“东南亚淘金”·新兴市场投资研究系列六：印度尼西亚：人口红利大国，再工业化加速

策略研究/2024.08.25 印度尼西亚：人口红利大国，再工业化加速方奕(分析师) 021-38031658 —“东南亚淘金”·新兴市场投资研究系列六 本报告导读： 印尼是一个资源充沛的人口大国，内需消费与投资是经济核心驱动。亚洲金融危机后，印尼经历了早熟的去工业化。近年来，印尼利用资源优势弯道超车，发展金属加工与新能源车产业。同时人口红利下印尼加速释放内需潜力，电商成为新趋势。 投资要点： 印尼：经历早熟去工业化的资源品大国，东南亚最大内需市场。印尼具备丰富的金属、能源与农业资源，火山灰亦造就了爪哇岛的肥沃土壤与稠密人口，资源与人口禀赋俱佳。但作为第四大人口国家 与东南亚最大内需市场，印尼在国际舞台上存在感薄弱。我们认为资源既是印尼发展的红利也是魔咒，曲折的现代化历程是理解这一现象的钥匙。自独立以来，如何整合庞大国内资源发展经济始终困扰印尼，破碎的国土、薄弱的国家治理能力与尖锐的民族央地矛盾 fangyi020833@gtjas.com 登记编号S0880520120005 田开轩(分析师) 021-38038673 tiankaixuan026724@gtjas.com 登记编号S0880524080006 张逸飞(分析师) 021-38038662 zhangyifei026726@gtjas.com 登记编号S0880524080008 相关报告 是印尼发展的三座大山。70年代石油红利期下印尼过度依赖石油财 策略研 究 A 股策略专 题 证券研究报 告 政，制造业投资规划不审慎持续，红利消退后财政压力下印尼又被迫转向劳动密集型产业，并大开金融自由之门，埋下了金融危机的隐患。IMF改革后，印尼财富缩水且在激烈的国际竞争下制造业早衰，国家又回退到了初级资源品出口国的定位，经济外向性下降。 近年来人口红利下印尼加速释放内需增长潜力，并利用资源优势推动再工业化。印尼是内向型经济体，私人消费与投资是主要驱动，净出口贡献有限，经济波动主要来源是投资与政府消费。23年印尼 人均GDP为4941美元，近年持续保持5%左右增速，即将进入城镇化加速提升阶段。疫后印尼经济边际变化主要包括人口红利下消费内生动能高增长，以及“下游化”产业政策推动的再工业化投资1）印尼私人消费结构以必选品为主，但在城镇化提升、抚养比下降与就业结构优化趋势下，印尼中产阶级占比持续提升，未来汽车、耐用品与娱乐的消费占比将提升，线上消费强化疫后消费修复动能2）能源转型浪潮下，印尼凭借矿产优势发展资源加工业，并立足国内大市场推动新能源车本地制造，吸引大量外资，初步扭转去工业化趋势。随着美联储降息在望，印尼金融条件放松，投资有望增长 掘金印尼核心产业机遇：金属加工/基建/汽车/电商。新任总统普拉 博沃有望延续佐科时代经济政策，即再工业化+资源自足+重视基 建。我们重点提示印尼四大产业投资机会：1）金属加工：印尼逐步收紧金属原矿出口，推动外资冶炼企业在印尼设厂。主要涉及镍、锡以及氧化铝，以服务下游新能源车产业与印尼基建需求；2）基建印尼基建薄弱且难度大，资金短缺常年困扰政府，近年主要发力交通与能源基建、新首都建设方向；3）汽车：印尼是东南亚最大汽车消费市场，人均保有量提升空间很大。能源自足与转型压力下印尼大力推进新能源车本国制造，中企加速汽车产能出海；4）电商：印尼提升的网络覆盖率、高人口密度和低人力成本使其复制中国互联网模式潜力很大。疫后消费线上化加速，服饰消费线上化进程领先 印尼资本市场：关注银行、消费投资机会。23年底印尼市场总市值 约7583亿美元，金融、原材料占比较高。印尼综指与印度、美国市 场相关性高，近十年剔除汇率上涨37%，盈利增长是主要贡献。疫后印尼跟随加息致使流动性收缩，经济需求回落压制市场表现。随着全球降息周期开启，印尼国内货币政策有望转送，推动市场上涨关注信贷需求与净息差双升的银行，以及受益人口红利的消费股。 