“拉美淘金”•新兴市场投资研究系列七：巴西：资源大国转型，探寻工业化未来

策略研究/2024.10.21 巴西：资源大国转型，探寻工业化未来方奕(分析师) 021-38031658 本报告导读： ——“拉美淘金”•新兴市场投资研究系列七 fangyi020833@gtjas.com 登记编号S0880520120005 策略研 究 A 股策略专 题 证券研究报 告 巴西，作为南美最大的国家，展现出独特的特点。资源方面，自然资源丰富且人口结构年轻；政治环境上，民主制度逐步深化，但政局错综复杂；经济发展上，内需支撑经济增长，对外贸易则高度依赖大宗商品；股市方面，机构投资者主导市场，开放程度相对较高。 投资要点： 巴西资源禀赋：自然资源丰富，人口结构年轻。（1）自然资源：巴西是南美洲面积最大的国家，拥有丰富的自然资源，如矿产、石油土地、水力和森林等均位居世界前列，并凭借强大的农畜产品出口 能力而被誉为21世纪的“世界粮仓”。（2）人口资源：巴西是全球第七大人口国，劳动年龄人口占比高达70%。劳动力市场种族多元化，具备较高潜力，但因劳动力素质整体偏低、非正规就业现象普遍等问题，人口红利未得到充分释放。 政治环境：民主制度深化，政局错综复杂。巴西的政治制度经历了 漫长的民主化进程，目前实行联邦制与总统制，三权分立。多党制 是巴西政治的显著特征，目前有29个注册政党，导致政治碎片化问题突出。总统常需要通过组建政治联盟来维持执政，削弱了政局的稳定性、政策的连续性以及治理效率。同时，权力寻租和政治腐败问题较为严峻。 经济发展：内需强劲支撑，贸易依赖大宗。巴西是全球第九大经济 体，也是拉美最大的经济体，巴西过去20年间的实际GDP年均增 速约为2%，是一个内需型国家，且政府消费占比高。产业结构以服务业为主，但近些年制造业占比有所提高，尤其是必需消费品制造基础设施、绿色氢能、数字化转型和技术创新等领域具备广泛的投资机会。巴西现已迈入中等偏上收入的国家行列，但社会贫富差距较大。对外贸易自2016年以来保持顺差，主要依赖商品出口，尤其是大宗商品。中国是巴西最大的贸易伙伴国，双方现已形成互补的贸易关系，即巴西对华主要出口矿产品和植物产品，自华主要进口机电产品和矿产品。巴西经济高度依赖大宗商品出口，产业多元化不足。为提升巴西竞争力以应对全球经济转型挑战，卢拉政府于2024年推出了“再工业计划”，聚焦可持续发展、数字化转型和基础 设施建设等六大任务，预计融资规模约546亿美元。 股市概况：机构主导市场，开放程度较高。巴西股票市场由巴西证券交易所（B3）主导。截至2023年，B3上市证券的总市值接近1万亿美元，占当年巴西GDP的约45%，共有400多家上市公司。机 构投资者在巴西股市中占据主导地位，且市场国际化程度较高。截至2024年8月，国外投资者的托管头寸和交易量占比均在40%以上。B3的核心指数Ibovespa在2000年至2023年间的年化投资回报率达到了9%，但因巴西雷亚尔同期经历大幅贬值，经汇率调整后以人民币计价的投资回报率降至4%。 风险提示：经济数据统计口径可能存在误差；雷亚尔汇率波动风险 巴西政治环境与社会问题影响；产业发展不及预期；地缘政治风险 郭佼佼(分析师) 021-38031042 guojiaojiao028588@gtjas.com 登记编号S0880523070002 相关报告 主题活跃期，布局科技和重组主线2024.10.20 被动资金边际定价：从价值蓝筹到成长龙头 2024.10.17 周期的钟摆：中国产能周期历史与现状 2024.10.08 日本：低迷期的决策得失与微观行为2024.09.3010月金股策略：先蓝筹后成长2024.09.30 目录 1.资源禀赋：自然资源丰富，人口结构年轻3 1.1.国土广袤，东南沿海经济活跃3 1.2.自然资源丰富，但难逃资源诅咒问题4 1.3.人口多且结构年轻，劳动力市场潜力大但稳定性较低8 2.政治环境：民主制度深化，政局错综复杂10 2.1.巴西现存政治体制及其面临的两大挑战10 2.2.