研究所晨会观点精萃

宏观金融

• 美元短期偏强，人民币汇率承压：美国11月PMI超预期回升，美联储官员表示支持未来进一步降息，但对12月降息持谨慎态度，美元和美债收益率短期偏强；市场对于美国经济软着陆的预期增强，全球风险偏好整体继续升温。国内方面，11月份制造业PMI为50.3%，制造业扩张步伐小幅加快。但中美半导体贸易限制持续升级，短期人民币汇率承压；市场对降准预期持续发酵，国债收益率持续下降，国内风险偏好整体继续升温。
• 资产配置建议：股指短期震荡反弹，维持短期谨慎做多；国债高位偏强震荡，谨慎做多；商品板块来看，黑色短期震荡，短期谨慎做多；有色短期震荡，短期谨慎观望；能化短期震荡，谨慎观望；贵金属短期震荡，谨慎观望。

股指

• 市场上涨原因：在化债概念、物流以及轨交设备等板块的带动下，国内股市继续上涨。基本面上，11月份制造业PMI为50.3%，制造业扩张步伐小幅加快。
• 市场风险：短期中美半导体贸易限制持续升级，短期人民币汇率承压；市场对降准预期持续发酵，国债收益率持续下降。
• 操作建议：短期谨慎做多。

黑色金属

• 钢材：国内期现货市场延续反弹，市场成交继续小幅回升。中央经济工作会议临近，市场政策加码预期增强。基本面方面，现货成交略有好转，库存持续处于低位水平。供应方面，钢厂利润尚可，铁水产量高位；但五大材产量则小幅回落。未来钢材供应下降过程或较为曲折。成本端，铁矿石价格小幅上涨，焦炭相对平稳，废钢价格小幅下跌，成本支撑依然存在。短期钢材市场仍以区间震荡思路对待。
• 铁矿石：铁矿石期现货价格延续强势。上周铁水产量连续回落，但钢厂盈利占比仍在50%以上，铁水短期不具备大幅下降驱动。钢厂冬储补库继续延续。供应方面，本周全球铁矿石发运量环比回升14.5万吨，到港量环比回升7.4万吨，上周港口库存也有明显下降。但可贸易现货资源充足，各家贸易商报价积极性不高。近期铁矿石价格主要跟随钢材价格与宏观预期波动。
• 硅锰/硅铁：硅铁、硅锰现货价格持平。上周五大材产量环比回落，铁合金需求走弱。成本端，天津港加蓬矿主流价格38元/吨度，澳块价格42元/吨度，半碳酸价格33.5元/吨度。供应继续小幅回升，Mysteel统计全国187家独立硅锰企业样本：开工率全国42.53%，较上周减0.94%；日均产量27850吨，增430吨。硅铁方面，硅铁主产区72硅铁自然块现金含税出厂5900-6100元/吨，75硅铁价格报6600-6800元/吨。成本端，兰炭企业存一定库存压力，短期兰炭企业以稳为主。现小料出厂价现金含税价格890-980元/吨。市场心态整体仍偏谨慎，贸易商多维持快进快出低库存运行。供应端小幅回落，Mysteel统计全国136家独立硅铁企业样本：开工率全国40.63%，较上期降1.53%；日均产量17260吨，较上期降50吨。短期硅铁、硅锰仍以区间震荡思路对待。

