新力量New Force总第4721期

总第4721期 研究观点 【大市分析】 公司业绩获验证港股续创新高 【公司评论】翱捷科技（688220）：AI催生新一轮硬件繁荣，芯片业务踏浪前行Block,Inc.(XYZ)：增长加速与挑战并存 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 公司业绩获验证港股续创新高 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 2月21日，在资金继续流入的推动下，港股延续大涨小回的格局发展，恒指再涨了有900点，上摸到贴近23500点水平来收盘，升穿了去年的最高位并且创出了三年来的新高。受惠于阿里巴巴-W(09988)的业绩刺激带动，加上DeepSeek宣布在未来一周将进一步开源五个代码库，AI相关股又再出现集体爆升领涨，合共占恒指流通市值达到有30％的ATMXJ全线走高，阿里巴巴涨了14.55％，腾讯(00700)涨了6.2％，美团-W(03690)涨了3.82％，小米-W(01810)涨了5.18％，京东集团-SW(09618)涨了5.14％，五只股票就合共给恒指带来了有接近600点的升幅。走势上，由于恒指出现了新一波的向上突破，初部支撑位可以从21700点上移到22400点，守稳其上，相信总体稳好状态仍将可望保持。另外，正如我们指出，市场已有逐步从亢奋期进入验证期的倾向，因此，除了公司业绩是市场接下来的关注点之外，现时宏观面情况怎样，相信也将会是支持港股的考虑因素。而值得注意的是，中国10年国债息率已见逐步回升至1.7％以上，是年内的最高水平，可见市场总体避险的意识已出现了改变，市场的风险偏好出现了提升。 港股出现高开高走，并且以全日最高位23477点来收盘，AI相关股继续领涨，加上内地电信营运商和芯片半导体股也加入到创新高的行列名单，相信都是市场气氛获得进一步再次激发的原因。消息方面，阿里巴巴-W(09988)公布了截至去年12月底止的第三财季业绩，经调整盈利按年上升6.5％表现胜预期，其中，占总收入接近50％的核心电商业务增长有5％，智能云的收入更是达到有13％的同比增长，而公司表示将继续扩大AI的投入，未来三年在云和AI的基础设施投入预期将超过过去十年的总和。 恒指收盘报23478点，上升901点或3.99％。国指收盘报8667点，上升344点或4.13％。恒生科指收盘报5859点，上升359点或6.53％。另外，港股主板成交量回升增加至有3935亿多元，沽空金额有546.4亿元，沽空比例13.88％，而升跌股数比例是953：822。港股通净流出一天后恢复净流入，在周五录得有逾140亿元的净流入额度。 【公司评论】 翱捷科技（688220）：AI催生新一轮硬件繁荣，芯片业务踏浪前行 黄晨+85225321954chen.huang@firstshanghai.com.hk 公司简介 翱捷科技是一家提供无线通信芯片，移动SoC芯片，以及超大规模ASIC芯片定制服务的平台型芯片企业。公司自设立以来一直专注于无线通信芯片的研发和技术创新，拥有全制式蜂窝基带芯片及多协议非蜂窝物联网芯片产品设计和量产能力。同时，公司也逐步完善了在超大规模SoC芯片的量产，以及ASIC芯片的定制服务能力。公司的各类芯片广泛应用于智能手机、可穿戴设备等消费电子产品，以及智慧安防、智能家居、智能汽车等物联网市场。 公司产品已经完成蜂窝基带芯片、智能手机SoC芯片、非蜂窝通信芯片的全布局。随着AI时代的到来，以消费电子为代表的下游应用有望迎来新一轮的繁荣。此外，AI应用的繁荣，也大幅增加了定制化芯片的需求。公司的芯片业务有望充分受益这一轮AI应用爆发的浪潮。 产品全领域全制式布局，打造平台化能力 自创立以来，公司一直围绕无线通信做技术补强和产品体系化建设，目前已经形成蜂窝通信（2G到5G全制式）芯片、非蜂窝通信（Wifi、蓝牙、LPWAN等）芯片、超大规模SoC芯片的产品矩阵。