开源晨会

2025年01月10日 开源晨会0110 ——晨会纪要 6 4 2 0 系列 1 系列 2 沪深300及创业板指数近1年走势 类别1 类别2 类别3 类别4 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%) 国防军工1.625 家用电器1.107 计算机0.853 电子0.758 有色金属0.657 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%) 石油石化-1.670 煤炭-1.536 纺织服饰-1.297 交通运输-1.291 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】核心CPI超季节性回升，实物价格表现好于服务——宏观经济点评 -20250109 一、核心CPI超季节性回升 1、供给收缩，蔬果价格环比降幅收窄；2、核心CPI环比10个月以来首次超季节性回升。 二、PPI同比降幅收窄，大宗品价格涨跌互现 能源方面，增产预期延后，石油链产品价格环比由负转正；供给稳中有升，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求平淡，黑色、有色金属冶炼压延环比较前值下降；需求季节性回落，非金属矿物制品业环比涨幅收窄。 三、预计1月CPI同比回落，PPI同比回升 【固定收益】2008年“四万亿”之后的市场启示——事件点评-20250109 公用事业 -1.243 数据来源：聚源 行业公司【商贸零售：老铺黄金(06181.HK)】高端中式黄金执牛耳者，“高筑墙、广积粮、缓称王”——港股公司首次覆盖报告-20250109老铺黄金是我国古法金高端品牌，产品兼具文化底蕴与审美价值，渠道全自营模式树立稀缺调性，有望充分受益于国内高端饰品消费的黄金替代和国潮趋势，叠加品牌破圈、客群扩张，门店数量和经营业绩有望持续高增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润为12.81/17.99/23.05亿元，对应EPS为7.61/10.69/13.69元，当前股价对应PE为33.4/23.7/18.5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。【家电：石头科技(688169.SH)】CES展发布Saros系列新品，开启扫地机创新纪元——公司信息更新报告-20250109我们认为公司创新实力强劲，有望在更积极的产品和销售策略下持续拉动份额提升，不断扩大品牌声量。考虑收入确认节奏，我们调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为21.5/25.0/33.3亿元（原值为21.8/24.9/30.6亿），对应EPS11.65/13.57/18.03元，当前股价对应PE19.1/16.4/12.3倍，维持“买入”评级。 2024年政策刺激之后的市场节奏与2008年基本一致。（1）政策落地前：博弈政策预期，市场明显上涨，由于重要会议并未落地，市场可以充分博弈政策预期，且并不会被证伪，预期推动下市场明显上涨。（2）政策落地后：政策预期兑现，市场整体回调，一是前期博弈政策的资金，政策落地之后面临兑现，二是政策博弈时期市场上涨明显，资金存在止盈需求。我们认为，当前“第一阶段：政策博弈阶段”已经结束，包括政策落地前博弈政策、政策落地资金兑现两个时期。后续市场有望进入“第二阶段：基本面验证阶段”，后续需要重点关注PMI、M1、社融、消费等基本面指标走势。转债市场：关注红利和小盘转债。债券市场：防范债市的潜在波动。 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 总量研究 【宏观经济】核心CPI超季节性回升，实物价格表现好于服务——宏观经济点评-20250109 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|郭晓彬（联系人）证书编号：S0790123070017 事件：12月CPI同比+0.1%，预期+0.1%，前值+0.2%；PPI同比-2.3%，预期-2.3%，前值-2.5%。核心CPI超季节性回升 12月CPI同比较前值下降0.1个百分点至+0.1%，环比较前值上升0.6个百分点至0.0%。 1、供给收缩，蔬果价格环比降幅收窄 12月CPI食品项环比降幅收窄，环比较前值上升2.1个百分点至-0.6%。蔬菜方面，气温下降供给收缩，鲜菜CPI环比降幅收窄，往后看，供给或将延续收缩，蔬菜价格或将继续回升。猪肉方面，供给相对充足，猪肉价格仍呈下降趋势，往后看，预计供给将逐渐增加，猪肉价格或将延续回落趋势。 2、核心CPI环比10个月以来首次超季节性回升 12月CPI非食品环比较前值上升0.2个百分点至0.1%。我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，价格仍存下行压力：在已公布的16个细分项 目中，除交通工具、通信工具、租赁房租项外，其他13个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际降低或持平；短期看，12月核心CPI环比较前值上升0.3个百分点至0.2%，系自2024年3月以来首次超季节性（2016-2019，2021环比平均值）回升，在已公布的细分项目中，卷烟、衣着、家用器具、交通工具、通信工具、租赁房租、通信服务、旅游等环比均超季节性。 实物消费价格表现好于服务。12月服务CPI环比较前值回升0.4个百分点至0.1%，自2024年5月以来首次超季节性，但从幅度看，实物消费端价格表现好于服务，实物消费中共有5项超季节性，且超出幅度均高于0.1%，服务消费中仅3项超季节性，且超出幅度均低于0.1%，推测原因可能为近期消费支持政策侧重于实物消费。 PPI同比降幅收窄，大宗品价格涨跌互现 12月PPI同比降幅收窄，同比较前值上升0.2个百分点至-2.3%，环比由正转负，环比较前值下降0.2个百分点至-0.1%。 能源方面，增产预期延后，石油链产品价格环比由负转正；供给稳中有升，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求平淡，黑色、有色金属冶炼压延环比较前值下降；需求季节性回落，非金属矿物制品业环比涨幅收窄。 