策略月报：短期需求偏弱，关注锌硅反套机会

短期需求偏弱，关注锌硅反套机会 2024年6月30日 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243投资咨询号：Z0014605Tel：63325888-3904Email：weidong.sun@orientfutures.com 铝： 1）跨期套利，建议观望。核心逻辑在于：单边价格虽然有所下行，但需求十分疲弱，现货贸易环境受政策影响并不乐观，且下半年宏观风险扰动较多，可能会带来期货价格大幅波动，因此短期对于正套的操作建议可能仍以观望为主。 联系人肖嘉颖分析师（有色金属）从业资格号：F03130556Email：jiaying.xiao@orientfutures.com 2）跨市套利，建议观望。核心逻辑在于：最近沪伦比有一定修复，当前位置看后续没有特别明确的方向，所以建议以观望为主。3）单边，建议观望，关注长线逢低买入机会。核心逻辑在于：最近铝价有明显回调，但结合长期基本面和宏观逻辑，我们建议长线投资者可以关注逢低买入机会，不过短期保持观望为宜。 联系人魏林峻分析师（有色金属）从业资格号：F03111542Email：linjun.wei@orientfutures.com 锌： 1）单边角度，建议关注回调买入机会。核心逻辑在于：7月供应大幅趋紧，后续需求或有修复驱动，社库去化预期渐强，但也需关注集中交仓和进口风险。 2）跨期套利，建议观望。核心逻辑在于：月差点位尚可但驱动不强，后续矿端恢复预期仍存在不确定性。 3）跨市套利，暂时关注内外反套机会。核心逻辑在于：供应趋紧下进口预期增强，加之内外反套点位已有些许回落，建议关注估值回落后的内外反套机会。 工业硅： 1）单边角度，建议关注反弹后的逢高沽空机会。核心逻辑在于：丰水期工业硅基本面进一步恶化，站在集中注销时间盘面需要通过大幅下跌消化天量的仓单库存，但短期注意宏观面扰动。 2）跨期套利，建议关注回调后的Si2411、Si2412反套机会。核心逻辑在于：11、12合约需要给到合适的价差帮助老仓单的消化。考虑原品质升水2000元/吨，421#与99#的现货价差500元/吨，意味着月差需至少拉至-2500元/吨。若考虑较差仓单如华东仓单的额外销货成本，则月差或拉至-3000元/吨以下。 ★风险提示 产业供需或市场预对价差结构产生明显扰动。 1、铝 1.1上期策略回顾 上期我们在套利方面建议观望，6月国内月差方面没有太多机会，内外盘方面沪伦比有所回升。 1.2套利策略推荐 供给端：国内供应方面，6月云南复产继续推进，华云新项目开始投产。目前国内电解铝运行产能4330.8万吨，较上月增加27万吨。6月结束后云南地区电解铝复产基本完毕，7月国内仅四川启明星计划7月24日开始复产12.5万吨产能，贵州双元铝业、贵州黄果树铝业等复产项目暂无具体投产时间，总体来看7月国内供给增量比较有限。 消费端：6月国内铝消费总体不佳，下游开工率持续走低，分领域来看，地产表现不佳，传统制造业以及新能源相关消费均陆续进入季节性淡季中。进入7月后，消费从季节性上将进一步走弱，下游开工预计继续下行，因此需求难言乐观。需求走弱在一定程度上会给价格带来一定压力，不过现实走弱已经部分在预期之中，后续需关注国内7月三中全会可能出台的经济刺激政策。 库存：6月铝锭保持了小幅去化趋势，不过去库速度明显低于去年同期，截至六月底SMM统计电解铝锭社会总库存76.3万吨，同比去年同期高出23.6万吨，与2022年同期相比同样高出1.7万吨。高铝价对下游需求的影响相对负面，从5月开始国内外制造业同步走弱，导致国内铝需求下行，铝锭库存去化呈现明显压力。