国债策略月报：货币政策发力呵护资金面，债市偏强震荡
摘要
- 政策动态：11月央行通过多种工具保持资金面平稳，包括开展8000亿元买断式逆回购操作、全月净买入债券2000亿元、9000亿元MLF操作等。逆回购余额截至11月29日达14862亿元，资金利率保持平稳（DR001、R001、DR007、R007分别降至1.46%、1.79%、1.32%、1.64%）。地方政府置换债发行高峰期间，央行通过多种工具配合，降准概率加大。
- 债券供给：11月新一轮化债方案落地，新增2万亿元地方债务置换债额度，11月发行规模达10856亿元，预计年内发行完毕。11月政府债净发行18330亿元（国债6481亿元，地方债11849亿元），其中新增专项债额度年内发行完毕，地方债发行计划6472亿元。
- 策略观点：12月稳增长政策持续发力，PMI回升且供需两端好转，叠加置换债发行，债市缺乏持续走强动力，预计震荡格局延续。
债市表现
- 市场表现：11月央行开展8000亿元买断式逆回购操作，全月净买入债券2000亿元，货币政策积极呵护资金面，对冲置换债发行压力。债市整体偏强震荡，截至11月29日，二年期国债收益率下行8.1BP至1.37%，十年期国债收益率下行12.7BP至2.02%，三十年期国债收益率下行13.3BP至2.20%。国债期货偏强震荡（TS2412、TF2412、T2412、TL2412月环比变动分别为0.18%、0.78%、1.08%、2.66%）。
政策动态
- 逆回购余额：11月逆回购投放量维持高位，余额达14862亿元，呵护资金面。
- MLF操作：11月25日开展9000亿元MLF操作，中标利率2.00%，平价缩量续作5500亿元，操作利率维持不变，央行可通过国债买入、买断式逆回购等工具配合。
- 买断式逆回购：11月开展8000亿元买断式逆回购操作，维护银行体系流动性合理充裕。
- PSL操作：10月三大政策性银行净归还PSL贷款800亿元，期末余额为25041亿元。
流动性
- 资金利率：整体平稳（DR001、R001、DR007、R007分别降至1.46%、1.79%、1.32%、1.64%）。
- 同业存单：1年期股份行同业存单窄幅震荡。
- 票据利率：延续弱势。
债券发行
- 地方债：年内新增2万亿元置换债额度，11月发行10856亿元，预计年内发行完毕。
- 政府债：11月净发行18330亿元（国债6481亿元，地方债11849亿元），地方债发行计划6472亿元。
- 现券走势：国债收益率整体偏强震荡，美债收益率低位反弹，信用债利差重新走扩。
研究结论
- 展望12月：稳增长政策持续发力，PMI回升且供需两端好转，叠加置换债发行，债市缺乏持续走强动力，预计震荡格局延续。
