研究早观点

2024年1月25日星期四 【今日要点】 【山证宏观】2023年国内经济运行回顾及2024年展望：从筑底到企稳 【行业评论】通信：周跟踪（20240115-20240121）-——光模块出口环比继续向好，基站产量环比回暖 【山证纺服】波司登公司快报-ESG评级保持A级，销售旺季表现靓丽，全财年业绩有望超预期 资料来源：最闻 【行业评论】【山证电新】20240124光伏产业链价格跟踪 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证宏观】2023年国内经济运行回顾及2024年展望：从筑底到企稳 郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com 【投资要点】 投资要点： 2023年经济回顾：“低基数+积压需求释放”下的波动修复 2023年，外需回落，国内经济在经历三年疫情冲击后初步复苏，宏观政策偏积极但货币与财政合力不足，地产政策不断调整优化然而效果有限，三季度价格出现筑底信号。但中长期潜在增速下滑和外部环境担忧下，居民预期改善有限，经济内生驱动较弱，复苏持续性不足，四季度经济动能再度转弱。 2023年不变价GDP增长5.2%，四季度增长5.2%，均低于预期值。节奏上看，剔除基数效应，全年经济呈波动态势，四个季度GDP两年平均增速分别为4.7%、3.3%、4.4%、4.0%。一季度，疫情防控政策调整带来国内积压需求释放；二季度，外需回落、居民预期偏弱、“宽货币+紧财政”下政策效应传导偏慢，经济再度回落；三季度，政策效应显现，部分行业补库存力量开启，主要经济数据明显好转，价格信号改善，内生动能逐渐集聚；四季度，需求边际下行使得经济动能再度下滑，生产相对较好，价格信号再度转弱，经济动能仍待夯实。值得关注的是，2023年名义GDP增速为4.6%，GDP平减指数为-0.5%，价格因素对经济的拖累明显。尽管下半年库存周期位置有比较明显的改善，但总需求不足，生产快于需求是导致价格筑底过程反复的主因。另一方面是海外需求回落导致四季度国际原油价格环比持续回落。 2024年经济弹性不宜高估。2024年国内经济发展面临的环境依然复杂。制约的因素在于，高质量发展要求下，国内经济依然处于新旧动能转换的阵痛期；疫情以来居民资产负债表受损，边际面临就业及收入改善趋缓的影响，预期和信心仍需推动；国内产能存在过剩问题，“需求—投资”循环尚需畅通；过去一年价格改善有限，实际利率高位。相对有利的是，政策基调总体积极；2023年经济复苏带来就业、收入、企业预期的边际改善以及相对低位的库存水平和价格水平。因此，预计经济仍处于“磨底”过程，下半年有望企稳。 中央经济工作会议确定了偏积极的政策基调。2023年四季度以来，随着地方再融资债重启发行、国债增发1万亿元和专项债提前下达获批，财政政策转向积极，货币政策配合，有望尽快形成实物总量。同时，防风险“建立长效机制”，把握时度效，发展和风险对立关系进一步淡化。2024年具体政策组合上看，对应“积极财政政策+稳健偏松的货币政策+地产政策继续优化+新一轮促消费政策”，有利于稳定信心，促进经济循环，加快库存出清。（1）综合政府对货币政策安排和货币政策目标现状，2024年 货币政策预计稳健偏松，决策上灵活适度。旨在保持实体经济流动性合理充裕和促进融资成本继续下行，同时结构性货币政策工具更加优化。（2）2024年财政政策偏积极，中央继续加杠杆，支出力度加大，结构更趋优化。稳增长基调下，2024年财政支出力度和减税降费力度有望高于2023年。2023年中央预算罕见调整，是地方化债压力下财政政策转向积极的重要体现，具有深远意义。 我国库存周期自身力量已经初步形成，有望带动经济进一步改善。但本轮库存周期的复苏弹性或较为有限。当前处于2022年四季度以来的一轮库存去化过程的中继。截止2023年11月，工业企业实际库存水平处于2016年以来53.4%的分位。