宏观周报

2025年02月21日 摘要 本⽉社融数据呈现出季节性改善，尽管居⺠信贷表现较为疲软，但这⼀情况⽆法掩盖社融数据在结构层⾯的积极变化，尤其是企业信贷的显著好转。从当前的经济数据来看，经济韧性表现强劲，尽管结构性⽭盾依然存在，但整体经济运⾏态势良好。展望未来，政策逆周期调节的基调仍将延续，不过短期内政策进⼀步加码的可能性相对较⼩。通过研读四季度货币政策执⾏报告，我们可以洞察到以下⼏⽅⾯重要信息：1、政策宽松基调保持不变，但进⼀步加码宽松货币政策的紧迫性有所降低，未来货币政策将根据经济形势的变化灵活调整。2、结构性货币政策将更加聚焦于科技与消费领域，以助⼒经济结构调整与转型升级。3、从年内整体市场流动性来看，基本保持充⾜状态，但短期内货币市场可能仍将维持⼩幅偏紧的平衡态势。 1、社融数据超季节性好转 2025年1⽉，中国社会融资规模增量达到7.06万亿元，较上年同期多增5833亿元，连续两个⽉呈现多增态势。从季节性⻆度来看，本⽉社融规模显著⾼于往年同期⽔平，且超出市场预期。从社融的结构来看，本⽉社融的增⻓主要得益于⼈⺠币贷款和政府债券的有⼒⽀撑。其中，⼈⺠币贷款占新增社融的73.96%，政府债券占新增社融的9.82%，整体结构较前期明显优化。在新增⼈⺠币贷款中，企业贷款成为核⼼⽀撑⼒量，表现强劲且明显超出季节性表现。⽆论是企业短期贷款还是中⻓期贷款，均呈现出⾼ 于往年的增⻓态势。这⼀积极变化可能是由多⽅⾯因素推动：化债政策的持续推进，相关财政配套融资的改善，以及企业投资意愿的提升等，共同促使企业信贷规模显著增⻓。然⽽，与企业信贷的亮眼表现形成鲜明对⽐的是，居⺠信贷整体表现偏弱。具体来看，居⺠短期贷款同⽐少增，中⻓期贷款也弱于去年同期⽔平。居⺠短期贷款的疲软可能受到春节错位效应的影响；⽽中⻓期贷款的低迷则主要与房地产市场销售⾛弱有关。 总体⽽⾔，本⽉社融数据呈现出季节性改善，尽管居⺠信贷表现较为疲弱，但这⼀情况并未掩盖社融数据在结构上的积极变化。企业信贷的显著好转成为本⽉数据的突出亮点。从当前的经济数据来看，经济展现出较强韧性，尽管结构性⽭盾依然存在，但整体运⾏态势良好。展望未来，政策逆周期调节的基调仍将延续，不过短期内政策进⼀步加码的可能性相对较⼩。 2、宽松的货币政策基调并未改变 四季度货币政策执⾏报告已经发布，通过对报告内容的解读，我们可以提炼出以下⼏个关键信息： 1、货币政策宽松基调保持不变：四季度货币政策执⾏报告明确提出“实施适度宽松的货币政策”，这表明今年货币政策的宽松基调并未改变。然⽽，从报告的具体表述来看，进⼀步加码宽松政策的紧迫性已有所降低。报告明确指出：“根据国内外经济⾦融形势和⾦融市场运⾏情况，机调整优化政策⼒度和节奏，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增⻓同经济增⻓、价格总⽔平预期⽬标相匹配。”这表明，当前货币政策更倾向于相机，抉择根据经济形势的变化灵活调整，以实现精准调控。 货币政策加码的必要性减弱，可能与国内外经济⾦融形势的综合影响有关。从近期经济数据来看，2024年12⽉经济表现超预期反弹，春节消费维持平稳态势，同时⾦融数据也呈现出超季节性的好转。这些积极迹象使得央⾏对国内经济形势保持相对乐观的态度。央⾏对2025年经济的判断是：“经济将保持稳定增⻓，⽀持经济回升向好的积极因素增多”，这表明当前国内经济基本⾯并未出现显著压⼒，经济韧性依然较强。与此同时，外部环境的复杂性显著上升，稳汇率的压⼒也有所增⼤。美国通胀反弹，叠加特朗普可能推⾏的加征关税政策带来的通胀⻛险，使得美联储降息时点有所后移。这⼀变化导致国内稳汇率政策⾯临更⼤的挑战，进⽽对货币政策的进⼀步宽松形成⼀定掣肘。