中国经济：通货紧缩压力加深

通货紧缩压力加深 Bingan YE, Ph. D(852) 3761 8967 yebingnan @ cmbi. com. hk 十月消费者价格指数（CPI）小幅下降，并再次低于市场预期，主要是受食品和能源价格下跌的影响。核心CPI增长率在旅游价格上涨的推动下略有回升，但其他服务价格依然疲软，耐用商品价格进一步收缩，表明消费者需求仍然较弱。生产者价格指数（PPI）的下降速度放缓，但其同比降幅加深，受到上游能源价格和下游消费品价格下跌的拖累。政策制定者在房地产泡沫破裂后继续关注稳定房地产市场和缓解地方政府财政压力，因直接向消费者提供财政支持的余地有限。最新的政策措施将有助于改善房地产市场的信心和地方政府的财务状况，对消费者需求产生间接且不易察觉的影响。因此，通缩压力可能至少持续几个月。在特朗普第二任期可能加剧的中美贸易紧张局势下，中国政策制定者可能会逐渐将政策重点转向刺激消费和对抗通缩，预计2025年中国CPI和PPI的增长率可能分别从2023年的0.2%和-3%上升至2024年的0.4%和-2.1%，以及2025年的1%和-0.4%。 弗兰克 · 刘(852) 3761 8957frankliu @ cmbi. com. hk 受食品和能源价格下跌的拖累 ， CPI 再次下降。CPI 年增长率从9月的0.4%下降至10月的0.3%，低于市场预期的0.4%。按季度计算，CPI 显著下降了0.3%，从9月的0%下降到10月的-0.3%，其中食品价格环比下降1.2%，而9月上涨了0.8%，燃油价格环比下降1.5%，而9月下降了2.8%。自7月以来食品价格的上涨趋势已结束，10月蔬菜和肉类价格分别环比下降3%和2%，而9月分别上涨了4.3%和0.4%。猪肉价格自3月以来首次环比下降，降幅为3.7%，因母猪和活猪库存小幅回升。高频数据显示，农产品和蔬菜价格在11月初继续环比大幅下降，而猪肉批发价环比下降幅度较小但仍继续下降。 来源 ： Wind ， CMBIGM 得益于旅游价格上涨 ， 核心 CPI 边际反弹。核心通胀率在9月达到历史最低水平之一后，于10月小幅回升至0.1%的年增长率，10月环比增长保持平稳，为0%。在9月下降了0.1%之后，服务价格在10月环比增长0%，这得益于旅游价格在10月显著上涨了1.3%，而9月则下降了6.3%。电信、快递、教育、医疗和家庭服务的价格在10月均环比持平，而住房租金继续下跌0.1%，反映出服务业就业条件疲弱和需求低迷。耐用商品价格仍然低迷，汽车和家用设备价格在10月环比分别下降了0.2%（从9月的-0.2%）和0.1%（从9月的-0.1%），但其销售在10月显著增长，得益于以旧换新的补贴方案。电信设备在10月环比上升0.4%，此前下降了0.6%。可选消费品中，服装价格上涨0.1%，而鞋类价格下降0.2%。展望未来，由于肉类和蔬菜价格的下降，CPI可能面临进一步的压力，并且在短期内可能保持在1%以下的低水平。由于缺乏直接针对家庭部门的刺激措施，以及在就业条件疲弱的情况下消费者需求低迷和耐用商品供应过剩的压力，核心CPI的增长可能会在11月再次下降，因为国庆假期后旅游价格的回落。中期内，消费者通胀可能仍然温和，因为空前刺激家庭部门的措施缺失，就业条件疲弱导致消费者需求低迷，以及耐用商品供应过剩。 PPI 收缩速度较慢 ， 但明显低于预期。年度同比（YoY）的生产者价格指数（PPI）在10月收缩幅度略微收窄至-2.9% ，从9月的-2.8%下降，显著低于市场的预期-2.5%。环比（MoM）增长出现反弹，回升至-0.1%，而9月份则下降了-0.6%。对于采矿业，PPI在能源领域表现出类似的趋势。 包括煤炭开采和石油及天然气在10月分别从上年同期的-2.6%和-10.1%下降至-5.6%和-14.6%，而钢铁和非钢铁金属的冶炼和压延在9月从-11.1%和5.9%回升至-7.5%和8.3%。对于中游行业，化学产品、金属产品和橡胶及塑料制品的工业生产者价格指数（PPI）分别环比下降0.9%、0.3%和0.1%。对于最终消费品，汽车和计算机制造在10月分别环比下降0.9%和0.5%，从上月的-0.2%和-0.1%进一步下滑，下游产业的PPI进一步降至-1.6%，受到消费需求疲弱的拖累。我们预计由于去年基数较低，PPI的下降幅度将适度收窄，但短期内仍将受到国内需求依然疲弱的影响而保持低迷，CRB商品指数也将接近其6个月来的最低水平。 通缩压力可能持续至少几个月。自9月下旬以来的政策变动表明，政府正转向强烈的宽松政策以稳定经济。然而，在房地产泡沫破裂后，政策制定者继续将重点放在稳定房地产市场和缓解地方政府财政压力上，直接向消费者提供财政支持的范围有限。最新的政策变动将在间接和不易察觉的影响下改善房地产市场情绪和地方政府的财务状况。私营企业占中国城市就业的80%，由于他们对扩大资本支出仍持谨慎态度，就业条件依然疲弱。因此，工资增长和消费者信心仍然较低。因此，通缩压力可能至少持续几个月。展望2025年，我们认为中美贸易紧张局势可能进一步升级，促使中国政府逐步将政策重点转向刺激消费和对抗通缩。 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 估计 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： 彭博社 ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： 彭博社 ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： 彭博社 ， CMBIGM 披露和免责声明 分析师认证 该研究报告的主要内容由负责此报告的研究分析师（或其部分内容）确认：针对本报告覆盖的证券或发行人，（1）所有观点均准确反映了分析师个人对该证券或发行人的看法；和（2）分析师的任何薪酬（直接或间接）均与分析师在本报告中表达的具体观点无关。 