研究早观点

研究早观点 2025年4月14日星期一 【今日要点】 【公司评论】中国电信(601728.SH)：中国电信（601728.SH）-聚焦算力投资，拓展新兴领域 【行业评论】【山证医药】GLP-1创新药观点更新：减重降糖新药GLP-1RA持续拓展适应症，国产GLP-1双靶点药物即将上市 【行业评论】【山西证券|纺织服装】纺织制造台企2025年3月营收数据速递20250411 资料来源：最闻 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【公司评论】中国电信(601728.SH)：中国电信（601728.SH）-聚焦算力投资，拓展新兴领域 高宇洋gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 中国电信发布2024年年度报告，2024年，公司实现营收5235.69亿元，同比+3.1%。其中，服务收入为4820.33亿元，同比+3.7%；EBITDA为1408.47亿元，同比+2.9%；归母净利润330.12亿元，同比+8.4%，扣非后归母净利润307.42亿元，同比+4.0%；EPS为0.36元，同比+8.4%。 事件点评： 1）基础业务稳健增长，基本盘良好 2024年，公司移动通信服务收入2,025亿元，同比+3.5%，其中，移动增值及应用收入299亿元，同比+16.1%；移动用户规模达4.25亿户，净增0.17亿户，移动用户ARPU达45.6元，同比小幅上涨0.2元。我们认为，公司将大力丰富融合场景平台内容，加快移动网络向5G-A升级，通过AI技术重塑5G应用和客户感知，不断推进AI应用升级，加快量子密信密话、手机直连卫星等战新业务规模拓展，业务价值量有望维持稳定。 固网及智慧家庭服务收入1,257亿元，同比+2.1%，其中，智慧家庭业务收入221亿元，同比+16.8%；宽带用户达到1.97亿户，净增0.07亿户；宽带综合ARPU达47.6元，同比基本持平。我们认为，智慧家庭业务成为主要增长驱动力，用户价值提升将成为主旋律，FTTR市场及千兆应用市场空间广阔，公司围绕“美好家”品牌，加快全屋智能应用推广、智家应用焕新升级，积极创造AI+应用新场景，叠加下沉市场的开拓，有望形成具有品牌效应的社区、乡村生活圈和服务圈，继续保持差异化发展动能。 2）产数业务收入目标达成，新兴领域注入新活力 天翼云全面迈向智能云，战新出海取得突破。2024年，产业数字化收入达1,466亿元，同比+5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比+0.5pct，完成占收比30%的目标。天翼云收入达1,139亿元，同比+17.1%；视联网收入同比+40.1%。海外业务积极拓展，东南亚、中东非等区域成为国际业务重要增长极，云、量子、卫星、车联网、视联网等战新业务在海外取得突破，国际业务收入168.8亿元，同比+15.4%，全球业务覆盖方向超260个；天翼云海外收入翻倍；海外车联网连接数超60万。我们认为，公司凭借“息壤”一体化智算服务平台，突破了分布式推理、混合训推、百公里无损传输等关键技术，有望受益于大模型在社会千行百业的渗透率提高，数字化需求仍将作为公司重要的第二增长曲线。 AI、量子/安全、卫星通信等领域开辟新的增长赛道。2024年，公司AIDC收入330亿元，同比+7.3%；智能收入89亿元，同比+195.7%。AI行业大模型服务场景化客户超1万户，推出内置自研星辰语音语 义通用大模型的定制AI手机，并推出AI摄像头、AI云电脑、AI家庭中屏等智能终端，完成多种主流智算芯片与DeepSeek-R1/V3系列大模型的深度适配优化，成为国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务落地的运营商级云平台。公司安全&量子服务能力持续提升，量子领域重要行业客户超2000家，量子密话密信用户数超500万，安全收入162亿元，同比+17.2%。卫星通信领域，手机直连卫星用户超240万，全球首创“汽车直连卫星”，协同多家车企跨领域合作，卫星通信收入同比+71.2%。我们认为，公司在新兴领域已取得了显著突破，在星地融合、通感一体、无线AI等6G关键技术领域完成多项行业首发的外场试验，影响力不断提升，有望为公司创造新的增长活力。 3）资本开支持续下降，算力投资仍是重点 公司坚持稳健精准投资策略，支撑战略新兴业务培育和发展，打造云网融合数字信息基础设施。智算布局超预期，已接入50家算力合作伙伴，自有+第三方智算调度规模62EFLOPS，建成京津冀、长三角两个全液冷万卡池，在粤苏浙蒙贵等区域部署千卡池，自有智算资源达35EFLOPS（2024年计划建成21EFLOPS），同比+218%，使用率超90%。2024年公司资本开支935亿元，同比-5.4%；计划2025年为836亿元，同比-10.6%，但其中算力投资预计同比+22%，且将根据需求灵活调整，不设上限。我们认为，公司面向AI适度超前布局云网基础设施、IDC向AIDC升级的趋势不改，AI赋能将引领网络价值提升，云计算仍是未来业务转型的核心。 展望：公司力争2025年收入、EBITDA、净利润良好增长，智能收入高速增长，保持云计算良好增长。公司高度重视股东回报，持续推进市场价值和企业价值同步增长，努力增强盈利和现金流创造能力，计划2024年度派息率为72%，合计每股股息0.2598元（含税），总额同比+11.4%。从2024年起，三年内公司以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，持续为股东创造更大价值。