开源晨会
2025年02月20日 开源晨会0220 ——晨会纪要 沪深300及创业板指数近1年走势 沪深300创业板指 64% 48% 32% 16% 0% -16% 2024-022024-062024-10 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%) 机械设备4.287 电子3.394 计算机2.670 汽车2.425 国防军工2.191 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%)煤炭-0.881 银行-0.462 石油石化-0.383 公用事业-0.193 钢铁-0.084 数据来源：聚源 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 观点精粹 行业公司 【电子】AI+端侧之汽车人：算法升级，智驾普惠，敏锐的“眼镜“&高速的“大脑”为刚需——行业点评报告-20250219 【公用事业】政策助力预期企稳，静待绿电触底回升——行业投资策略-20250219 【商贸零售：老铺黄金(06181.HK)】公司发布股权激励计划，海外开店布局顺利推进——港股公司信息更新报告-20250219 【中小盘：上汽集团(600104.SH)】国企改革典范，深化电动智能化技术赋能反转可期——公司首次覆盖报告-20250219 【商贸零售：毛戈平(01318.HK)】以妆为笔，绘东方气韵、铸大师传奇——港股公司首次覆盖报告-20250219 【机械：恒立液压(601100.SH)】线性驱动项目投产顺利，丝杠第二曲线助力腾飞 ——公司信息更新报告-20250219 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 行业公司 【电子】AI+端侧之汽车人：算法升级，智驾普惠，敏锐的“眼镜“&高速的“大脑”为刚需——行业点评报告-20250219 陈蓉芳（分析师）证书编号：S0790524120002|仇方君（联系人）证书编号：S0790125020002智驾：高阶向L3级无人驾驶探索，低阶向10万价位内探索，视觉为核心感知系统。 （1）比亚迪为代表的极致下沉：2025年2月10日晚，比亚迪官宣全系车型搭载天神之眼高阶智驾，10万级以上全系标配，10万以下多数搭载，最低下沉至海鸥智驾版，售价仅为6.98万元起，市场上首次将智驾普及到7万元价位车型。（2）特斯拉、华为为代表的L3落地：2月17日，岚图汽车CEO在与华为智能汽车解决方案BUCEO的直播中表示，关于L3级自动驾驶的立法，国家正在讨论之中，预计今明两年L3级自动驾驶将会大规模实现商用。 AI如何驱动智驾：来自特斯拉的启示，AI驱动智驾方案的降本与下沉，视觉仍为智能感知的首选传感器。 （1）算法的意义-计算量和硬件的简洁，降本与普惠：回顾特斯拉FSD的发展历程，从BEV+Transformer、Hydranets到占用网络和端到端，通过算法的升级，特斯拉引领了行业对于智驾算法的理解，大大简化了数据运算，减轻了对感知硬件的依赖。在诸多大模型性能的追赶中，更高效率的算法正不断涌现（如Deepseek最新推出了NSA（NativeSparseAttention）机制），应用于智驾领域后有望进一步提高智驾的安全性，降低智驾的整体成本，从而促进智驾下沉。（2）视觉是仍最自然的首选感知器件：无论是从机器人对人类的模仿还是自动驾驶对驾驶员的替代来说，视觉仍然为最自然的感知方案，更清晰的成像，更高的动态范围，更远的感知距离仍然推动着摄像头等视觉传感器升规迭代。 空间还有多大：自主品牌车企空间仍存，汽车人→人形机器人打开想象空间。 （1）自主品牌平均单车搭载的摄像头数量空间仍存：根据潮电智库的测算，吉利、长城、长安、奇瑞等自主品牌主机厂的平均单车摄像头搭载数量约为6颗左右，低于大部分新势力品牌。（2）人形机器人打开想象空间：特斯拉的Optimus搭载了3颗Autopilot级别摄像头，人形若机器人得到普及，机器人视觉链亦有望乘势而起。 