进入7月后国内供应压力有所缓解，不过需求侧可能进一步走弱，因此7月国内铝锭库存将继续面临一定考验，我们预计会出现一定程度的累库。 总体来看，当前铝月差表现持续低迷，单边价格虽然有所下行，但需求十分疲弱，现货贸易环境受政策影响并不乐观，因此结构上7月难以明显走强。我们维持今年国内供需依然会维持相对紧平衡的判断，库存方面总体不用太担心，不过今年宏观定价权重较高，下半年宏观风险扰动较多，可能会带来期货价格大幅波动，交易可能继续以预期交易为主，因此短期对于长期正套的操作建议可能仍以观望为主。内外盘方面，最近沪伦比有一定修复，在当前位置来看后续没有特别明确的方向，所以建议以观望为主。单边方向上最近铝价有明显回调，但结合长期基本面和宏观逻辑，我们建议长线投资者可以关注逢低买入机会，不过短期保持观望为宜。 1.3操作建议 跨期套利，建议观望。跨市套利，建议观望。单边，建议观望，关注长线逢低买入机会。 1.4重点指标跟踪 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、锌 2.1上期策略回顾 6月锌价先跌后涨，前半段下跌主要受宏观数据扰动，后半主要是冶炼检修预期扩大，上期推荐的低买策略受宏观情绪回落影响而表现一般。套利方面，与我们预期一致，月差方面仍无明显机会，而内外反套走势较好，估值上升后，我们也及时给出了止盈建议，策略表现总体符合我们预期。 2.2套利策略推荐 供给端：6月矿端扰动边际减少，但TC持续走低，在6月底时有加速扩大趋势。目前进口矿最低竞标价已经为负，同时四季度长协也有负值签订，相比于4月时，炼厂对今年矿端的恢复预期更加悲观。三季度内，市场将继续交易矿紧预期，后续冶炼厂可能会面临阶段性的负进口TC，而国内TC有望进一步下降，冶炼厂生存现状堪忧。截至6月底，根据资讯机构统计和市场调研，7月冶炼总计检修量区间在4~5万吨。今年至今的累计检修量在6万吨左右，若4~5万吨检修量在7月落地，即便当前下游需求并未转好，社库依然会面临较强的去化压力，社库加速去化的时点或许还要提前。 消费端：6月消费端整体表现不佳，三大下游中，镀锌开工在铁塔订单落地后短暂增强，但又由于订单疲软和大范围强降雨影响，工厂开工积极性下滑；锌合金侧依旧维持疲软，而氧化锌成品出现累库，伴随着下半年地产维持弱势、汽车订单环比下降的预期，氧化锌开工也有所走弱。专项债方面，5月和6月发行确实有所提速，但5月发行量不及计划水平；7月计划发行量依然较少，8~9月可能会迎来年内发行高峰，叠加前期专项债落地项目预期，需求回升节点可能在三季度后期。但也需注意，6月底有一批水利项目集中动工，可能会提振镀锌管棒侧生产。总体来看，由于雨季和订单偏弱，7月需求侧或依然维持中偏弱运行。 库存：LME库存继续回落，但月底锌价反弹后又迎来集中交仓，将库存水平再度拉至26万吨以上的高位。虽然是库存显性化为主，但依旧会对锌价形成一定压制。同时，6月国内社库出现去化趋势，但近期由于下游开工偏弱而逆势累库，但在冶炼大量检修、强降雨逐渐消退的预期下，7月社库将面临去化压力。往后看，社库去化提振锌锭进口预期，内外反套逻辑走顺，沪锌上涨空间有望打开，下半年交易前置的可能性再度增加。 总体来看，7月沪锌的基本面或将以供应显著走弱，而需求低位持平的状态演绎，这可能会导致社库出现进一步去化，但同时也给予了锭端进口更强的预期。7月检修已经显著拉高后期的检修量预期，但仍难以排除有前端检修后置和后端检修透支的嫌疑。就锌价而言，在经历冶炼检修超预期的炒作之后，锌价走势已与其他传统有色品种分化，但锌价走高后集中交仓风险依然存在，同时若社库在低供应下仍未出现较大幅度去化，则会影响市场情绪，因此单边方面仍推荐逢低做多，但建议以回调买入为主。