尤其在通信芯片领域，公司产品体系完善，下游应用广泛。在AI带动新一轮应用创新的大背景下，以智能汽车、智能家居、可穿戴设备为代表的应用将迎来新一轮的繁荣，公司产品有望跟随AI应用落地而渗透到各行各业。 股权结构 公司第一大股东为阿里巴巴，直接持有公司15.43%股权。创始人、董事长戴保家直接持有公司8.43%股份，并通过员工持股平台宁波捷芯睿微、GreatASR 1、GreatASR 2分别控制公司9.09%、2.81%以及1.60%股权，合计控制公司21.93%，为公司实际控制人。 资料来源：公司资料、第一上海 大股东阿里巴巴与公司一直有业务方面合作，其也是公司的早期投资者，给公司业务发展提供多方面支持，包括公司技术团队的搭建，以及物联网IoT芯片在各领域的落地。实控人、董事长戴保家是锐迪科微电子（被紫光集团收购，后与展讯通信合并组成紫光展锐）的创始人，在半导体通信领域拥有丰富从业经验和深厚的产业地位。 主营业务 公司主要产品为无线通信芯片，包括蜂窝基带芯片和非蜂窝物联网芯片，以及高性能SoC芯片。其中蜂窝基带技术是公司的核心能力，至今公司已经形成2G到5G全制式覆盖，成为全球少数拥有全制式、多协议无线通信技术的IC设计公司。此外，凭借公司芯片设计团队丰富的设计经验以及强大的技术积累，公司为不同领域的头部公司提供芯片设计服务。 1）蜂窝基带芯片及高性能SoC：蜂窝基带芯片领域： 公司的产品面向特定应用领域做开发，将不同通信做组合搭配，满足相关领域的需求。公司的产品可以覆盖5G，5GRedCap，4G，4G LTE Cat.1-Cat. 6等主流制式，应用场景包括智能穿戴、智能移动终端、智能物联网等。公司Cat.1系列产品ASR1603，Cat.1bis产品ASR1606凭借更小的面积，更低的功耗，率先发布抢占市场，在2023年取得Cat.1品类市占率全球第一。Cat.4系列产品ASR1803，ASR1806等产品则主要应用于车载和电信领域，获得国内主流汽车主机厂量产出货，也取得了欧美和亚太主流运营商认证。 高性能SoC： 将公司的蜂窝基带芯，高性能CPU、GPU，DSP，总线，接口等各种芯片集成到一块芯片上，主要应用于智能手机、智能手表，平板电脑等需要高算力支撑的场景。2024年，搭载公司4G芯片的手机在南美出货，给用户提供高质量的语音通话效果和流畅的移动网络体验。与同档位对手相比，公司芯片性能强40%，集成度更高，且配套高性能ISP支持更强的拍照效果。预计2026年公司的5GSoC也将实现出货，目前公司储备有6款5G芯片产品。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 2）非蜂窝物联网芯片 该类芯片主要面向以Wifi，蓝牙，LPWAN，以及以上通信方式组合而成的多连接方式芯片，主要应用于智能家电/家居，智能办公，工业控制，智慧城市，智慧农业，无线网卡，智慧安防等各种物联网应用场景。 3）芯片定制服务 公司已为AI系统厂商S、通用AI计算企业登临科技、美国AI芯片厂商Moffett提供AI推理芯片设计服务。此外，公司还为企业级存储厂商D以及国家电网提供了定制化芯片设计服务。 随着AI技术的发展，算法进化逐步进入平台期，应用也将广泛落地，降本将成为应用相关企业追求的主要方向。用ASIC取代部分通用芯片将成为大型云服务器厂商的必然选择。阿里巴巴作为公司的大股东，一直与公司有各种业务交流，在ASIC领域也有潜在的合作可能。 公司作为国内领先的ASIC设计厂商之一，预计将受益于AI应用落地和ASIC部分替代通用芯片的趋势。 DeepSeek推动应用加速落地，催生新一轮硬件繁荣 2025年开年，DeepSeek发布R1推理模型，以其极低的训练成本和超强的推理能力震惊全球，引领一波高性价比浪潮。