产业链影响猜想及受益标的： （1）CIS：数量增长与规格升级共振。除了摄像头的单车搭载数量的提升，车载摄像头的像素亦有望随着对高精度实时图像数据的需求而提升，索尼最高曾推出1742万像素的车载CIS。（2）镜头：考验模造玻璃能力。与手机镜头不同，车载摄像头往往采用模造玻璃以适应车载环境并减少畸变，提高安全性，因此模造能力对于镜头环节的供应商比较关键。受益标的：（1）CIS：韦尔股份、思特威、格科微、晶方科技；（2）镜头：联创电子、舜宇光学科技、宇瞳光学、欧菲光、蓝特光学；（3）高速连接器：电连技术；（4）高速通信芯片：龙迅股份、国科微、纳芯微、裕太微、韦尔股份；（5）PCB：奥士康、胜宏科技、景旺电子、世运电路；（6）激光雷达：速腾聚创、禾赛、永新光学、炬光科技、长光华芯、水晶光电；（7）域控制器：比亚迪电子；（8）SoC：瑞芯微、晶晨股份、全志科技、地平线机器人、黑芝麻科技。 风险提示：智驾车型销量不及预期，智驾落地效果不及预期，供应链产能不足的风险。 【公用事业】政策助力预期企稳，静待绿电触底回升——行业投资策略-20250219 周磊（分析师）证书编号：S0790524090002 政策助力绿电行业预期企稳，悲观预期或已充分定价，期待正向边际变化 2020年“双碳”目标提出后，绿电行业经历起伏；2024年国家多部门密集出台电力相关政策，涉及绿色电力证书、电力系统调节能力等多方面，同时高层对大基地与外送通道的态度转为有序推进，为新能源发电运营商提供了更加稳定和可预测的市场环境。2024年内新能源发电行业整体止跌企稳。2025年全国能源工作会议提出，完善新能源消纳和调控政策措施，稳妥推动新能源参与电力市场，合理保障新能源收益。当前市场对于新能源发电板块电量/电价的预期或已充分定价，绿证、补贴等相关政策落地有望带来正向边际变化。 量价承压、综合供电成本提高，新能源发电行业有望触底企稳 电量：源网建设进度不一致导致三北地区新能源消纳承压，多省利用率逼近90%红线，限电导致电量不确定性增加。电价：有序入市，市场化电价承压；2023年起，由于来水转丰、煤价下跌、火电机组新增投运，多省市场化电价持续下行，带动新能源市场化电价下跌；同时由于新能源发电日内出力不稳定的特性，多省/区绿电市场化电价承压。成本：投资成本下降空间有限，调节需求提高导致新能源发电综合供电成本提高。基准情景下，风电、光伏LCOE分别为192、188元/兆瓦时，配储比例每增加10%×1h，风电、光伏供电成本分别增加7.2、12.5元/兆瓦时。新能源发电利润空间压缩，或将逐步倒逼行业回归平稳发展，利润率维持合理水平，公用事业属性有望逐步回归。 补贴欠款问题有望得到解决，改善新能源发电行业现金流 可再生能源补贴长期存在缺口，可再生能源电价附加征收不足。目前补贴总需求已收口，通过发债解决补贴问题具备可行性。2022年三部委授权两大电网成立结算公司统筹解决补贴问题。若补贴欠款得以解决，企业现金流将大幅改善。此前补贴计入营收却拨付滞后，企业需按含补贴利润缴税且资本开支压力大，分红受限。补贴到位后，企业现金流和分红能力将得到有效提升。 PB-ROE体系有效性恢复，关注行业基本面正向边际变化 2024年新能源发电行业PB-ROE估值体系有效性恢复，ROE对上市公司估值解释力增强。绿证市场上，碳-电市场打通及碳排双控考核收紧，有望推动绿证价格上涨。消纳层面，电网加大投资与政策协同，缓解三北地区消纳压力。补贴问题解决的预期也为行业发展注入动力。在此背景下，建议关注行业上市公司ROE水平及可持续性。从出力特性曲线来看，风电日内出力分布更均匀，量价压力相对更小，建议关注A/H股资产质量优秀、盈利能力稳定的风电运营商。受益标的：大唐新能源(H)、龙源电力(H)、中国电力(H)、中广核新能源(H)、新天绿色能源(H)、浙江新能、嘉泽新能、节能风电、三峡能源、中闽能源等。 风险提示：装机容量增长不及预期；电网及灵活性资源建设不及预期；市场化电价波动风险；风光制造业价格波动风险；可再生能源补贴回款风险。 