月差点位尚可但驱动不强，后续矿端恢复预期仍存在不确定性风险，月差方面仍需关注合适的布局点位；内外方面，供应趋紧下进口预期增强，加之内外反套点位已有些许回落，建议关注估值回落后的内外反套机会。 2.3操作建议 单边角度，建议关注回调买入机会。跨期套利，建议观望。跨市套利，建议关注内外反套机会。 2.4重点指标跟踪 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、工业硅 3.1上期策略回顾 上期推荐的2411、2412合约反套策略取得了较好的效果，截至6月28日收盘，月差已经走至-2765元/吨，月差走阔进度略超此前预期，或因单边策略不确定性较高情况下，投机资金率先介入反套。 3.2套利策略推荐 供给端：根据铁合金在线统计，6月工业硅产量45.6万吨，环比增加5.0万吨，同比增加18.1万吨。6月西南加速复产，新疆开工基本维持稳定。7月四川复产基本到位，云南德宏地区开工将继续增加，新疆个别工厂因行情差有减产计划但是影响较为有限。考虑到丰水期西南的开工韧性、新疆大厂检修后恢复满产、多晶硅一体化产能有序投产，我们预计7月工业硅产量仍将环比继续增加。 消费端：多晶硅6月产量约15.5万吨，考虑到前期检修企业复产，预计7月排产16万吨左右。多晶硅下游硅片减产更为明显，预计6月最终产量49GW，对应多晶硅需求9.8万吨左右，7月排产51GW左右，对应多晶硅需求10.2万吨左右，因此多晶硅累库格局不改，价格仍有下探压力。新一轮多晶硅对硅粉的刚需订单采购价格仍有下降可能。有机硅部分单体厂预售订单交付完毕后加之传统淡季到来，检修减产或有所增多，但新产能如内蒙古兴发20万吨单体、鲁西40万吨单体也将陆续投产，后续关注检修和投产进展。铝合金迎来传统淡季，部分铝厂进入检修，对工业硅订单量明显减少。出口同样环比走弱。 库存：工业硅库存持续累积。根据SMM，截至6月28日，工业硅社会库存环比5月底增加3.8万吨至43万吨，其中仓单库存环比增加2.8万吨至31.0万吨，另样本工厂库存环比增加1.5万吨至24.3万吨。7月考虑到云南继续复产带来的供给端的增量以及多晶硅、铝合金、出口方面的需求低迷，平衡表测算单月累库幅度超10万吨，当前其中也包含已经预售给期现商的部分库存。 总体来看工业硅基本面仍较差。未来盘面走向具有较高确定性的是，站在11月集中注销的时间点看（市场交易集中注销的时间或更提前，比如8、9月份），现有的仓单库存终将全部流向现货市场，盘面需再度通过下跌、基差走强来解决天量的仓单。考虑到仓单里的高钛421#只能以99#的价格消化，意味着近月合约或跌至10500元/吨左右，而这已经是处理云南仓单最具性价比的仓单，若想要处理华东等地的仓单，则意味着盘面或需要给出更低的估值。此外，Si2411、Si2412合约也需要给到合适的价差帮助老仓单的消化。考虑原品质升水2000元/吨，421#与99#的现货价差500元/吨，意味着Si2411、Si2412月差需至少拉至-2500元/吨。若考虑较差仓单如华东仓单的额外销货成本，则月差或拉至-3000元/吨以下。短期盘面在无新增催化下或以震荡运行为主，7月15-18日二十届三中全会即将召开，关注宏观面和消息面可能带来的扰动。 3.3操作建议 单边方面，建议关注反弹后的逢高沽空机会。跨期套利，建议关注回调后的Si2411、Si2412合约反套机会。 3.4重点指标跟踪 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：百川盈孚，东证衍生品研究院 资料来源：百川盈孚，东证衍生品研究院 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生