风险提示：印尼产业政策持续性偏弱；美联储降息路径的不确定性 特朗普幕僚莱特希泽《NoTradeIsFree》启示录 2024.08.20 投资主题关注产业新催化2024.08.11中国科技产业链估值：跨国比较与中国实践2024.08.10 新质生产力之“新兴产业扩订单”2024.08.08 主题交易好转2024.08.07 目录 1.印度尼西亚国家概况3 1.1.资源禀赋资源丰富的千岛之国，人口基数庞大结构年轻3 1.1.1.国土资源概览：千岛之国地形复杂，各类矿产农林资源丰富3 1.1.2.人口情况：世界第四人口大国，基数庞大且结构年轻4 1.2.国家发展简史：摆脱殖民历史后，探索独立现代化道路5 1.3.政治环境：当代印尼政治稳定性与国家治理效率仍面临挑战7 1.4.宗教与民族：全球最大穆斯林国家，民族林立但矛盾突出8 2.印尼经济概况9 2.1.经济与产业结构：内循环经济体，私人消费是稳定增长驱动9 2.2.私人消费：人口红利下消费升级潜力大，网络电商是新趋势11 2.3.投资：政策推动下疫后外资大幅流入制造业，美联储降息有望推动金融条件由紧转松14 2.4.政府消费：财政持续性仍然面临挑战18 2.5.净出口：主要出口初级产品，景气受制于大宗价格周期19 3.印尼经济发展史：曲折的现代化之路21 3.1.苏加诺时期：独立自主的工业化道路与严峻的外部环境22 3.2.苏哈托时期：石油红利中政府不审慎的产业规划埋下祸根23 3.3.后苏哈托时期：早熟的去工业化与艰难的再工业化26 4.掘金印尼产业机遇：再工业化加速，人口红利大国26 4.1.新任总统纲领：延续再工业化政策，重视国家安全与资源自足26 4.2.资源品加工：利用资源与内需大市场优势，推动“下游化”战略28 4.2.1.早熟去工业化之下，印尼逐渐转变为初级资源品出口国家28 4.2.2.产业政策变化：禁止原矿石直接出口，大力引进外资并推动产业下游化29 4.2.3.镍：新能源汽车加速渗透，印尼镍加工产业竞争优势提升31 4.2.4.锡：精炼锡行业已有一定规模，中企投资有望加大32 4.2.5.铝：增长潜力大，但电解铝产能受制于电力基建短缺34 4.3.基础设施：基建投资规划庞大，中印尼供需匹配合作紧密35 4.3.1.基建薄弱且难度较大，国家长期建设规划持续推进35 4.3.2.交运基建：政府大力投入，中国印尼合作紧密37 4.3.3.城市基建：世纪迁都工程推进，中资企业有望承接地标项目38 4.3.4.能源基建：能源供给严重不足，清洁能源基建合作大有可为39 4.4.新能源车制造：借新能源转型东风，印尼大力推动新能源车国产制造弯道超车41 4.4.1.庞大内需市场与充沛矿产储量是印尼发展汽车制造的基础41 4.4.2.中企汽车产业链加速产能出海，国产品牌新车型快速渗透44 4.5.互联网电商：疫情催化下，印尼庞大内需线上化加速46 4.5.1.疫情催生电商红利，印尼时装服饰线上化领先46 4.5.2.人口红利与政策规划共同推动印尼电子商务持续发展潜力很大48 4.5.3.本土贸易保护政策趋严，跨境电商加速融入印尼本地供应链50 5.印尼资本市场：关注银行、消费投资机会51 5.1.印尼股市近年来发展迅速，金融、原材料占比较高51 5.2.印尼股票市场上涨依赖盈利增长，估值贡献为负53 5.3.印尼市场与印度、美国股市关联度较高，风险收益比适中54 5.4.美联储降息利好印尼市场表现，关注银行、消费投资机会54 6.风险提示55 1.印度尼西亚国家概况 1.1.资源禀赋资源丰富的千岛之国，人口基数庞大结构年轻 1.1.1.国土资源概览：千岛之国地形复杂，各类矿产农林资源丰富 千岛之国，海上贸易十字路口：印度尼西亚（以下简称“印尼”）位于亚洲东南部，被称为“千岛之国”，实际拥有大小岛屿17508个，以巴厘岛最为著名。作为全球最大的群岛国家，印度尼西亚地跨南北半球、横跨两洋两洲 （太平洋、印度洋；亚洲、大洋洲），坐拥马六甲海峡、巽他海峡、龙目海峡等重要的国际贸易航道。