能源方面，增产预期延后，石油链产品价格环比由负转正；供给稳中有升，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求平淡，黑色、有色金属冶炼压延环比较前值下降；需求季节性回落，非金属矿物制品业环比涨幅收窄。 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计1月CPI环比在0.1%左右，同比或在-0.1%左右，再往后，猪价或将弱势运行，服务与实物消费或将平缓修复，CPI同比或震荡运行，下修2025年全年平均同比至 -1%-0%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计1月PPI环比与前值持平，同比降幅收窄，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，国内需求刺激政策或将逐步见效，预计2025年全年平均同比在-1%-0%区间。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 【固定收益】2008年“四万亿”之后的市场启示——事件点评-20250109 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002|刘伟（分析师）证书编号：S0790524070008 2024年12月13日-2025年1月8日，中证转债持续下跌，累计跌幅-2.42%。 复盘2008年和2024年政策落地前后的市场走势 1、政策落地前：博弈政策预期，市场明显上涨。 2008年11月9日，国务院常务会议提出“会议确定了当前进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施，到 2010年底约需投资4万亿元”。2008年11月10日-12月9日，上证指数和中证转债分别累计上涨16.59%、6.47%。 2024年9月24日，央行行长潘功胜表示“公开市场七天期逆回购利率从1.7%下降到1.5%”，2024年9月26日召开中共中央政治局会议表示，“要加大财政货币政策逆周期调节力度，要促进房地产市场止跌回稳”。2024年9月24日至12月12日，上证指数和中证转债分别累计上涨25.92%、15.98%。 2、政策落地后：政策预期兑现，市场整体回调。 2008年12月8日-10日，中央经济工作会议召开，“加强和改善宏观调控，实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。重要会议召开之后市场回落，2008年12月10日-31日，上证指数和中证转债分别累计下跌为-10.65%、 -1.51%。 2024年12月11日-12日，中央经济工作会议召开“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力， 要实施适度宽松的货币政策”。重要会议召开之后市场回落，2024年12月13日-2025年1月8日，上证指数和中证转债分别累计下跌为-6.68%、-2.42%。 不难发现，2024年政策刺激之后的市场节奏与2008年基本一致。 成交量上，2024年和2008年同样一致，政策之前、政策博弈阶段、政策落地之后，2008年上证指数日均成交额分别为349亿元、762亿元、581亿元，2024年对应分别为2408亿元、7554亿元、5660亿元，均呈现为“政策前成交低迷、政策博弈中成交上升、政策落地后成交回落”的节奏。 政策落地前后的市场走势，或由资金博弈政策导致、而非基本面因素 2008年12月10日或2024年12月12日之前，由于重要会议并未落地，市场可以充分博弈政策预期，且并不会被证伪，预期推动下市场明显上涨； 2008年12月10日或2024年12月12日之后，一是前期博弈政策的资金，政策落地之后面临兑现，二是政策博弈时期市场上涨明显，资金存在止盈需求。 同时，我们认为，2024年12月12日之后的市场调整或与央行降准降息落空关系不大，比如，2008年11月26日和12月22日均实现降准降息，但次日市场均明显下跌，即按照历史经验，降准降息并不会改变市场回调的走势，本质仍是资金行为导致。 转债有望由“政策博弈阶段”转向“基本面阶段”，关注红利和小盘转债 我们认为，当前“第一阶段：政策博弈阶段”已经基本完成，包括政策落地前博弈政策、政策落地资金兑现两个时期。 后续市场有望进入“第二阶段：基本面验证阶段”。后续需要重点关注PMI、M1、社融、消费等基本面指标走势。 考虑到政策已经确定性转向扩张性政策，中期转债市场仍存在良好的投资机会，建议关注红利和小盘转债。“核心资产”具备超额收益往往发生在经济确定性复苏阶段，当前市场投资者对中长期预期仍然存在不确定性，建议关注小盘转债和红利转债的超额收益机会。 债券市场：需要防范债市的潜在波动 2025年1月7日，10年国债收益率仅1.61%，历史看，10年国债收益率高于7天OMO利率40BP到70BP，当前7天OMO利率为1.5%，意味着只有当未来央行下调7天OMO利率超过30BP至低于1.2%，以及下调DR007利率中枢低于1.2%，否则当前债市定价已经明显偏离。 我们认为，当前降息预期和资产荒配置需求主导债市，债市对资金利率明显偏高的重视程度不够。考虑到政策转向扩张性政策，或许投资者更应重视央行调控，防范债市的潜在波动。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 行业公司 【商贸零售：老铺黄金(06181.HK)】高端中式黄金执牛耳者，“高筑墙、广积粮、缓称王”——港股公司首次覆盖报告-20250109 黄泽鹏（分析师）证书编号：S0790519110001|骆峥（分析师）证书编号：S0790524040008|陈思（联系人）证书编号：S0790124070031 古法手工金器专业第一品牌，锚定高端定位，首次覆盖给予“买入”评级 老铺黄金是我国古法金高端品牌，产品兼具文化底蕴与审美价值，渠道全自营模式树立稀缺调性，有望充分受益于国内高端饰品消费的黄金替代和国潮趋势，叠加品牌破圈、客群扩张，门店数量和经营业绩有望持续高增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润为12.81/17.99/23.05亿元，对应EPS为7.61/10.69/13.69元，当前股价对应PE为33.4/23.7/18.5倍，首次覆盖，给