有色金属

• 铜：市场传言2025年中央经济工作会议即将召开，市场情绪明显转多，夜盘铜价向上突破震荡区间。供应端，矿端短缺情况不断缓解、炒作概率相对较低，加工费上周小幅回落；11月炼厂检修数量增加至8家，国内产量仍然存在进一步下降的可能，进口盈利在（33.6，913.83）元的区间内波动，海外电解铜持续流入国内市场，精炼铜整体供应情况稳定。需求端，精铜杆周度开工率录得84.25%、环比回落0.37%，再生铜杆周度开工率录得25.45%、环比增幅+1.19%，下游需求相对具有韧性。受铜价低位震荡的影响，下游补库积极性并无明显好转，小幅累库0.57万吨至14.32万吨。当前，铜价驱动再度切换为宏观因素，价格走势以偏多对待。
• 锡：供应端，缅甸佤邦复产情况暂无进一步的消息，而加工费处于低位徘徊，云南、江西炼厂部分冶炼企业维持正常生产，周度总开工率录得65.73%，但受原料紧张影响较为突出，难以进一步冲高；周度进口利润处于（2479.63,7251.11）元的区间内波动，印尼锡锭供应充足，大量通过进口流入国内，缓解国内锡锭因矿端紧张而产生的供应压力。需求方面，电子产品消费具有韧性、但可能因旺季逐渐过去而出现阶段性回落，光伏开工延续弱势，锡化工开工高位小幅震荡——短期内下游需求或小幅下滑、却仍有韧性。当前矿端扰动无缓解迹象，产需矛盾暂不突出，上周锡价在短暂下破后再度上行，关注前期压力位的价格表现，警惕期价震荡后上破。
• 碳酸锂：供应端，在矿端扰动增多的情况下，周度矿价小幅反弹，碳酸锂厂周度产量反弹至15566吨，开工率录得49.27%、环比录得+1.56%。需求端方面，11月磷酸铁锂排产量或达到27.9万吨的高位、环比录得+7.04，三元材料排产量或达到5.6万实物吨、环比录得-4.78%，下游电池企业需求情况仍然较强。11月28日行业库存录得108167吨，周度去库134吨。虽然海外矿山停产造成期价大幅冲高，但国内产能过剩和供过于求的格局造成期价难有持续上行的动力，价格冲高后迅速回落。在基本面无持续做多或做空因素存在的情况下，预计期价仍然维持震荡运行。
• 铝：电解铝厂成本依旧维持高位运行。国内电解铝依然处于低库存且高成本的状态，市场正逐步消化铝材取消退税带来的影响，市场情绪略有缓解。截至11.2日，SMM统计国内电解铝锭社会库存54.6万吨，较上周四去库0.7万吨，延后了年底国内整体累库拐点的出现。同比来看，当前国内铝锭库存较去年同期下降4.3万吨。下游赶工情绪回落，需求下滑，现货成交走弱，升水收窄，对铝价支撑降低，预计后续铝价小幅下移。
• 锌：锌基本面供应端紧缺延续，国内矿增量有限，加工费延续低位，冶炼厂利润压缩，预计年内提产空间有限。截至12.2日，SMM七地锌锭库存总量为9.99万吨，较11月25日降低0.83万吨，较11月28日降低0.43万吨，国内库存录减，对锌价仍旧存在一定支撑。盘面多头离场影响沪锌高位下行，但供给端矛盾仍存，预计对锌价仍有支撑。
• 金/银：现货金价周二上涨0.2%，收报2643.57美元/盎司，韩国和法国遭遇政治问题，给金价提供避险支撑，但此前强劲的美国就业数据暗示美联储将对降息采取谨慎态度，美债收益率反弹，令金价承压。黄金短期走势仍将受到美元波动、宏观政策预期及地缘政治局势的综合影响。尽管近期金价表现疲软，但避险需求的潜在支撑仍在。