随着经济动能转弱下生产端开始调整，2024年供需平衡有望加快重建。 展望2024年，“三驾马车”仍面临分化态势。（1）消费方面，2023年消费在疫后呈现补偿式的恢复，但下半年这种外界环境改善带来的修复力量已有所减弱。展望2024年，收入改善的缓慢制约消费恢复斜率，消费倾向的回升则较为有利，消费有望稳定运行。（2）投资方面，2023年固定资产投资增速持续滑落，制造业投资水平在下半年保持了韧性，房地产投资则全年回落，基建投资年末企稳。疫情以来的四年中，固定资产投资四年平均增速水平为4.0%，和2016-2019年6.6%的中枢水平有一定差距。展望2024年，固定资产投资水平有望整体平稳。其中，房地产销售边际变化主要看居民收入改善状况及持续性，在筑底企稳的经济走势判断下，预计四季度地产销售端跌幅或有所收敛。从地产投资端看，尽管销售和资金来源不确定性较大，但适度稳地产依然是今年对冲需求下行压力的重要手段，预计地产投资增速或持续调整，斜率放缓。2023年制造业投资增速整体偏高，走势分化。制造业投资水平取决于制造企业盈利、产能利用率、总需求及政策支持等。预计2024年制造业投资将延续韧性和分化态势。2024年，在消费弹性有限，地产投资和出口增速继续回落下，基建投资作为逆周期调节的抓手依然是经济的主要动能之一，但空间或许有限。（3）出口方面，美国经济下行进一步导致我国外需回落，但失速下行风险较低，低基数下出口数据将微幅改善。 通胀有望由筑底走向企稳，转折点可能在下半年。一方面，价格企稳有利于经济摆脱负反馈，重建正循环。“低基数+需求波动修复+生产端调整+货币财政配合发力+较低的库存”有利于PPI下半年恢复斜率的抬升，从而有利于企业利润和居民收入修复，带来价格的全面修复。另一方面，经济动能切换和产能周期位置仍制约中长期预期，经济修复的持续性和库存周期弹性主要取决于政策逆周期调节力度。从目前宏观和政策环境看，2024年价格可能依然是弱修复。 风险提示:长期问题制约短期信心；政策应持续加强协同力度。 【行业评论】通信：周跟踪（20240115-20240121）-——光模块出口环比继续向好，基站产量环比回暖 高宇洋gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 行业动向：光模块12月出口量显著提高，基站产量同比由负转正。 点评： 1.光模块景气度高增，12月出货量显著增加。出口数据来看，11/12月光模块出口分别28.61/35.14亿元，环比分别+12.6%/+22.8%，同比分别9.53%/26.08%；分区域来看，12月湖北/四川/江苏/广东出口环比提升，分别41.5%/36.8%/29.9%/12.1%，出口金额分别2.12/5.21/16.63/9.51亿元，上海/浙江环比下降，分别-13.7%/-21.4%，出口金额分别0.43/0.83亿元。 2.移动通信设备方面，基站12月产量76.7万射频模块，环比+25.9%，同比+37.46%，为2023年4月以来首次同比由负转正，但仍需观察明年招标；交换机持续低迷，12月产量20.8万线，同比-85.56%，环比-10.3%；光缆12月产量2658.7万芯公里，环比+1.7%，同比+9.41%，为2023年5月以来首次同比由负转正；12月服务器产量167.5万台，环比+17.0%，同比+6.96%，相较此前基本保持稳定。 3.白电持续复苏，智能控制器业绩有望继续向好。智能控制器下游产品来看，洗衣机12月产量923.4万台，同比+11.9%，空调12月产量2152.9万台，同比+26.8%，电冰箱12月产量817.3万台，同比+14.6%，电动手提工具12月产量1578.7万台，同比+14.6%。 市场整体：本周（2024.01.15-2024.01.21）市场整体下跌，申万通信+0.43%、沪深300-0.44%、科创板指数-1.66%、上证综指-1.72%、深证成指-2.33%、创业板指数-2.60%。