新力量New Force总第4676期

总第4676期 研究观点 【大市分析】 政策预期仍好短期气氛降温 【公司研究】 中国电力(2380，买入）：水电资产重组，清洁能源旗舰扬帆起航露露乐蒙（LULU，持有）：北美市场已触底，中国市场增长显著，全球扩张策略正在取得成效 【公司评论】 腾讯控股（700.HK）：周报迈威尔科技（MRVL，未评级）：2025财年第三财季财报摘要高通（QCOM，未评级）：2024年第四财季财报摘要 评级变化 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 政策预期仍好短期气氛降温 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 12月11日，港股继续近日冲高后的回吐整理行情，但实质沽压暂未见加剧，在市场对政策预期憧憬未失的情况下，相信港股仍可保持阶段性稳好的运行状态，而短期走势上，19800点依然可以看作为恒指目前的好淡分水线。恒指走了一波两连跌，再跌了有150多点以20100点水平来收盘，而大市成交量录得有1400多亿元，比对过去两日逾2000亿元的成交，出现了明显的回降，似乎资金在现水平追高的意欲积极性不大，毕竟港股目前已回升至20000点以上，处于一个月以来的最高位置水平。事实上，在周一召开了的中共中央政治局会议，提出明年要大力提振消费、提高投资收益，全方位扩大国内需求。是以会议一改14年来的稳健立场，强调将会实施更加积极有为的宏观政策，而我们相信这个可以进一步强化市场对未来政策预期的信心，政策托底的成效也可以因此而有所体现。 港股出现震荡回整的走势，在盘中曾一度下跌211点低见20100点，亚洲开发银行下调香港经济预测，外媒报导传出人民币有策略性贬值至7.5水平来应对美国加征关税的可能，相信都是令到近日炽热起来的市场气氛出现降温。指数股方面，海底捞(06862)涨了2.16％是涨幅最大的恒指成份股，公司早前发布了＜2024火锅产业创新报告＞，显示火锅市场规模今年可望突破6000亿元人民币，相信是刺激推动股价的消息，而另外两家火锅相关股也有所表现，呷哺呷哺(00520)涨了5.32％，九毛九(09922)涨了2.91％。另一方面，亚洲开发银行发表了最新报告，把今明两年香港经济增长预测下调至2.5％及2.3％，香港地产股受压跌幅居前，恒基地产(00012)跌1.96％，新鸿基地产(00016)跌2.54％，恒隆地产(00101)跌3.7％。 恒指收盘报20155点，下跌156点或0.76％。国指收盘报7249点，下跌57点或0.77％。恒生科指收盘报4532点，下跌60点或1.31％。另外，港股主板成交量显著回降至1416亿多元，沽空金额有219.5亿元，沽空比例15.51％，而升跌股数比例是881：766。港股通净流出一天后恢复净流入，在周三录得有接近73亿元的净流入额度。 【公司研究】 中国电力(2380，买入）：水电资产重组，清洁能源旗舰扬帆起航 李羚玮+ 852-25321539David.li@firstshanghai.com.hk黄佳杰+ 852-25321955Harry.huang@firstshanghai.com.hk 首10月售电量大幅增长 根据公司公告，2024年首十个月的合并总售电量为108,220,668兆瓦时，较去年同期增加30.56%。得益于新增装机投产，公司控股风电售电量同比增长57.05%；光伏售电量同比增长79.55%。水电则是得益于今年上半年来水恢复，售电量同比增长62.62%。公司整体售电量增速在行业中表现优异，彰显公司增量项目稳步推进，从而带动售电业务高速发展。 行业电力股价3.11港元目标价4.73港元（+52%） 资产重组优化业务结构 公司拟出售持有的水电资产（5.9GW，约60%持股）至母公司旗下子公司远达环保作为对价，以认购远达环保将予配发的新股，预计中国电力在交易后将持有50%以上远达的股权。在本次交易完成后，远达环保将成为集团在A股的水电资产平台。集团计划未来3年将余下约20吉瓦的水电资产逐步整合在远达环保。本次交易可视作公司水电资产回A，充分利用目前A股市场对水电资产较高估值的特点。而公司通过对远达环保的控股权，进一步巩固作为国集团综合清洁能源旗舰上市平台的地位。公司的风电、光伏资产将保留，并继续整体回A的计划。 市值386亿港元已发行股本124亿股52周高/低4.21/2.59港元每股净资产3.22元 风光项目建设加速 公司今年上半年清洁能源新增装机3.3GW，其中风电、光伏分别为1.2GW/2.1GW，拉动风、光业绩高速增长。上半年公司风、光度电利润分别同比下降2.5/3.3分，主要是平价项目占比增加导致。截至2024年6月，公司共计清洁能源合并装机占比达到77.07%，预计全年新增装机约7GW。公司目标2025年清洁能源装机占比达到90%。新能源新增项目加速发展将为公司带来持续稳定的利润增长。 目标价4.73港元，维持买入评级 公司2024年盈利增长确定性较高，当前低造价趋势下自投项目的回报增厚；水电盈利受益于来水恢复。我们预计2024-2026年公司归母净利润为51/60/71亿元，同比增长92/17/18%。由于新能源消纳及市场化交易比例提升导致电价有所下降，以及港股新能源运营商整体估值中枢下降，我们下调新能源板块估值至7XPE，公司2025年合理市值在585亿港元，对应目标价4.73港元，煤电/水电/新能源板块分别1xPB/8xPE/7xPE估值，较现价有52%的上升空间，维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)新增装机不及预期，2)电力需求不及预期，3)上网电价大幅下降。