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润345.64/358.77/371.57亿元，同比增 长4.7%/3.8%/3.6%； 对 应EPS为0.38/0.39/0.41元 ，2025年04月09日 收 盘 价 对 应PE分 别为22.0/21.2/20.4倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。 风险提示： 通信行业用户增速下降的风险。 天翼云基数增大以及市场竞争激烈下增速放缓风险。 由于外部政策限制或内部供给有限新增智算目标无法按时完成风险。 【行业评论】【山证医药】GLP-1创新药观点更新：减重降糖新药GLP-1RA持续拓展适应症，国产GLP-1双靶点药物即将上市 魏赟weiyun@sxzq.com 【山证医药】GLP-1创新药观点更新：减重降糖新药GLP-1RA持续拓展适应症，国产GLP-1双靶点药物即将上市 GLP-1RA药物减重降糖效果优异，糖尿病、减重市场空间广阔。GLP-1受体激动剂改善胰岛素敏感性、促进葡萄糖摄取和增强饱腹感，减重降糖效果显著，降低心血管风险。2024年全球GLP-1药物市场超过500亿美元，市场高速增长。我国糖尿病患者患病人数将在2025年达到1.5亿，糖尿病危险潜在用药患者达0.7-1.0亿人，糖尿病并发心血管疾病患者预计达0.6亿人。GLP-1RA减重展示出巨大治疗前景，中国肥胖人数已达4亿人。 GLP-1RA延缓AD患者认知下降、降低糖尿病患AD风险。GLP-1有神经保护和神经营养作用，减少神经炎症，发挥微血管保护作用。利拉鲁肽的AD的2b期临床中，轻中度AD患者给药1年后，大脑多个区域的体积损失减少了近50%，认知功能下降的速度减慢了18%。一项现实世界研究表明，服用司美格鲁肽的2型糖尿病患者被诊断出患有阿尔茨海默氏症的风险降低了40%至70%，司美格鲁肽的早期AD三期临床正在推进。 GLP-1RA改善MASH炎症及纤维化，可与THR-β、FGF-21PPAR联用。GLP-1RA抑制炎症和纤维化，阻止MASH疾病发展。司美格鲁肽3期临床中，72周后，63%患者肝炎症状减轻且未肝纤维化恶化、37%患者肝纤维化改善并未肝炎恶化、33%患者同时MASH症状减轻和肝纤维化改善。替尔伯肽在2期临床中不加重纤维化下改善MASH。Retatrutide2期研究亚组观察到脂肪肝改善。GLP-1RA与肝内靶点药物THR-β、FGF-21PPAR联用有望加强MASH治疗效果。 国产GLP-1双靶点药物即将上市，GLP-1组合靶点临床推进。GLP-1R激动剂减重降糖优秀，国产双靶点GLP-1即将上市，GLP-1/GCGRA玛仕度肽已提交NDA，GLP-1/GIPRAHRS9531、HS-20094进入3期，48周9mg玛仕度肽体重降幅18.6%，24周HRS9531体重降低16.8%。以GLP-1为基础的GLP-1/GIP、GLP-1/GCG、GLP-1/GCG/GIP、GLP-1/amylin、GLP-1/PYY3–36是热点的GLP-1多靶点开发方向，国产已进入临床。 重点公司：GLP-1药物减重降糖新药不断迭代，在AD、MASH临床推进。跨国药企GLP-1药物不断打开减重药物天花板，国产双靶GLP-1创新药陆续上市，早研的GLP-1新药也展示出对外授权的巨大潜力。我们看好GLP-1多靶点新药管线布局丰富，在多肽、小分子、偶联等技术具备综合研发实力的创新药企，相关公司：恒瑞医药、翰森制药、信达生物、华东医药、海思科等。 风险提示：全球经济及消费增长不及预期风险、新药授权合作破裂风险、医保政策不确定风险、2026年司美格鲁肽核心专利到期带来仿制药竞争超预期风险、AD、MASH适应症的高失败率带来的研发失败风险等。 【行业评论】【山西证券|纺织服装】纺织制造台企2025年3月营收数据速递20250411 王冯wangfeng@sxzq.com 【山西证券|纺织服装】纺织制造台企2025年3月营收数据速递20250411 #我国出口 2025年1-2月，我国纺织品、服装出口同比下降2.0%、6.9%。 #越南出口 2025年1、2、3月，越南纺织品和服装出口同比增长1.8%、20.7%、14.9%，1-3月累计同比增长11.2%； 2025年1、2、3月，越南制鞋出口同比增长-3.7%、33.4%、15.9%，1-3月累计同比增长12.1%。 #制鞋：裕元增速提升、丰泰由负转正、来亿高基数情况下增速回落 ①裕元集团：3月制造业务营收同比增长3.5%（2025.2月为增长14.9%，2024.3月为增长0.2%）。1-3月营收同比增长5.9%。 ②丰泰企业：3月营收同比下降1.5%（2025.2月为增长11.4%，2024.3月为增长11.0%）。1-3月营收同比增长0.5%。 ③来亿兴业：3月营收同比增长47.2%（2025.2月为增长7.0%，2024.3月为增长15.5%）。1-3月营收同比增长24.6%。 #制衣：聚阳增速回落、儒鸿延续快速增长 ①聚阳实业：3月营收同比增长10.5%（2025.2月为增长8.9%，2024.3月为增长12.0%）。1-3月营 收同比增长15.3%。 ②儒鸿：3月营收同比增长20.9%（2025.2月为增长20.7%，2024.3月为增长17.9%）。1-3月营收同比增长22.9%。 风险提示：国际运动服饰龙头品牌库存消化不及预期；汇率大幅波动；关税风险。 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准