细分板块中，周涨幅最高的前三板块为控制器（+4.4%）、运营商（+2.5%）、光缆海缆（+0.5%）。从个股情况看，剑桥科技、新易盛、中际旭创、浪潮信息、中天科技涨幅领先，涨幅分别为+17.06%、+15.45%、+10.38%、+5.37%、+3.80%。永贵电器、振邦智能、长光华芯、金山办公、高澜股份跌幅居前，跌幅分别为-12.54%、-12.03%、-9.69%、-7.62%、-7.55%。 风险提示： 海外算力需求不及预期，国内运营商和互联网投资不及预期，市场竞争激烈导致价格下降超出预期，外部制裁升级。 【山证纺服】波司登公司快报-ESG评级保持A级，销售旺季表现靓丽，全财年业绩有望超预期 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 近期，国际权威指数机构MSCI（MorganStanleyCapitalInternational，明晟公司）公布了最新年度环境、社会及管治（简称"ESG"）评级结果，维持波司登ESG评级为A级，此评级为中国纺织服装业最佳评级。 事件点评 波司登MSCIESG最新评级保持A级，公司持续坚持“可持续时尚”理念。2023财年，公司首次提 出“可持续时尚”理念，设立ESG体系，将ESG评级标准纳入发展战略和日常运营，将节能降碳、绿色发展作为企业重要战略。针对环保原料、绿色设计、智能制造、节能降耗、减少污染、绿色物流与仓储、废物管理及包装材料的控制等环节，采取有力措施推进碳排放量化和碳考核目标，推动企业智能化改造和绿色制造转型过程。2023年1月，国际权威指数机构MSCI将公司的ESG评级由BBB级上调至A级，并于2024年1月，维持对公司ESG评级为A级。 2023/24上半财年防晒衣新品类拓展取得良好成果，冲锋衣羽绒服成功破圈。2023/24上半财年，公司品牌羽绒服业务实现收入49.40亿元，同比增长28.1%，其中波司登主品牌实现收入44.21亿元，同比增长25.5%。上半财年，波司登品牌推出新款防晒衣产品，推进轻薄羽绒服第二次迭代升级，推出一衣三穿冲锋衣羽绒服、新一代滑雪系列等创新产品，拓展增量业务。2023/24上半财年，品牌羽绒服分渠道看，自营渠道实现收入16.55亿元，同比增长35.6%，自营门店1206家，同比下降22.8%。批发渠道实现收入30.44亿元，同比增长21.1%，经销门店2107家，同比持平。2023年双11期间，波司登品牌获得天猫平台女装第一名、男装第二名；京东服饰排名第一名；唯品会服饰排名第一名；抖音官旗全周期品牌女装单店第一名。公司在电商大促期间保持优异的零售折扣，预计2023年双十一线上折扣8折+，较上年同期仍有改善。 当前销售旺季预计公司表现靓丽，近期全国大面积降温利好羽绒服产品销售。下半财年（上年10月-次年3月），为公司品牌羽绒服业务销售旺季，收入占比约9成。根据久谦数据，预计2023Q4波司登品牌天猫、京东、抖音平台销售额同比增长约17%、17%、23%。我们预计进入2023年冬季以来，公司销售表现靓丽，剔除低基数影响，预计零售流水较2021年同期仍有一定幅度增长，线下渠道增速预计快于线上渠道。根据久谦数据，2023年10-12月，波司登品牌线下门店月店效预计同比分别增长约24%、231%、155%。近期我国迎来今年首场寒潮，东北地区东部、华北西部和北部、江淮大部、江南大部等地先后降温8～10℃，全国大范围降温对公司羽绒服销售具有拉动作用。此外，2024年农历春节时间较2023年有所延后，预计将有效拉长公司羽绒服产品销售时间。 投资建议 公司再获MSCIESG评级为A级，彰显公司在中国纺织服装行业可持续发展实力。考虑公司销售旺季，线下销售表现靓丽，线上各电商平台稳健增长，以及全国近期普遍降温、春节延后拉长羽绒服销售旺季 ， 公 司2023/24财 年 业 绩 有 望 超 预 期 。 我 们