此外，分析师确认，在本研究报告发布之日前30个历日内，分析师及其关联人（根据香港证券及期货委员会颁布的行为守则所定义）（1）未交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（2）将在本研究报告发布后3个营业日内不交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（3）不是本报告涵盖的任何香港上市公司董事；（4）与本报告涵盖的任何香港上市公司无任何财务利益。 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 ： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准CMB 国际全球市场有限公司 地址 ： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800中国 Merchants 银行全资子公司中国商通国际资本有限公司（China Merchants Bank International Capital Corporation Limited）的全资子公司。CMB International Global Markets Limited（“CMBIGM”）是中国商通国际资本有限公司的全资子公司。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告中的信息可能并不适用于所有投资者的目的。CMBIGM 不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求的情况下准备的。过去的表现并不能预示未来的表现，实际事件可能与报告中所述的情况有重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且可能会因为依赖于基础资产或其他可变市场因素的表现而波动。CMBIGM 建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的金融顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息仅由CMBIGM 为CMBIGM 的客户供应信息之目的而准备。 或其分发的附属机构。本报告不构成也不应被视为购买、出售任何证券或任何证券利益或参与任何交易的要约或邀请。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理、咨询人员、董事、高级职员或员工对任何人因依赖本报告中包含的信息而遭受的任何损失、损害或费用（无论直接还是间接）不负任何责任。任何人使用本报告中包含的信息完全自行承担风险。 本报告中的信息和内容基于认为可公开获得且可靠的信息进行的分析和解读。CMBIGM 已经尽最大努力确保这些信息的准确、完整、及时和正确，但不能保证其绝对无误。CMBIGM 以“现状”形式提供信息、建议和预测。这些信息和内容可能会随时发生变化。CMBIGM 可能会发布其他包含不同信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、视角和分析方法。CMBIGM 可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或持有自营头寸。 CMBIGM 可能会为自己和/或代表其客户不时地在本报告提及的公司证券中占据位置、创造市场或作为主要方进行交易。投资者应假设 CMBIGM 已经或试图与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，接收方应意识到，CMBIGM 可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。CMBIGM 对此概不负责。本报告仅供预期接收方使用，未经 CMBIGM 书面同意，不得以任何形式全部或部分复制、重印、销售、重新分发或出版。有关推荐证券的更多信息，可随时请求提供。 本文件在英国的收件人本报告仅提供给以下人员：（I）根据《金融服务和市场法2000年》（金融推广）2005年命令第19条（5）款（不时修订）（“该命令”）归类的人士，或（II） 根据该命令第49条（2）款（a）至（d）项归类的人员（高净值公司、未 incorporation 组织等）。未经中信bigm（CMBIGM）的事先书面同意，本报告不得提供给任何其他人员。 适用于本文件在美国的收件人CMBIGM在美国未注册为经纪商-交易商。因此，CMBIGM不受关于研究报告编制和研究分析师独立性的美国相关规定约束。负责本研究报告内容的主要研究 分析师未在金融行业监管局（FINRA）注册或获得分析师资格。该分析师不受适用的FINRA规则限制，这些规则旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅旨在向符合《1934年证券交易法（经修正）》第15a-6条规定的“主要美国机构投资者”在美国境内分发，任何其他人在美国境内均不得获取或使用此报告。每个接收此报告的主要美国机构投资者在此接受时代表并同意，其将不会将此报告分发或提供给任何其他人士。任何基于此报告提供的信息在美国进行证券买卖交易的美国接收者，应在通过一家在美国注册的经纪商-交易商执行此类交易时谨慎行事。 本文件在新加坡的收件人 这个报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG，公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据《财务顾问法》（章节110）在新加坡被认定为豁免财务顾问的公司，并受到新加坡 Monetary Authority 的监管。CMBISG 可根据《财务顾问条例》第32C条的规定，分发其相关境外实体、附属机构或其他境外研究机构产生的报告。如报告在新加坡分发给未达到《新加坡证券与期货法》（章节289）中所定义的合格投资者、专家投资者或机构投资者的人士，CMBISG 仅在法律要求的范围内对这些人士承担法律责任。新加坡接收者如有任何关于该报告的问题或事