能源化工

• 原油：油价创较大涨幅，因美国宣布对伊朗实施更多制裁，此外OPEC+也在推迟复产方面取得进展。OPEC+代表透露，组织正在朝达成推迟3个月的方向努力，周四会议将敲定计划。另外美国周二宣布制裁35家实体和船只，称其在向外国市场运送违规伊朗原油中发挥关键作用。以及中国或将于下周举行中央经济工作会议规划2025年经济发展目标及刺激计划，可能给石油需求带来支撑，油价因此小幅上行。
• 沥青：沥青库存去化较为明显，前期开工受限导致供应持续减量，供需双弱但供应减量效用更大。叠加近期退税逻辑计价明显，重质馏分进口成本或大幅增加，成本逻辑导致沥青、燃料油等价格大幅上行，沥青价格因此抬升明显。后期关注冬储情况，最终需求落定将成为此次价格上行幅度决定基础。
• PTA：基差仍然稳定，但近期终端开工已经明显下行，下游开工则仍有较大韧性，但利润也开始下降，库存则同步累积。原料端海外汽油近期大幅季节性走弱，成本价格下行，PTA支撑弱化，另外加工费仍然中性偏高，装置开工居于高位，12月累库预期下，PTA盘面已经计价，主力近期高空持续适用。
• 乙二醇：短期价格保持震荡，因下游问题影响乙二醇，煤制开工走高后，近期下游累库叠加开工出现弱化迹象，港口发货也较为疲软。后期关注下游开工下行情况，12月去库预期将可能有所变化。但中期来看，供应压力仍在逐渐减弱，港口库存有部分降低，叠加进口或有减量，供应压力或能缓和，库存预计仍能有一定去化，价格预计持稳运行。
• 甲醇：太仓甲醇市场价格弱势回落，基差企稳。现货价格参考2510-2520。12月下旬纸货参考2540-2550，1月下旬纸货参考2570-2580。近期欧美甲醇市场稳中调整。美国价格参考120-122美分/加仑；欧洲价格参考428-435欧元/吨，成交在435欧元/吨。据悉，上周五，中东其它区域一套165万吨甲醇装置停车检修中，截至目前，中东某国家890万吨甲醇置停车检修中，占到中东某国家总体产能57.38%。委内瑞拉Metor甲醇装置11月中上旬附近因原料问题停车，12月2日附近该装置陆续重启恢复。隆众数据统计2024年12月3日，中国甲醇装置检修/减产统计日损失量9070吨。暂无恢复、新增检修及计划检修装置。内地供应充足，非一体化装置开工环比下降，同时进口连续两周到港下降，供应端压力略有减轻。需求端来看，传统下游需求支撑依然较好，MTO/MTP运行相对平稳，整体库存下降。供需仍在继续改善。国内外限气利好又支撑远期价格。甲醇期货价格01震荡修复，05震荡偏强。听闻下游工厂有检修计划，若兑现，盘面短期有回调可能。
• LLDPE：PE市场价格多数上涨。华北地区LLDPE价格在8710-8800元/吨，华东地区LLDPE价格在8750-8950元/吨，华南地区LLDPE价格在8850-9100元/吨。PE美金市场窄幅调整，线性货源主流价格在960-985美元/吨，高压货源主流价格在1170-1200美元/吨，低压膜料主流区间在915-955美元/吨左右。LLDPE及LDPE进口窗口持续打开，LLDPE进口利润走高明显，其他类别进口窗口处于开启及待开启状态。当前旺季需求接近尾声，但支持仍然较强，基差坚挺。国产和进口不多，新产能释放增量预期暂且补充量不多，短期内偏强。但农膜开工已经见顶回落，短期内继续上涨空间也有限。而投产仍压制05合约，等待做空机会。
• 聚丙烯：PP市场窄幅波动，部分小涨20元/吨左右。华北拉丝主流价格在7380-7480元/吨，华东拉丝主流价格在7500-7580元/吨，华南拉丝主流价格在7600-7720元/吨。国内聚丙烯美金市场价格部分下跌，均聚975-1000美元/吨，共聚950-1100美元/吨，透明990-1120美元/吨。辽阳石化（30万吨/年）PP装置重启。金能化学二线（45万吨/年）PP装置重启。内蒙古宝丰PP装置一线（50万吨/年）停车检修。隆众资讯12月3日报道：两油聚烯烃库存66万吨，较昨日-5万吨。产业库存继续下降，检修损失量依然偏高，短期内基本面相对均衡，供需矛盾不突出。但英力士和宝丰等新增产能释放叠加需求即将进入淡季，价格预计承压。

农产品

• 美豆：11月USDA供需报告下调美豆产量预期之后，美国国内大豆压榨和出口持续处于偏高水平。截至11月28日的一周，2024/25年度迄今美国大豆出口检验总量达到21,792,652吨，同比增长16.2%。2024/25年度迄今美国大豆出口达到全年出口目标的43.9%。近日，巴西大豆丰产预期强化，较快的播种进度及良好的天气形势下，远月大豆出口溢价降低。综合看，CBOT价格或延续震荡偏弱运行，出口大豆CNF贴水仍有继续小幅下滑区间。
• 蛋白粕：市场传闻山东大豆延迟卸港消息，我们预计在目前现实定价的行情下影响可能不会大；同样，豆粕05合约对中美贸易前景定价的空间暂时也不会太大。豆粕近月和远月的买盘兴趣近期都表现偏弱，而且疲软的基本面预期，使得来自产业端的卖压风险也偏大。根据贸易商数据显示，截至11月26日，国内大豆12月船期采购计划已临近尾声，1月目前采购量为过去3年最低水平。
• 油脂：国内豆菜油年内高库存且稳定供应预期不变，然而近期季节性备货需求增加，基差延续偏强运行；此外，工厂回购菜油，油厂挺价意愿较强。国内棕榈油突破新高，现货基差稳中下跌。马棕方面，12月马来西亚半岛遭受洪水袭击或影响产量，且印尼12月出口税和出口专项税上升为棕榈油提供支撑。
• 玉米：今年产区水量充沛导致新玉米的霉素超标，不耐存储且饲用支撑有不足，渠道和下游不愿补仓意愿不太强，短期的抛粮压力也是有的。后期随政策托底预期不断强化，虽然短期出现较大修复行情的机会可能性不大，但现货政策底部支撑在逐步增强。
• 生猪：12月处于冬至传统消费小高峰，目前散户出栏意愿明显增强，商品猪出栏均重因此增加；集团场大体按出栏计划，没有明显得挺价动作。二育成本随着猪价和饲料成本下跌而降低，且肥标价差继续走扩，支撑了部分投机情绪，但零星入场对现阶段的供应够不成支撑。消费旺季增量预期依然要降低，同比一是价高，二是消费能力、意愿、环境都相对偏差。因此，12月猪价仍处于去利润周期，底部依然不能稳定。