国债策略月报

国 债策 略 月报 国债：资金紧张，债市调整 摘要 债市表现：1、2月资金面持续超预期紧张，适度宽松货币政策预期明显修正，降息预期延后，同时1月金融数据开门红、股市偏强，债市在2月份迎来回调。截止2月28日收盘，二年期国债收益率月环比上行15BP至1.4%，十年期国债收益率上行5BP至1.68%，三十年期国债收益率上行2BP至1.89%，收益率曲线呈现熊平态势。2、国债期货高位回落，TS2506、TF2506、T2506、TL2506月环比变动分别为-0.23%、-0.71%、-0.99%、-2.66%。在此轮债市调整过程中，国债期货净基差走强，表明套期保值的力量有所增加。各个品种的跨期价差表现出现明显分化，TS、TF跨期价差收窄，T、TL跨期价差走扩。反映出一方面市场对于资金面未来转松的预期较为乐观，在货币政策支持性立场不变的情况下，未来资金面重新回归常态较为确定。另一方面长端跨期价差走扩，意味着经济修复预期不断强化，长端开始逐渐计价经济修复所来带的影响。 政策动态：1、2月央行操作较为克制，中上旬基本维持净回笼态势，月末转为小幅净投放，资金持续紧张。全月逆回购投放53858亿元、现金定存900亿元、MLF3000亿元，合计投放57758亿元，当月有63531亿元逆回购、5000亿元MLF到期，净回笼10773亿元。2、2025年2月开展14000亿元买断式逆回购操作。同时有8000亿元到期，净投放规模为6000亿元。3、资金面超预期持续紧张。截至2月28日，环比1月底D001上行24BP至1.98%，D007上行27BP至2.14%，DR001上行15BP至1.86%，DR007上行26BP至2.13%。债券供给：1、2月政府债发行放量，全月发行22833亿元，到期5921亿元，净发行16912亿元。其中国债净发行4185亿元，地方 债净发行12727亿元。2、2月新增专项债3920亿元，1-2月累计发行量5968亿元。 策略观点：市场对于货币政策“适度宽松”的预期修正是引发2月份债市调整的根本原因。在货币政策预期修正和政策持续发力所带来的经济好转预期愈发明显的背景下，“每调买机”的债市操作行为迎来挑战。短期内资金面难以大幅转松预期下，熊平态势预计会延续。但长期来看，资金面转松较为确定，关注央行操作的边际变化，等待资金转松所带来的收益率曲线走陡机会。 目录 1、债市表现：资金紧张，债市调整 2、政策动态：央行操作保持克制 4、策略观点：短期债市延续调整 1.1市场表现：资金紧张，债市调整 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2月资金面持续超预期紧张，适度宽松货币政策预期明显修正，降息预期延后，同时1月金融数据开门红、股市偏强，债市在2月份迎来回调。截止2月28日收盘，二年期国债收益率月环比上行15BP至1.4%，十年期国债收益率上行5BP至1.68%，三十年期国债收益率上行2BP至1.89%。国债期货高位回落，TS2506、TF2506、T2506、TL2506月环比变动分别为-0.23%、-0.71%、-0.99%、-2.66%。 1.2市场表现：国债期货成交、持仓情况 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.3市场表现：净基差走强 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.4市场表现：IRR高位回落 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.5市场表现：短端国债期货跨期价差维持低位 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.6市场表现：长端跨期价差低位回升 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：公开市场投放保持克制，资金持续紧张 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2月央行操作较为克制，中上旬基本维持净回笼态势，月末转为小幅净投放，资金持续紧张。全月逆回购投放53858亿元、现金定存900亿元、MLF3000亿元，合计投放57758亿元，当月有63531亿元逆回购、5000亿元MLF到期，净回笼10773亿元。资金面超预期持续紧张。截至2月28日，环比1月底D001上行24BP至1.98%，D007上行27BP至2.14%，DR001上行15BP至1.86%，DR007上行26BP至2.13%。 2.2政策动态：LPR报价持平 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2025年2月MLF到期量为5000亿，2月25日续作3000亿，相当于2月MLF缩量2000亿。不过，考虑到央行已在2025年1月开展17000亿买断式逆回购操作，相当于为应对2025年2月MLF大额到期，已提前释放了大规模中期流动性。实际上，这是2024年10月以来的基本操作模式，即通过开展大额买断式逆回购，持续替换MLF，淡化MLF操作利率的政策利率色彩。这也意味着尽管2024年10月以来MLF持续缩量，但央行并未缩减中期流动性投放。 贷款市场报价利率（LPR）连续四个月保持不变。2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，当日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.10%，5年期以上LPR为3.60%，均与前期保持一致。 2.2政策动态：2月央行开展1.4万亿元买断式逆回购操作 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2月28日，央行官网公告称，为保持银行体系流动性充裕，2025年2月中国人民银行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了14000亿元买断式逆回购操作。其中，3个月（91天）期限买断式逆回购的操作量为9000亿元，6个月（182天）期限买断式逆回购的操作量为5000亿元。本次买断式逆回购操作1.4万亿元，同时有8000亿元到期，因此此次实际净投放规模为6000亿元。 2.2政策动态：1月PSL余额环比持平 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 【中国央行：1月三大政策性银行抵押补充贷款余额与上月持平】中国央行：2025年1月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行抵押补充贷款余额与上月持平，为23639亿元。 2.3流动性：资金利率维持高位 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.4流动性：1年期股份行同业存单小幅上行 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.5流动性：票据利率延续弱势 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 3.1债券发行：国债发行节奏前置 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：企业预警通,光大期货研究所 3.1债券发行：地方债发行节奏平稳 资料来源：企业预警通,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 根据企业预警通统计数据，全国33个地区披露一季度计划，合计发行规模22185亿元。其中，专项债券7327亿元，一般债券2378亿元，一般再融资债券1738亿元，再融资专项债债券10742亿元。 3.2债券发行：2月政府债全场倍数维持低位 资料来源：iFinD,光大期货研究所 资料来源：iFinD,光大期货研究所 3.4现券走势：国债收益率曲线熊平 资料来源：iFinD,CME,光大期货研究所 3.5现券走势：美债收益率高位震荡 3.6现券市场：信用债利差小幅压缩 资料来源：iFinD,光大期货研究所 研究员简介 •朱金涛，吉林大学经济学硕士，现任光大期货宏观金融研究总监。中级黄金分析师，曾荣获上期所优秀能化分析师，期货日报优秀宏观金融分析师。 期货从业资格号：F3060829；期货交易咨询资格号：Z0015271。 联系我们 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。