极致的高性价比，为DeepSeek在短期内吸引了大量用户，产品的日活快速突破4,000万，并使其成为全球最快突破1亿用户的产品，之前的记录是ChatGPT保持的2个月时间。 随着AI应用时代的到来，端侧AI的爆发近在眼前。公司的产品广泛应用于各类智能物联网场景，包括消费电子、智能汽车、智能可穿戴、智能家居、智慧安防、 智慧工业、智慧农业、智慧医疗等。 定制芯片受益云厂商加速采用定制化芯片 应用的大量落地催生云端和边缘端AI推理需求的加速，定制化芯片因其更强的性价比而成为互联网大厂在应用落地阶段的必然选择。 全球来看，Google、Meta、Amazon、微软、Tesla等大型科技企业均已推出ASIC芯片，以满足自身庞大的AI计算需求。Marvell预测，数据中心定制芯片市场规模有望从2023年的66亿美元，提升至2028年的429亿美元，年复合增速达到46%。博通、Marvell的芯片定制业务已经受益这一趋势，相关业务实现超高速增长。 以字节跳动、阿里巴巴为代表的国内互联网大厂资本开支在24年下半年开始出现显著上涨。2025年伊始，DeepSeek的横空出世，进一步加速了资本开支的投资增速。2025年2月20日，阿里巴巴在业绩会上表示，公司将加大AI相关领域投入，未来三年云和AI投资将超过过去10年总和，以此测算，阿里每年资本开支将超过1,200亿元人民币。而稍早前，字节跳动的资本开支已经从2024年的800亿元人民币左右，提升至2025年超过1000亿元人民币，有望达到1500亿元人民币。未来，预计腾讯，百度，小米等科技大厂均有望进一步提升在AI领域的资本开支预期。 公司定制化芯片业务在前几年已经有AI推理芯片项目落地。随着互联网大厂的推理需求提升，公司定制化芯片业务有望迎来新的发展机遇。 Block,Inc.(XYZ)：增长加速与挑战并存 金煊852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 24q4盈利超预期，但25q1指引引发市场疑虑2024年第四季度，Block总毛利润达23.1亿美元（同比+14%），调整后EBITDA 为7.57亿美元（同比+35%），主要得益于成本管控和运营杠杆。分业务看，Square毛利润增长12%至9.24亿美元，Cash App毛利润增长16%至13.8亿美元。尽管25q1因汇率、闰年等因素指引低于预期（毛利润增速11% vs市场预期14%），管理 行业软件服务股价68.35美元 层对全年15%的毛利润增长目标信心充足，预计下半年新产品投放和营销投入将加速业绩。 Square国际化破局，Cash App生态重构Square：24q4GPV同比增长10%至590亿美元，其中国际业务以24%增速（固定 汇率）成为新引擎，美国本土增速回升至7%（vs24q3+5%）；2025年将重点推广Kiosk自助收银系统（降低30%人工成本）、Bar Tabs酒吧扫码点餐（试点商户客单价提升18%），并测试“邻里网络”计划——通过Cash App向Square商户导流，实现实时返现和会员体系互通。 2025-01-312025-02-13Cash App：MAU连续两季持平于5700万，但25%的Cash Card用户（约1400万）月活频次超过10次，高价值用户（月流入资金超5000美元）占比提升至12%；Borrow用户数突破500万，季度放贷规模环比增长40%，计划2025年将额度上限从1000美元提高至5000美元，并引入动态风险评估模型；为提升合规性，公司主动收紧新用户审核流程，导致MAU增长放缓，但ARPU（用户平均收入）同比提升10%至76美元，说明“质量优于数量”的策略初见成效。 未来增长催化剂与潜在风险点 催化剂1：比特币挖矿业务正式启动Block自主研发的比特币矿机已进入试产阶段，采用5nm制程芯片，能效比领先市场主流机型15%。管理层预计2025年底前实现规模化量产，目标占据北美矿