1 公司报告│公司年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 天士力(600535) 经营质量稳步提升，创新管线高效推进 事件： 公司发布2023年年度报告，2023全年实现收入86.74亿元（yoy+0.42%），归母净利润10.71亿元，主要系报告期内金融资产公允价值变动损失低于上年所致，扣非归母净利润11.81亿元（yoy+60.11%）。单Q4季度公司实现收入21.03亿元（yoy-15.64%），归母净利润0.39亿元（yoy-50.44%），扣非归母净利润1.27亿元。 ➢ 医药工业稳健增长，经营质量持续提升 公司2023年医药工业实现收入74.21亿元（yoy+3.22%），毛利率72.96%（yoy+1.85pct），其中中药业务实现收入59.71亿元（yoy+6.62%），毛利率72.24%（yoy+2.36pct），主营产品心脑血管类实现收入52.54亿元（yoy+3.45%），毛利率74.93%（yoy+2.18pct）。医药商业实现收入12.15亿元（yoy-14.21%），毛利率29.54%（yoy+2.29pct），营业成本较去年同期减少16.92%。 ➢ 持续加大研发力度，实现中药、化药、生物药协同发展 公司2023年全年研发投入13.15亿元，较去年同期增加29.49%。公司拥有98款在研管线，其中现代中药、生物药、化学药分别布局25款、12款、59款产品。41款1类创新药管线，有26款已进入临床II/III期阶段，另有多款产品已提交上市及一致性评价申请。公司持续推进真实世界研究和循证医学研究，报告期内新增10个品种进入23项指南与共识。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026收入分别为96.50/104.86/111.60亿元，同比增速分别为11.25%/8.66%/6.43%；归母净利润分别13.37/14.52/15.34亿元，同比增速分别为24.87%/8.58%/5.60%，EPS分别为0.90/0.97/1.03元/股，对应PE分别为17/15/15倍。鉴于公司为现代中药创新龙头企业，在研产品管线储备丰富，参考可比公司相对估值，我们给予公司2024年24倍PE，目标价21.49元，维持“买入”评级。 风险提示：医药行业政策风险、研发失败风险、原材料价格风险、经营管理风险等 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8593 8674 9650 10486 11160 增长率（%） 8.06% 0.94% 11.25% 8.66% 6.43% EBITDA（百万元） 401 1718 3172 3314 3414 归母净利润（百万元） -257 1071 1337 1452 1534 增长率（%） -110.87% 517.55% 24.87% 8.58% 5.60% EPS（元/股） -0.17 0.72 0.90 0.97 1.03 市盈率（P/E） -86.8 20.8 16.6 15.3 14.5 市净率（P/B） 1.8 1.8 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA 35.3 13.7 5.7 4.4 3.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月16日收盘价 证券研究报告 2024年04月17日 行 业： 医药生物/中药II 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 14.90元 目标价格： 21.49元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,493.95/1,493.95 流通A股市值(百万元) 22,259.86 每股净资产(元) 8.25 资产负债率(%) 24.08 一年内最高/最低(元) 18.00/12.88 股价相对走势 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 相关报告 1、《天士力（600535）：2023Q3业绩超预期，中药管线稳健增长》2023.10.29 -30%-13%3%20%2023/42023/82023/122024/4天士力沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3110 4451 5583 8628 11957 营业收入 8593 8674 9650 10486 11160 应收账款+票据 3343 2131 3577 3887 4137 营业成本 3090 2880 3180 3427 3626 预付账款 78 66 79 85 91 营业税金及附加 134 129 145 158 168 存货 1516 1748 1776 1914 2025 营业费用 2880 2984 3377 3670 3906 其他 1182 338 357 362 366 管理费用 1212 1260 1544 1709 1853 流动资产合计 9228 8733 11371 14876 18575 财务费用 30 -19 56 4 -33 长期股权投资 1026 1415 1329 1242 1155 资产减值损失 -372 -5 -249 -271 -289 固定资产 3769 3615 2484 1349 211 公允价值变动收益 -1104 -172 0 0 0 在建工程 103 154 128 103 77 投资净收益 -22 -111 542 542 542 无形资产 456 574 597 580 523 其他 97 75 97 97 97 其他非流动资产 1847 2223 1970 1716 1474 营业利润 -153 1228 1738 1886 1991 非流动资产合计 7202 7982 6508 4990 3439 营业外净收益 -8 -7 -8 -8 -8 资产总计 16430 16714 17879 19865 22014 利润总额 -160 1221 1730 1878 1984 短期借款 184 723 0 0 0 所得税 180 204 290 314 332 应付账款+票据 869 573 797 859 909 净利润 -341 1017 1440 1564 1651 其他 1055 1074 1152 1249 1327 少数股东损益 -84 -54 103 112 118 流动负债合计 2109 2370 1949 2108 2236 归属于母公司净利润 -257 1071 1337 1452 1534 长期带息负债 1451 1496 877 312 -195 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 201 159 159 159 159 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 1652 1655 1036 471 -36 成长能力 负债合计 3760 4024 2985 2579 2200 营业收入 8.06% 0.94% 11.25% 8.66% 6.43% 少数股东权益 265 322 424 536 654 EBIT -104.71% 1,023.24% 48.54% 5.42% 3.62% 股本 1500 1500 629 629 629 EBITDA -87.71% 328.06% 84.64% 4.45% 3.04% 资本公积 1327 958 1828 1828 1828 归属于母公司净利润 -110.87% 517.55% 24.87% 8.58% 5.60% 留存收益 9578 9911 12012 14293 16703 获利能力 股东权益合计 12670 12690 14894 17287 19814 毛利率 64.05% 66.80% 67.05% 67.32% 67.51% 负债和股东权益总计 16430 16714 17879 19865 22014 净利率 -3.97% 11.72% 14.92% 14.91% 14.80% ROE -2.07% 8.66% 9.24% 8.67% 8.00% 现金流量表 ROIC 6.44% 10.64% 14.25% 15.28% 17.81% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 -341 1017 1440 1564 1651 资产负债率 22.89% 24.08% 16.70% 12.98% 9.99% 折旧摊销 532 516 1387 1431 1464 流动比率 4.4 3.7 5.8 7.1 8.3 财务费用 30 -19 56 4 -33 速动比率 3.6 2.9 4.9 6.1 7.3 存货减少（增加为“-”） 32 -232 -28 -138 -111 营运能力 营运资金变动 568 627 -1203 -301 -242 应收账款周转率 2.6 4.1 2.7 2.7 2.7 其它 1464 667 -423 -313 -340 存货周转率 2.0 1.6 1.8 1.8 1.8 经营活动现金流 2285 2576 1228 2247 2389 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 -460 -710 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -920 -134 0 0 0 每股收益 -0.2 0.7 0.9 1.0 1.0 其他 114 -1264 538 538 538 每股经营现金流 1.5 1.7 0.8 1.5 1.6 投资活动现金流 -1265 -2109 538 538 538 每股净资产 8.3 8.3 9.7 11.2 12.8 债权融资 342 583 -1342 -565 -507 估值比率 股权融资 -13 0 -870 0 0 市盈率 -86.8 20.8 16.6 15.3 14.5 其他 -565 -1779 1578 825 909 市净率 1.8 1.8 1.5 1.3 1.2 筹资活动现金流 -236 -1196 -634 260 402 EV/EBITDA 35.3 13.7 5.7 4.4 3.2 现金净增加额 814 -731 1132 3045 3329 EV/EBIT -108.9 19.6 10.1 7.8 5.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月16日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级