在此背景下，未来货币政策将更加灵活地根据经济形势的变化进⾏调整。在降息选择上，央⾏可能会更多地运⽤丰富的政策⼯具组合。例如，央⾏可能会发挥市场利率⾃律机制的作⽤，通过引导银⾏间市场利率下⾏，以及通过⾃律机制引导存款利率下⾏，进⽽带动贷款利率的降低。 2、未来，结构性货币政策将更加聚焦于科技与消费领域。本次货币政策执⾏报告明确指出：“发挥好货币政策⼯具总量和结构双重功能，坚持聚焦重点、合理适度、有进有退，优化⼯具体系，持续做好⾦融‘五篇⼤⽂章’，进⼀步加⼤对科技创新、促进消费的⾦融⽀持⼒度。”消费是今年经济增⻓的重要⽀撑点。2024年中央经济⼯作会议已将促消费列为2025年⼯作的⾸要任务，本次货币政策执⾏报告再次强调科技创新和促消费的重要性，并新增了“优化⼯具体系”的表述。这表明央⾏可能会创设新的结构性货币政策⼯具，或者利⽤现有⼯具对科技和消费领域给予更精准、更有⼒的⽀持。 3、年内市场流动性整体保持充⾜态势。从四季度货币政策执⾏报告来看，央⾏继续强调“综合运⽤利率、存款准备⾦率等多种货币政策⼯具，保持流动性充裕”。然⽽，近期DR007利率持续⾼于7天逆回购利率，显⽰出短期内货币市场呈现相对偏紧的态势。这可能是央⾏出于对资⾦空转⻛险的考量⽽采取的有意为之的调控措施。在四季度报告中，央⾏明确强调了“防范资⾦沉淀空转”的重要性，因此，短期内货币市场可能仍将维持⼩幅偏紧的平衡状态。 2、重点关注经济数据及事件 2.1 国内重点事件 国内重要政策： 习近平：民营经济发展前景广阔大有可为，民营企业和民营企业家大显身手正当其时。 十四届全国人大常委会第十四次会议2月24日至25日在北京举行，审议民营经济促进法草案，审议国务院关于提请审议民用航空法修订草案的议案。 王毅同爱尔兰副总理兼外长哈里斯会谈。双方谈及乌克兰危机问题。王毅表示，中方支持一切致力于和平的努力，支持探讨形成公平、持久、有约束力、各方都能接受的和平方案，支持欧洲为和平进程、尤其是为构建新的欧洲安全格局发挥应有作用。双方还就缓解加沙紧张局势、推动重回“两国方案”等交换了看法。 中证报头版：积极因素汇聚，人民币稳字当头。 国家发展改革委：支持民营企业积极参与“两重两新”，加力推动解决拖欠民营企业账款问题，尽快修订出台新版市场准入负面清单。 中国央行行长潘功胜：中国政府将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。 两部门发布《2025年稳外资行动方案》：扩大电信、医疗、教育等领域开放试点；取消外商投资性公司使用境内贷款限制。五部门：支持汽车产品、电子产品、家居产品等消费升级，促进汽车换“能”、家电换“智”、家装厨卫“焕新”。李强：要大力促进科技消费，释放人工智能终端产品等消费潜力。 中国人民银行：实施好适度宽松的货币政策，发挥结构性货币政策工具总量和结构双重功能，支持科技创新和促进消费。用好股票回购增持再贷款，维护资本市场稳定运行。落实落细金融支持民营经济25条各项举措。扩大民营企业债券融资规模，强化民营企业债券风险分担，支持民营企业发行科创债券、绿色债券、资产支持证券等融资工具。 金融监管总局：允许港澳银行内地分行开办外币银行卡业务以及对除中国境内公民以外客户的人民币银行卡业务。 特朗普称与中国达成贸易协议的可能性很大，外交部：贸易战、关税战没有赢家；特朗普称期待中方领导人访问美国，外交部回应：中国的对美政策是一贯的、明确的，我们愿本着相互尊重、和平共处、合作共赢的原则，同美方一道推动中美关系稳定健康可持续发展。 重要经济数据： 江苏省2月28日将招标发行1000亿元再融资专项债，置换存量隐性债务 2.2 海外重点事件 美国： 美联储-哈克：当前经济情况支持暂时保持利率政策稳定；鲍曼：在再次降息之前，需要对通胀下降有更强的信心。