政治演变历程：在独立与现代化探索中不断深化民主程度12 3.经济发展：内需强劲支撑，贸易依赖大宗14 3.1.经济增长与结构：整体温和增长，私人消费是主要驱动力14 3.2.产业结构：服务业占比超七成，必需消费品制造愈发重要16 3.3.国民收入：人均收入中等偏上，但贫富差距大17 3.4.对外贸易：商品贸易为顺差，中国是第一大贸易伙伴国18 3.5.新任政府纲领：“再工业计划”聚焦六大任务19 3.6.产业投资：基础设施、绿色氢能、数字化转型和技术创新20 3.7.经济发展历程回溯：一波三折22 4.股市概况：机构主导市场，开放程度较高25 5.参考资料28 6.风险提示28 1.资源禀赋：自然资源丰富，人口结构年轻 1.1.国土广袤，东南沿海经济活跃 巴西国土广袤，居南美洲首位、全球第�。巴西联邦共和国（简称巴西）位于南美洲东南部，横跨南北半球，东临大西洋，国土面积达851.49万平方公里，居南美洲第一、全球第�。地形以平原和高原为主，北部的亚马逊平原占据三分之一国土，中部和南部的高原约占60%。巴西80%的国土位于热带地区。北部的亚马逊河流域为典型的热带雨林气候，年均气温超过27℃，年均降水量约2500毫米，雨热充足；中部和南部则分别呈现热带草原和亚热带气候，年均气温介于18℃至25℃之间，降水具有季节性特征。 东南沿海地区经济最为活跃。巴西的政治中心位于中西部的首都巴西利亚，负责全国行政事务。然而，人口和经济活动主要集中在东南沿海地区。圣保罗-里约热内卢城市群是全国最大城市群，圣保罗是巴西的经济中心，也是 工商、金融和交通枢纽，毗邻南美最大海港桑托斯港。里约热内卢是巴西第二大城市，既是著名的旅游胜地，也是全国第二大港口。 图1:巴西行政区划图：国土广袤，主要城市位于东部沿海地区 数据来源：外交部，国泰君安证券研究 1.2.自然资源丰富，但难逃资源诅咒问题 1.2.1.资源型大国：矿产/石油/农业等全球领先 巴西是全球自然资源最丰富的国家之一，拥有丰富的矿产、石油、肥沃的土壤以及潜力巨大的水力和森林资源。 （1）矿产：巴西探明的矿产种类超过50种，包括铁矿、锰、铝土、锡、铌、铜等金属矿产，以及石墨、高岭土、滑石等非金属矿产。其中，铌矿已探明储量达520万吨，产量占全球总产量的90%以上，具有全球主导地位。铁矿已探明储量达333亿吨，位居世界第🖂，产量全球第二，仅次于澳大利亚。 （2）石油：截至2022年底，巴西石油已探明储量为149亿桶，位列全球第15、南美第二。得益于巴西国家石油公司（Petrobras）和外资企业的持续投资，巴西石油产量逐年稳步增长。2021年，巴西石油产量达1.57亿吨，位 列全球第九、拉美第一。并且，巴西政府计划到2029年将其石油产量提升至全球前�。 图2:巴西铁矿石原矿产量位居世界第二（2023年） 图3:铁矿石生产商巴西淡水河谷年产量占巴西全国总产量的80%以上（单位：千吨） 其他 19% 巴西 19% 乌克兰 4% 中国11% 印度 3% 俄罗斯 16% 澳大利亚 28% 巴西俄罗斯 澳大利亚印度 中国乌克兰其他 500,000 400,000 300,000 200,000 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 100,000 淡水河谷:产量:铁矿石巴西:产量:铁矿石 数据来源：USGC，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图4:中国是巴西铁矿石最大出口目的地图5:巴西石油产量位居世界前列 400,000 300,000 200,000 100,000 0 80% 巴西:出口数量:铁矿石（千吨） 中国:进口数量:铁矿石:巴西（千吨）比例（右轴） 60% 40% 20% 0% 加拿大美国巴西俄罗斯伊朗伊拉克 加拿大 6% 其他 31% 美国 17% 巴西 4% 中国 5%阿联酋 4% 俄罗斯 12% 伊朗 沙特阿拉伯伊拉克4%12%5% 沙特阿拉伯阿联酋 中国其他 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：《bp能源统计2022》，国泰君安证券研究 （3）土地：巴西地处热带和亚热带，气候适宜，无高寒山地、永久冻土和 沙漠，十分适合农业生产。