘鲁产量能否跟随Antamina增产增加 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 日韩2024年精矿进口与精锌出口量均因国内冶炼厂停、减产下滑 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 印度净进口量同比大幅增加，澳大利亚和加拿大精锌出口12月环比回升 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 港口库存回升，带动加工费小幅节后快速反弹 •加工费节后大幅且快速上调，截止上周，SMM报国产锌矿加工费为3,050元/金属吨、进口锌矿加工费为20美金/干吨，基本回到去年二季度初水平。 •冶炼厂的原料库存升至22天，国内几大主港口合计精矿库存升至27.80万金属吨。 资料来源：SMMMysteel光大期货研究所 去年末进口矿量超预期增长，高位进口或将延续至Q1 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 冶炼生产亏损收窄，冶炼产量将逐步抬升 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 比价上方压力线在矿进口盈利，锌锭进口窗口打开压力较大，国内进口将以长单为主。 •2024年，国内进口锌锭45.03万吨，同比+18.43%；出口1.77万吨，同比+97.95%。 •预期今年比价波动区间将缩窄，上方压力线在矿进口盈利，锌锭进口窗口打开压力较大，国内进口将以长单为主。 •一方面，国内矿产锌冶炼闲置产能较多并且又存在较高的新投产能集中释放预期，只要矿进口窗口打开，海外过剩锌矿就能够快速流入国内，进而转化为锌锭供应，锌矿到精锌供应释放过程迅速。另一方面，基于前文所述，锌作为传统金属消费领域，由于大部分终端消费领域仍处于下行周期，国内供应增量足以满足需求。并且2025年哈锌长单已有部分签订完成，将压制比价上行空间。自然，因为海外矿、锭双过剩的预期，比价向下至出口窗口打开的可能性也较低。。 资料来源：SMMMysteel光大期货研究所 重要会议强调“要促进房地产市场止跌回稳”，信号意义明确 •2024年1-12月，房地产新开工面积累计同比-23.00%、竣工面积累计同比-27.700%、商品房销售面积累计同比-12.900%。 •2024年926政治局会议首次提出“要促进房地产市场止跌回稳”、10月上旬国新办新闻发布会也对房地产供给端进行了一系列政策调整，完善收储政策。但从当前已发布政策来看，重点仍在清理存量库存，从销售端好转再传导至开工端好转链路较长，短期对地产端实物采购水平的提振有限。预计2025年地产新开工累计同比降幅将收窄，但维持负值，房地产终端需求对锌消费仍拖累2%。 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 预期特高压项目核准加速仍会对镀锌铁塔需求继续带来增速 2025年预期专项债资金扩容将有限，基建项目在缺乏明确盈利预期下地方政府投资积极性较低，并且有化解存量债务与收购存量商品房用作保障性住房两大使用方向，对基建实际投资额度保持谨慎。 但“特高压”作为长距离送电主承接力，2024年强订单支撑了镀锌结构件企业开工。2025年预计特高压招标量可达4直3交，同时约5直2交可以交付。为近几年的招标和交付大年，预期特高压项目核准加速仍会对镀锌铁塔需求继续带来增速。 资料来源：Wind光大期货研究所 国内实际需求弱于季节性 资料来源：iFind光大期货研究所 关税问题不断，镀锌出口或承压 •2024年，国内镀锌板(带)累计出口1,275万吨，累计同比+17.33%；统计钢厂生产镀锌板（带）4,587万吨，累计同比-3.56%。 •从2024年出口数据来看，国内主要出口目的国为韩国、泰国和菲律宾，出口占比基本在10-11%左右，其次为巴西和越南占比4-5%。其中，泰国、菲律宾、巴西和越南均已在前几年对镀锌钢材征收较高进口税率。但是需要注意韩国于2025/2决定对中国生产的厚板征收临时反倾销税，预计在初步裁定后50天内开始征收（即2025/4上旬），国内出口或将因此有较大压力。 