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 露露乐蒙（LULU，持有）：北美市场已触底，中国市场增长显著，全球扩张策略正在取得成效 金煊852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk王柏俊852-25321915Patrick.wong@firstshanghai.com.hk 业绩简况 lululemon在2024年第三季度的总营收为24亿美元，同比增长9%（按固定汇率计算为8%），高于一致预期的增长7%以及增长6%-7%的指引，营收的增长主要受北美地区以及国际地区超预期的营收增长所驱动。毛利率为58.5%，比2023年第三季度的调整后毛利率高出40个基点，好于指引给出的50-60个基点的下降；净利润同比增长41.5%至3.5亿美元，高于一致预期的3.4亿美元。调整后营业利润率增加70个基点至20.5%（得益于较低的库存和管理成本以及有利的外汇因素）；每股EPS为2.87美元，高于一致预期的2.75美元以及公司指引的2.68-2.73美元。 行业纺织服装股价397.10美元目标价400.00美元（+0.73%） 北美增长已经触底，国际市场发展势头依然强劲 分地区看，公司北美市场营收同比增长2%，其中加拿大继续保持良好的势头，收入增长9%；美国收入与二季度持平（0%）。国际市场营收同比增长了33%（按固定汇率计算为30%），其中中国大陆地区同比增长39%（按固定汇率计算为36%），可比销售额增长27%；其余地区同比增长27%（按固定汇率计算为23%）。 FY2024以及第四季度业绩指引 公司预计FY2024净营收将在104.52至104.87亿美元之间（之前为103.75至104.87美元）。全年营业利润率约为23.3%，全年每股摊薄收益在14.08至14.16美元之间（之前为13.95至14.15美元）；预计FY2024净营收将在104.52至104.87亿美元之间（之前为103.75至104.87美元）。全年营业利润率约为23.3%，全年每股摊薄收益在14.08至14.16美元之间（之前为13.95至14.15美元）。 目标价400美元，调整为持有评级 我们对公司未来的情况表示乐观，认为北美地区将很快出现拐点，中国地区会继续快速增长。基于以上的情况，我们上调公司目标价至400美元/股，对应FY202526.4倍的市盈率，调整为持有评级。 风险因素 消费者购物偏好的变化、运动品行业整体增长放缓、通胀导致的成本压力、市场份额被新进入的竞争对手侵蚀，以及供应链中断的风险。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【公司评论】 腾讯控股（700.HK）：周报 李京霖+ 852 25321957Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 视频：腾讯视频打击账户共享 近日，腾讯视频对其会员权益进行了重大调整。自2024年12月16日起，新购买的VIP会员在有效期内仅可在累计3台设备登录及同时1台设备播放。此次调整后，新会员的权益相较于老会员大幅缩减，老会员在续订后可继续享有累计5台设备登录和同时2台设备播放的权益。而腾讯视频SVIP会员权益则保持不变。尽管此次调整在短期内可能会引起部分用户的不满，此次打击账户共享的目的是鼓励长周期订阅，提升用户黏性与长期收入，同时提高ARPU值，优化会员体系。 市值总股本52周高/低每股净资产3.79万亿港元92.68亿482.4港元/260.2港元106.45港元 游戏：腾讯入股库洛，加注二次元游戏 腾讯近日宣布购入英雄互娱所持有的37%库洛股权，持股比例增至51.4%，成为库洛游戏的第一大股东。此次投资标志着腾讯在二次元游戏赛道的战略布局进一步深化，预示着腾讯将在该领域加大投入，争夺更多市场份额。库洛游戏是一家专注于二次元游戏开发的厂商，代表作品包括《战双帕弥什》和《鸣潮》，也是目前腾讯二次元游戏投资组合表现最突出的一个。随着《原神》等产品的成功，二次元游戏市场展现出强劲的增长潜力。腾讯在传统游戏品类中占据领先地位，但在二次元游戏领域相对薄弱。此次投资有助于腾讯缩小在这一领域的差距。 腾讯会议：25年1月起服务区分不同版本 腾讯会议于2024年12月6日发布业务调整说明，自2025年1月起，服务模式将升级为免费版、专业版、商业版与企业版，并保留学生与公益人群的特惠折扣，同时推出教育版和教育加强版，以满足不同用户需求并提升服务质量与市场竞争力。此次调整反映了在线办公市场加速商业化的趋势，通过缩短免费时长鼓励用户购买付费会员服务，增加公司收入，并为行业树立商业化路径。自2023年4月起，腾讯会议逐步取消免费用户部分功能。在2024腾讯全球数字生态大会上，腾讯集团高级执行副总裁汤道生透露，过去两年腾讯会议等SaaS伙伴的收入翻了4.5倍，表明其在商业化方面成果显著，市场拓展和收入增长态势良好。 回购:腾讯YTD达成千亿港元回购目标 截至2024年12月10日，腾讯24年已回购金额1032亿港元，已达成1000亿港元的股票回购计划目标，预估回购完成率超120%（1200亿）。自11月15日，腾讯连续18天交易日回购7亿港元。尽管近期因整体市场行情和大股东减持股价略有回落，仍旧稳定在400港元左右，这在很大程度上得益于持续的回购操作。 减持:腾讯大股东南非报业减持至23.99% 2024年12月6日，南非报业旗下的互联网投资旗舰Prosus宣布腾讯持股已降至23.99%。当日Prosus再次减持47.4万股腾讯H股，持股比例从24.01%降至23.99%，现持股总数约22.24亿股。Prosus作为腾讯的最大股东在过去几年内持续减持，但在2024年，腾讯的回购力度显著增强，基本上抵消了Prosus的减持压力。 迈威尔科技（MRVL，未评级）：2025财年第三财季财报摘要 韩啸宇+852-25222101Peter.han@firstshanghai.com.hk 3QFY25盈利摘要 公司本财季实现营收15.2亿美元，同