农业用地面积约239万平方公里，约占国土总面积的1/3。人均耕地面积为0.272公顷，远高于全球平均水平。 （4）水力和森林资源：巴西拥有全球约18%的淡水资源。人均淡水拥有量为2.9万立方米，水力蕴藏量达1.43亿千瓦/年。森林覆盖率为62%，木材储量为658亿立方米，约占世界的1/5。丰富的水力和森林资源为巴西可持续发展提供了巨大的潜力。 图6:巴西淡水资源总量世界第一图7:巴西人均耕地面积远超世界平均 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 可再生内陆淡水资源总量 巴西美国中国俄罗斯加拿大 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 巴西:人均耕地面积（公顷，右轴）人均耕地:世界（公顷，右轴） 巴西:占土地面积比重:农业用地巴西:占土地面积比重:耕地面积 2015201620172018201920202021 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：单位：十亿立方米。 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 巴西不仅是全球资源大国，还是农业强国，被誉为21世纪的“世界粮仓”。 根据2022年联合国粮食及农业组织（FAO）的数据，巴西是全球最大的大豆、咖啡、蔗糖和柑橘生产国，在玉米、牛肉和鸡肉的生产与出口方面也处于全球领先地位。2022年，大豆产量达1.2亿吨，占全球总产量的35%，并使巴西成为全球最大的大豆出口国。2023年，巴西大豆出口量占全球59%，主要出口市场为中国、欧美和东南亚国家。 在过去半个世纪中，巴西从农产品净进口国转变为世界粮仓，背后离不开技术创新和政策支持。20世纪70年代，巴西通过“绿色革命”大规模引进和推广高产量的农作物品种，并改善农业基础设施，如灌溉系统和交通网络。同时期，巴西政府还成立了巴西农业研究公司（Embrapa），专注于土地开发、农业机械化、病虫害防治等领域的研究并取得了显著成效。2023年，巴西农业出口收入超过了1600亿美元，约占全国总出口额的一半，由此巩固了其 农业部门在国内经济中的重要地位，以及在全球农产品供应链中的关键角色。 1 1 1 1 2 2 2 图8:2022年巴西主要农产品产量全球份额及排名图9:巴西大豆出口量位居世界第一 40% 30% 20% 10% 0% 产量占全球的份额 阿根廷 3% 其他 12% 美国 26% 巴西 59% 巴西 美国 阿根廷 其他 数据来源：联合国粮食及农业组织，国泰君安证券研究数据来源：美国农业部，国泰君安证券研究 图10:巴西大豆出口主要流向中国、欧洲和东南亚图11:巴西大豆出口对中国市场依存度高 中国进口巴西大 豆数量45% 巴西:国内消费 量:大豆32% 巴西:出口量: 大豆68% 其他国家进口巴 西大豆数量23% 数据来源：ComexStat，大地期货研究院，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.2.资源型国家容易陷入资源依赖困境，巴西也不例外 巴西过度依赖资源的发展模式，使其经济对全球经济的波动存在较大风险敞口。资源型国家常常面临“资源诅咒”，其主要原因在于经济结构过于依赖自然资源的开采与出口，导致其他产业难以发展。巴西也不例外。2021年，巴西出口结构中，大宗初级商品占总出口额的60%以上，其中铁矿石占17%，农产品超过30%，石油及燃料类产品占约11%。这种单一的出口结构，使巴西经济对国际市场价格波动高度敏感，形成了较为脆弱的经济基础。例如， 20