汽车整车用锌量下降，但总产量提升带来半钢胎开工维持高位 2025/01，国内汽车生产245万辆，同比+1.66%；传统汽车累计生产1,43.5万辆，同比-11.58%；汽车累计出口47万辆，同比+6.09%。 •虽然国内汽车生产同比小幅增长但是新能源汽车产量占比继续提升，传统燃油汽车份额受到挤压导致产量累计同比转负，压降汽车用镀锌板材需求。但是，汽车产量的同比增长带动了半钢胎需求，国内半钢胎开工率全年同比处于高位，带动氧化锌需求。 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 2025年促消费政策加码，进一步扩大“以旧换新”的范围和补贴力度，进一步利好白电内销 •2024年有1,500亿超长期特别国债资金用于“以旧换新”，效果较好。2025年已进一步加大资金投入，并已将通讯器材类部分商品纳入消费刺激范围。国内汽车、白电和智能手机消费预期将有继续好转的迹象。•但特朗普已正式上任，多重关税政策措施加征风险对国内汽车和白电出口制约较大。从2024年数据来看，汽车整车出口占比提升至20%附近、白电出口占比提升至50%附近，若关税加征速度和幅度过快，将对出口需求形成较大压制，影响镀锌板材内需。因此，在关税制约下，即使“以旧换新”政策加码，也谨慎给予汽车与白电消费贡献持平。 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 下游节后复工节奏偏慢 资料来源：SMMiFind光大期货研究所 平衡表：海外矿增量大于国内，进口矿增幅扩大 矿端，以公开可查信息为准，全球矿山增量如下： •1．2024年间因事故造成的短期减产矿山，将在2025年复产的规模预期+24.69万金属吨； •2．2023年因高成本亏损停产的矿山，将母公司已因亏损破产倒闭的矿山排除，在2025年有复产可能性的减量矿山合计在23万金属吨附近（但因矿山增量较大，暂不考虑这部分矿山的复产，仅作提示）；•3．海外新投建矿山预期+40.48万金属吨；•4．国内新投建矿山预期+10.40万金属吨附近。 保守估计2025年全球锌矿增量约70万金属吨附近。 2025年全球锌矿增量主要集中在除中国以外地区，而海外冶炼生产稳定并且新增原生冶炼产能有限，海外锌矿供应过剩幅度扩大。而国内锌矿供应同比增速仅+2.95%，原生冶炼产能投扩产较多，国内对进口矿的需求将继续抬升，预期2025年比价将能够长期维持锌矿进口窗口打开。因冶炼厂在2024年原料库存去化明显，有补库的需求，所以矿端供需有一定过剩量。 资料来源：SMM Wind光大期货研究所 平衡表：供应新增过剩，传统金属需求乏力 •冶炼端，预期进口矿将+16%至250万金属吨。再生锌冶炼利润在2025年因原矿石走向宽松预期会回落正值，但因钢厂生产受限，次氧化锌原料难言宽松，环比增量或仅6万吨左右。合计而言，预期2025年国内精炼锌产量或同比+6.29%至659万吨，产量由春节后开始逐步爬坡，呈前低后高。 需求端，两大传统终端需求，地产与基建从政策端来看都难言有向好。而2024年有较大增量供需的汽车与白电版块，考虑明年特朗普政府正式上任，若关税加征速度和幅度过快，将对出口需求形成较大压制，影响镀锌板材内需。因此，在关税制约下，即使“以旧换新”政策加码，也谨慎给予汽车与白电消费贡献持平。 总体而言，预期2025年锌价以震荡走弱为主。拆分到季度来看，1季度国内矿山停工减产较多，预计国内锌矿加工费反弹力度有限，价格走势震荡为主。进入2季度，随着国内矿山季节性复产和海外锌矿供应放量，预计国内锌矿加工费会加速反弹，冶炼利润修复下冶炼端供应也将逐步跟随增加，此时锌价或将逐步进入走低。 风险提示：矿山投产不及预期、政策刺激超预期、汇率波动、地缘风险 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性、可靠性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，并不构成任何具体产品、业务的推介以及相关品种的操作依据和建议，交易者据此作出的任何投资决策自负盈亏，与本公司和作者无关。