泽璟制药2024年三季报点评：亏损额度持续收窄，在研管线兑现加速

股票研究/2024.11.04 亏损额度持续收窄，在研管线兑现加速泽璟制药-U(688266) 医药/必需消费 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 ——泽璟制药2024年三季报点评 丁丹(分析师) 甘坛焕(分析师) 姜铸轩(分析师) 0755-23976735 021-38675855 021-38674878 dingdan@gtjas.comgantanhuan028803@gtjas.comjiangzhuxuan029022@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080007S0880524080010 本报告导读： 产品放量加速，亏损额度大幅收窄。研发成果密集兑现，核心管线加速步入收获期早期管线稳步推进，有望引领新一轮催化。维持“增持”评级。 投资要点： 维持“增持”评级。公司核心产品陆续步入收获期，运营效率持续提高，亏损额度持续收窄。维持2024-2026年EPS预测-0.63/0.30/1.49元，维持目标价75.02元，对应2024年PS29X，维持“增持”评级。 产品放量加速，亏损额度大幅收窄。2024Q1-Q3公司实现营收3.84 亿元，同比+36.16%；其中Q3实现营收1.43亿元，同比+130.67% 环比+8.28%，在多纳非尼拉动下呈现放量加速趋势。运营效率显著提升，Q1-Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为49.38%10.68%、71.02%，同比-11.66PCTs、+2.99PCTs、-47.80PCTs，销售 费用率显著下降，管理费用率增加主要系冲回计提股份支付费用所致，研发费用率下降主要系多项注册性临床陆续完成。Q1-Q3净亏损0.98亿元，亏损额度同比收窄1.04亿元，亏损额度大幅收窄，呈持续减亏趋势，盈亏平衡节点临近。 研发成果密集兑现，核心管线加速步入收获期。公司核心产品重组 人凝血酶于2024年1月新晋获批上市，具有高纯度、高止血活性的 特点，有望引领临床用药迭代；JAK抑制剂吉卡昔替尼目前处于上市审评阶段，首发适应症为骨髓纤维化适应症，后续多项自身免疫疾病适应症持续推进，重度斑秃适应症在III期临床中已达到主要疗效终点，特应性皮炎、强直性脊柱炎适应症处于III期临床阶段，有望陆续申报上市；注射用重组人促甲状腺激素已处于NDA阶段，术后辅助放射性碘清甲治疗适应症已处于III期临床阶段。 早期管线稳步推进，有望引领新一轮催化。公司早期研发管线充沛 ZG006（CD3/DLL3/DLL3）为全球首款针对DLL3的三特异性抗体 处于I/II期临床阶段，针对SCLC初步展示出优异疗效，10mg及更高剂量下ORR=66.7%、DCR=88.9%（n=9）；ZG005（PD-1/TIGHT 针对宫颈癌（20mg/kg组ORR=63%）在内的多项实体瘤数据亮眼已开展多项适应症探索研究。后续多款产品研发管线已陆续步入临床阶段，长期发展潜力充足。 风险提示。临床试验进展不及预期；新药研发失败风险；市场推广 及销售不及预期风险 评级：增持 当前价格：62.94 上次评级: 增持 目标价格： 75.02 上次预测: 75.02 交易数据 52周内股价区间（元）34.80-74.01 总市值（百万元）16,661 总股本/流通A股（百万股）265/265 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）1,303 每股净资产（元）4.92 市净率（现价）12.8 净负债率-100.56% 52周股价走势图 泽璟制药-U上证指数 64% 47% 29% 12% -5% -23% 2023-112024-032024-072024-11 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -8% 17% 40% 相对指数 -6% 5% 31% 相关报告 ZG006临床数据亮眼，早研管线兑现加速 2024.09.09 亏损额度大幅收窄，管线加速步入收获期 2024.08.26 收入持续增长，差异化管线步入收获期 2024.04.24 4379123 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 302 386 699 1,313 2,257 (+/-)% 58.8% 27.8% 81.0% 87.7% 71.9% 净利润（归母） -457 -279 -168 79 395 (+/-)% -1.4% 39.1% 39.7% 147.1% 399.1% 每股净收益（元） -1.73 -1.05 -0.63 0.30 1.49 净资产收益率(%) -60.2% -17.1% -13.6% 6.0% 23.1% 市盈率(现价&最新股本摊薄） — — — 210.46 42.17 业绩符合预期，管线陆续步入收获期2024.02.25创新龙头潜力初显，差异化管线多点开花2024.02.24 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金797 2,110 1,736 1,542 1,663 营业总收入 302 386 699 1,313 2,257 