水羊股份2023年及24Q1业绩点评：业绩符合预期，伊菲丹持续放量引领增长

投资建议：维持2024-25年EPS预测1.00、1.19元，新增2026年预测1.43元，维持目标价23.1元，增持评级。 业绩符合预期，24Q1扣非净利高增。2023年公司营收/归母/扣非净利润44.93/2.94/2.73亿元，同比-5%/+135%/+181%，符合此前业绩预告。24Q1营收/归母/扣非净利润10.32/0.40/0.53亿元，同比-1%/-23%/+45%,扣非净利高增预计主要因自有品牌伊菲丹高增增厚业绩，归母利润下滑主要因套保损失1488万元。2023年公司毛利率+5.32pct至58.44%，主要因伊菲丹及代理业务中的高毛利品牌占比持续上升；销售/管理/研发费用率分别-1.70/+1.13/-0.18pct至41.35%/5.24%/1.70%,经营效率持续优化；经营活动产生的现金流量净额2.61亿元，同比大幅增长1380%。 水乳膏霜占比提升，抖音渠道高增。分品类，2023年公司水乳膏霜/面膜/品牌管理服务营收35.05/8.24/1.08亿元，同比-0.2%/-9.0%/-60.4%，因代理品牌表现稳健，自有品牌中伊菲丹精粹水等产品爆发带动水乳膏霜占比提升至78%。分渠道，2023年直营渠 道中淘系/抖音 营收13.96/11.34亿元，同比-26.70%/+60.56%，抖音引领增长。 多品牌集团成型，伊菲丹有望引领业绩增长。公司推动自有品牌体系与水羊国际CP体系两大业务体系并行发展，逐步完成向美妆集团的转型，未来自有品牌中伊菲丹、PA等中高端品牌有望引领业绩增长。 风险提示：行业景气下行，新品牌不及预期，消费力恢复不及预期。 1.业绩符合预期，24Q1扣非净利高增 业绩符合预期，24Q1扣非净利高增。2023年公司营收/归母/扣非净利润44.93/2.94/2.73亿元，同比-5%/+135%/+181%，剔除股权激励费用摊销后达成激励目标。24Q1营收/归母/扣非净利润10.32/0.40 /0.53亿元，同比-1%/-23%/+45%,扣非净利高增预计主要因自有品牌伊菲丹高增增厚业绩，归母利润下滑主要因套保损失1488万元（上年同期套保增厚1500万元）。2023年公司毛利率+5.32pct至58.44%，主要因伊菲丹及代理业务中的高毛利品牌占比持续上升 ； 销售/管理/研发费用率分别-1.70/+1.13/-0.18pct至41.35%/5.24%/1.70%,经营效率持续优化；经营活动产生的现金流量净额2.61亿元，同比大幅增长1380%。24Q1公司毛利率同比+7.63pct至61.34%，高毛利品牌延续高增带动毛利率优化；销售、管理、研发费用率分别同比+5.06/+1.53/-0.60pct至46.31%、5.66%、1.75%，因伊菲丹品牌营销投入增加，销售费用率有所提升，但毛销差持续优化。 水乳膏霜占比提升，抖音渠道高增。分品类看，2023年公司水乳膏霜/面膜/品牌管理服务/其他营收35.05/8.24/1.08/0.56亿元，同比-0.2%/-9.0%/-60.4%/+80.4%，预计因代理品牌表现稳健，以及自有品牌中伊菲丹精粹水等新品爆发带动水乳膏霜占比提升。 水乳膏霜/面膜毛利率55.18%/68.96%，同比+6.34/+11.10pct，预计伊菲丹热销带动面膜品类毛利率大幅提升，同时代理业务进行结构优化，更加聚焦高毛利品类。分渠道看，2023年直营渠道中淘系/抖音分别营收13.96/11.34亿元，同比-26.70%/+60.56%，抖音延续迅猛增长。 展望2024年：公司推动自有品牌体系与水羊国际CP体系两大业务体系并行发展，逐步完成向美妆集团的转型。自有品牌方面，伊菲丹有望在强品牌势能的基础上，加大品牌投入，在产品、渠道端持续拓展，持续引领业绩增长；主品牌御泥坊预计进行品牌升级焕新，期待拐点出现；其他小品牌预计优化盈利能力，减少亏损。代理业务方面，“1+5+N”战略稳步推进，在强生集团稳定合作的基础上，持续向高毛利品牌方向进行结构优化，盈利模型有望持续优化。 2.投资建议 维持2024-25年EPS预测1.00、1.19元，新增2026年预测1.43元，维持目标价23.1元，增持评级。 3.风险提示 1、行业景气度下行； 2、消费力恢复不及预期； 3、新产品孵化不及预期；