大类资产月评：美联储降息在即，国内宏观政策有望加码
策略概述
- 美联储降息预期增强：美国7月就业市场降温，鲍威尔确认9月降息，但未来经济数据可能扰动降息节奏。风险资产面临跌价风险，但若经济软着陆，则可能反弹。
- 国内经济压力与政策应对：地产刺激政策效果褪去，经济面临内外需下行压力。地方政府专项债和特别国债加速发行，下半年财政加码或驱动经济反弹。短期货币供需中性趋松，资金价格维持低位；地产销售疲弱，关注增量政策；制造业内外需共振疲弱，关注美联储降息后外需回升及内需复苏。
投资要点
- 美联储降息：9月降息铁板钉钉，金融条件改善利好风险资产，但企业盈利下行压力存在。需警惕日元升值压力下套息资金回流风险。
- 中国经济：宏观政策刺激效果欠佳，内需消费不足，制造业内外需承压，地产消费信心疲弱。短期经济寻底，特别国债和地方专项债加速发行后，下半年宽财政值得期待，9-10月或迎季节性回暖，关注增量政策。
- 9月资产配置建议：急跌多风险资产（股票），反弹波段做空避险资产（国债），权益风格差异不显著；商品弱势震荡和结构分化，回调做多有色等供给瓶颈、需求政策刺激的工业品，外需相关化工震荡承压；利率债短期高位偏强，急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债；贵金属高位偏强，回调加多黄金和白银。
风险提示
- 美国通胀和就业扰动
- 国内实体经济恢复不及预期
- 地缘军事冲突
行情回顾
- 大类资产：港股领涨，A股领跌
- 大宗商品：橡胶领涨，欧线领跌
- 大类资产风险溢价：股债风险溢价4.37%，外资风险溢价6.54%，外资吸引力中性偏高水平
货币供需分析
- 货币供应：8月央行OMO净投放4171亿元，MLF净回笼1010亿元，总体边际宽松。
- 货币需求：债市总发行80186.7亿，到期59784.4亿，净需求20402.3亿，结构分化，国债和地方债支撑需求，其他企业债务净融资下降。
- 资金价格：DR007、R001、SHIBOR隔夜分别降至1.7%、1.66%、1.53%，同业存单发行利率反弹。
- 期限结构：收益率期限结构走陡，长端利率小幅反弹，国债和国开债信用利差小幅扩大。
实体经济分析
- 地产需求：30大中城市商品房周成交面积182.2万平方米，环比季节性反弹，但与2019年同期相比下滑46.5%，二手房销售降至近七年低位。
- 服务业活动：全国28大中城市地铁客运量周度日均8060.5万人次，较去年同期增7.2%，暑期结束后环比季节性走弱。
- 制造业跟踪：内需结构性表现，钢厂、沥青产能利用率下降或反弹，水泥熟料反弹，焦企下降；外需相关化工产业链开工率反弹，扭转持续下跌趋势。
大宗商品分析
- 金属库存：钢材、铁矿、铜进入季节性降库周期，铝矿累库；钢价跌势企稳，铁矿库存触及近八年高位，铜库存高位回落，氧化铝库存近8年最低。
- 化工库存：原油降库，价格震荡；沥青库存偏低，价格跟随原油波动；纯碱库存高位，价格下跌；玻璃库存攀升，价格趋势下跌。
- 农产品库存：豆粕库存持平，有望降库，价格反弹；油脂库存累库初期，价格反弹。
基本面分析
- 美国就业市场降温：7月非农就业人数降至近一年最低，失业率上升至4.3%，劳动力市场急剧降温，为美联储降息提供数据支撑。
- 美国通胀数据：7月PCE物价指数同比增速2.5%，核心PCE同比增速2.62%，通胀止跌但具韧性，服务业通胀仍高。
- 美国经济数据：居民消费收入和支出优于预期，消费韧性十足，市场修正降息预期，9月降息概率升至70%。
- 美国利率市场：美债10年期利率下降至3.91%，通胀预期下降，实际利率下跌至1.76%，10-2Y利差收窄至0，中美利差缩窄至-173.9bp。
量化诊断
- 权益：9月股市位于季节性震荡筑底阶段，成长和周期风格差异不显著，预计震荡筑底迎来做多窗口，风格短期均有估值利多驱动。
- 大宗商品：9-10月工业品和农产品先扬后抑，11月再次上涨，8月工业品持续调整，当前低库存和宏观利多有望反弹，9月看多为主。
- 利率：9-11月利率震荡反弹，10-2Y利差震荡下行，收益率曲线走平。8月利率止跌反弹，维持低位震荡，经济边际改善或面临高位震荡风险，预计国债高位宽幅波动，关注急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债机会。
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