交易性金融资产 249 137 79 94 109 营业成本 26 29 76 154 274 应收账款及票据 89 101 196 341 564 税金及附加 1 1 3 7 11 存货 99 111 234 257 244 销售费用 228 250 285 522 875 其他流动资产 58 62 132 163 192 管理费用 86 17 53 98 167 流动资产合计 1,292 2,520 2,377 2,397 2,772 研发费用 498 496 486 457 447 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT -506 -327 -160 115 523 固定资产 109 98 146 184 214 其他收益 33 81 30 30 30 在建工程 87 136 124 116 109 公允价值变动收益 3 9 10 5 5 无形资产及商誉 91 69 74 80 85 投资收益 4 6 5 5 5 其他非流动资产 90 63 66 67 68 财务费用 -14 -15 28 32 34 非流动资产合计 377 367 411 446 476 减值损失 -2 -2 0 0 0 总资产 1,668 2,887 2,788 2,843 3,248 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 391 795 795 795 795 营业利润 -486 -298 -188 83 489 应付账款及票据 152 138 212 214 228 营业外收支 -2 -1 0 0 0 一年内到期的非流动负债 64 64 11 11 11 所得税 -2 -4 0 0 73 其他流动负债 123 139 194 164 139 净利润 -486 -295 -188 83 416 流动负债合计 729 1,135 1,212 1,185 1,174 少数股东损益 -28 -17 -20 4 21 长期借款 50 0 0 0 0 归属母公司净利润 -457 -279 -168 79 395 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 43 29 29 29 29 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 58 78 321 321 321 ROE(摊薄,%) -60.2% -17.1% -13.6% 6.0% 23.1% 非流动负债合计 152 107 351 351 351 ROA(%) -28.4% -13.0% -6.6% 3.0% 13.7% 总负债 881 1,242 1,563 1,535 1,524 ROIC(%) -37.7% -12.8% -7.8% 5.4% 17.4% 实收资本(或股本) 240 265 265 265 265 销售毛利率(%) 91.3% 92.4% 89.1% 88.3% 87.9% 其他归母股东权益 519 1,368 968 1,047 1,442 EBITMargin(%) -167.3% -84.7% -22.9% 8.8% 23.2% 归属母公司股东权益 759 1,633 1,233 1,312 1,707 销售净利率(%) -160.6% -76.4% -26.9% 6.3% 18.4% 少数股东权益 28 12 -8 -4 17 资产负债率(%) 52.8% 43.0% 56.1% 54.0% 46.9% 股东权益合计 787 1,645 1,225 1,308 1,724 存货周转率(次) 0.3 0.3 0.4 0.6 1.1 总负债及总权益 1,668 2,887 2,788 2,843 3,248 应收账款周转率（次） 4.0 4.1 4.7 4.9 5.0 总资产周转周转率（次） 0.2 0.2 0.2 0.5 0.7 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.8 0.8 1.7 -0.8 0.6 经营活动现金流 -370 -233 -284 -66 251 资本支出/收入 29.3% 16.2% 10.7% 5.8% 3.4% 投资活动现金流 -264 65 -2 -80 -80 EV/EBITDA — — — 103.74 27.85 筹资活动现金流 283 1,509 -87 -49 -49 P/E(现价&最新股本摊薄) — — — 210.46 42.17 汇率变动影响及其他 4 0 -1 0 0 P/B(现价) 21.95 10.20 13.51 12.70 9.76 现金净增加额 -348 1,342 -373 -195 121 P/S(现价) 55.11 43.11 23.82 12.69 7.38 折旧与摊销 71 60 32 39 46 EPS-最新股本摊薄(元) -1.73 -1.05 -0.63 0.30 1.49 营运资本变动 40 -6 -158 -227 -250 DPS-最新股本摊薄(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资本性支出 -89 -63 -75 -76 -76 股息率(现价,%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联