【商贸零售：老铺黄金(06181.HK)】公司发布股权激励计划，海外开店布局顺利推进——港股公司信息更新报告-20250219 黄泽鹏（分析师）证书编号：S0790519110001|陈思（联系人）证书编号：S0790124070031事件：公司发布股权激励计划，彰显长期发展信心 公司2月10日发布《2025年股份奖励计划》，旨在吸引、激励和保留核心人才，推动公司长期战略落地；考 虑近期公司海外布局顺利推进、国内多地门店销售火热出圈，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为13.03/23.02/32.30亿元（原值12.81/17.99/23.05亿元），对应EPS为7.74/13.67/19.18元，当前股价对应PE为55.2/31.2/22.3倍，维持“买入”评级。 强化股权激励吸引优秀人才，加速海外核心商圈布局打开新成长空间 根据公告，公司拟将不超过整体已发行H股10%比例的股票，用于激励核心团队，激励对象除对集团有重要贡献的管理层以外，尤其重视对高绩效员工（上一财政年度绩效考核为“优秀”）的激励，并特别为新加入集团符合激励条件的员工授予“补偿”股权，此举有望强化公司对优秀人才吸引力、激发引进人才活力。此外，近日公 司海外首店也已正式完成选址、开始围挡装修，该店位于新加坡滨海湾金沙酒店（新加坡最具象征性的地标建筑和高端商业体之一，Hermes、Chanel、LV等顶奢品牌云集）。我们认为，公司布局海外顶奢商场开店，不仅可以提升老铺黄金的品牌调性和国际影响力，更进一步，还可为公司在国内商圈的核心区位博弈中提供助力，通过区位优化升级，实现更大的销售潜力。 高端中式黄金赛道崛起，老铺黄金在产品、渠道、品牌端多维深度发力 近年来，在我国高端饰品消费领域，不论是基于经济环境和保值性的产品结构降级（钻石到黄金），还是基于国力提升和文化认同的国潮崛起（外资到国货），共同驱动高端中式黄金赛道崛起。而老铺黄金作为高端中式黄金品牌代表，在产品端基于对高端客群的深刻理解，有望持续迭代保持竞争优势；渠道端在海内外核心城市头部商圈深耕，有望实现门店拓展和区位优化升级；品牌端势能提升、持续扩圈，有望带来高阶人群渗透率提升和经营业绩的持续高成长。 风险提示：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大跌等。 【中小盘：上汽集团(600104.SH)】国企改革典范，深化电动智能化技术赋能反转可期——公司首次覆盖报告-20250219 任浪（分析师）证书编号：S0790519100001|徐剑峰（联系人）证书编号：S0790123070014转型之路获上海市政府坚定支持，自上而下管理层变革持续推进表转型决心 由于电动智能化转型偏慢，公司近年来销量承压。但作为上海汽车领头羊，公司受上海市政府的高度重视，上海各部门将全力支持上汽转型。目前，公司自上而下推进管理层变革，新任领导层呈年轻化特点，且在营销、技术、出海、供应链等领域经验丰富。未来，在新领导层的带领下，公司合资及自主品牌有望坚定走好转型之路。我们预计公司2024-2026年归母净利为16.2/100.2/144.8亿元，EPS为0.1/0.9/1.3元，当前股价对应的PE为125.4/20.3/14.1倍，给予“买入”评级。 以“七大技术底座”为支撑并与华为等合作，公司持续推进电动智能化转型 公司推出“七大技术底座”，2024年以来已实现固态电池等技术量产，未来两年将赋能旗下近30款车型，同时与华为、Momenta等优秀技术供应商展开合作。以核心技术为支撑，公司合资品牌将进行本土化开发，自主品牌将加大技术赋能：(1)上汽大众2026年起基于CMP平台将开发2款紧凑级纯电车、3款插混车、2款增程车，并将聚焦高盈利产品、推动奥迪品牌发展，奥迪A5L将搭载华为高阶智驾技术，AUDI将打造多款豪华智能电动车；(2)上汽通用2024年