预计通胀将下降，但上行风险仍然存在。 特朗普：汽车关税税率将约为25%，芯片、汽车相关的大企业将回到美国。 美联储巴尔：美联储正在以可控的方式使用AI进行实验；戴利：政策应保持限制性直至通胀取得更大进展。 美联储1月会议纪要：多位与会者表示，考虑在债务上限问题解决之前暂停或放慢缩表可能是合适的；博斯蒂克：美联储在缩表方面已取得良好的进展。 特朗普插手两院预算案纷争，支持众院4.5万亿美元减税方案。 美联储博斯蒂克：仍预计今年将有两次降息，但存在很大的不确定性；古尔斯比：PCE数据不太可能像CPI数据那样令人警惕。如果关税导致通胀走高，美联储将对此进行考虑；库格勒：预计1月份PCE通胀率为2.4%，核心PCE通胀率为2.6%；距离2%的目标还有一定差距。 美国至2月15日当周初请失业金人数略高于预期，录得21.9万人，高于预期的21.5万人，前值由21.3万人修正为21.4万人。 美国财长贝森特：美联储9月份的降息幅度过大；没有重新评估主权财富基金中的黄金储备的计划；如果需要，将取消对俄罗斯的制裁。 欧洲： 欧盟委员会将在必要时快速利用贸易保护手段，例如反倾销和反补贴税。欧盟执委会已准备好迅速提出放宽预算规则的建议，以促进成员国增加国防开支。欧盟贸易专员称准备与美国讨论降低汽车关税。 原油： 消息人士称欧佩克+考虑推迟四月石油增产，俄罗斯副总理否认。俄罗斯将在2月20日讨论全面禁止汽油出口。俄罗斯政府或将汽油出口许可延长至今年8月底。 地缘政治： 俄总统助理：俄美沙特会谈将讨论如何启动乌克兰问题谈判。特朗普：可能在本月结束前与普京会面。如果欧洲希望在乌克兰部署维和部队，那也可以。我们将不需要在乌克兰派遣任何部队。俄乌-特朗普警告泽连斯基迅速就和谈问题作出决策，否则其“将失去他的国家”；普京称俄军越过库尔斯克地区俄乌边界，乌方否认；泽连斯基回应特朗普批评：有58%的人信任我，取代我是行不通的。 3、一周大类资产涨跌 南华贵金属指数 免责声明 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使本公司违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，本报告所载资料、意见及推测仅反映在本报告载明的日期的判断，期货市场存在潜在市场变化及交易风险，本报告观点可能随时根据该等变化及风险产生变化。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本报告中的信息和所表达的意见和建议以及所载的数据、工具及材料均不应作为您进行相关交易的依据。本公司不承担因根据本报告所进行期货买卖操作而导致的任何形式的损失。本公司的销售人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、涉及相应业务内容的子公司可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。未经本公司允许，不得以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容或复印本予以任何其他人，或投入商业使用。经过本公司同意的转发应遵循原文本意并注明出处“南华期货股份有限公司”。未经授权的转载本公司不承担任何责任。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 南华研究院 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 潘响：投资咨询证号：Z0021448