印度尼西亚陆地面积190万平方公里，海洋面积 317万平方公里（不包括专属经济区）。印尼岛屿分布较为分散，主要有加里曼丹岛、苏门答腊岛、伊里安岛、苏拉威西岛和爪哇岛。各岛内部多崎岖山地和原始森林，仅沿海有狭窄平原。首都雅加达（Jakarta）是全国的政治、经济和文化中心，官方语言为印尼语。 图1:印尼行政区划地图：岛屿众多，地形破碎 数据来源：外交部，国泰君安证券研究 印尼岛屿分散和地形复杂导致基础设施建设和岛屿间交流困难，影响经济产业集群的发展。印尼国土呈带状结构，东西跨度极长，各岛之间的距离最短也在几百公里，这使得桥梁等陆上基础设施无法直接在陆上连接，只能依靠空运或海运进行交流，但空运的运载量太小，成本又高，海运的价格虽低廉，但耗时太久。这种客观的缺陷导致印尼一直打造不出一套规模化的经济产业集群，各岛之间的交流也变得越发困难。并且，印尼的陆域由上万个小 岛组成的国家，但地势平坦、土地肥沃的岛屿并不多，除了爪哇这种核心主岛以外，剩下的大多都是山林密布，有的地方甚至还是高山雨林，即便有一些还算不错的低地平原，也都是分散在数千座小岛之上，这些支离破碎的小平原根本支撑不起印尼2.62亿人融入现代工业化体系。近年来印尼加大了基础设施建设力度《2020年-2024年国家中期发展计划》明确把基础设施建设作为优先发展目标，尤其是铁路与公路。 国家 LPI分组排名 海关分组排名 基础设施分组排名 国际出货量分 组排名 物流能力与质 量分组排名 时效性分组排 名 追踪分组排名 新加坡 1 1 1 2 1 1 1 表1：印尼基建与物流速度远低于地区其他国家 马来西亚 26 31 30 8 28 30 29 泰国 34 31 25 22 38 46 34 越南 43 43 47 38 53 59 41 印度尼西亚 61 59 59 57 65 59 65 数据来源：商务部国别指南，国泰君安证券研究 自然资源丰富，农林产品和矿产资源全球领先。印尼自然资源丰富，盛产棕榈油、橡胶等农林产品，其中棕榈油产量居世界第一，天然橡胶产量居世界第二。在矿产资源方面，印尼更是在全球处于领先地位。从储量来看，印尼镍和锡的储量分别位居世界第一与第二，金、铝土矿、铜等金属储量也均在全球前十。从出口来看，印尼锡和铁合金的出口份额均为世界第一，同时也是煤炭的第二大出口国。 图2:印尼主要矿产资源全球份额及排名情况 数据来源：OEC，USGS，国泰君安证券研究 1.1.2.人口情况：世界第四人口大国，基数庞大且结构年轻 全球第四人口大国，爪哇岛聚集绝大多数人口。在人口数量方面，印尼是世界第四人口大国，仅次于中国、印度和美国，占东盟十国总人口的近40%，也是穆斯林人口最多的国家。2022年印尼总人口达2.76亿人，联合国预测，印尼人口将在2060年前后达到3.19亿人的峰值。在人口分布方面，印尼城镇化率约57.9%，达到全球平均水平，高于东南亚区域内大多数经济体，有助于释放消费潜力。80%印尼人口生活在爪哇和苏门答腊两个大岛上，面积更大的苏拉威西、加里曼丹和新几内亚岛（巴布亚岛）却少人问津。为应对这一问题，自荷兰殖民时期就开始了国内移民，直到苏加诺时期达到了高峰。但在新旧千年交替之际，印尼的国内移民规模开始急剧缩小。在推行移民计 划过程中，印尼政府相当重视对移民的援助，却忽略了针对移民地原住民的相关保护政策，这为后续移民与原住民之间的利益冲突埋下了伏笔。 年轻人口结构带来充沛人口红利。印度尼西亚拥有庞大且年轻的人口基数，劳动力资源极为丰富。2022年印尼平均年龄约29.9岁，15岁以下的占比为25.2%，而15至64岁的劳动年龄人口约占67.9%，年龄中位数仅为28.3岁。抚养比率低，劳动力活跃且识字率高，约56%的人口生活在城市地区。联合国预测显示，直至2030年，印尼15至64岁的人口将继续增长，劳动年龄人口比重将在2030前后达到68.5%的峰值。总体来说，印尼人力成本仍然具备优势，202