证券研究报告
市场精粹十图
——1月第2周
分析师：李美岑
SAC：S0160521120002
分析师：王亦奕
SAC：S0160522030002
分析师：张日升
SAC：S0160522030001
分析师：任缘
SAC：S0160523080001
联系人：张洲驰 1
报告日期：2024.1.12
国内市场阶段riskoff压制资金流入，等待风险偏好修复。股票和偏股基金中，股票仓位一直约90%高位，仓位已较高。情绪低迷下资金风险偏好较低；整体基金中，股票持有占比在持续下降，资金或流入债基、货币基金。另外，年初基金布局期基金可能的仓位调整也一定程度放大了市场
波动。
图1：基金中股票占比下降，但股票基金中加仓空间已较有限
100%
沪深300（右）股票占比：全部基金普通股票型偏股混合型
5500
95%
90%5000
85%
80%4500
75%
70%4000
65%
60%3500
55%
50%
23-0123-0323-0523-0723-0923-1124-01 3000
11月下旬至今10月下旬至11月下旬8月至10月下旬
全A涨跌幅（%） -8.483.59-10.68 行业表现排名
计算机房地产传媒
国防军工汽车电子非银金融通信 食品饮料建筑材料医药生物电力设备商贸零售基础化工机械设备轻工制造环保建筑装饰钢铁社会服务农林牧渔美容护理综合交通运输纺织服饰银行有色金属家用电器石油石化公用事业
煤炭 31 5 23
30 10 29
29 1 27
28 17 8
27 19 2
26 7 9
25 29 20
24 1211 22
23 21
22 31 24
21 23
20 26 31
19 8 26
18 21 1415
17 9
16 1313
1514 16 12
27 25
13 24 10
12
1110 6 28
3 18
15 30
9 4 19
876 18 16
20 5
30 6
5 28 17
4 23 11
321 25 4
22 7
14 1
图2：可能出现超跌反弹的行业
过去半年以来，市场经历过三轮调整。行业层面有超过七成出现超跌反弹特征。
当前市场若出现反弹，TMT、军工等值得关注。
图3：主要红利指数编制规则差异
指数代码 指数名称 调整 基础样 样本空间-筛选规则 最终指数-筛选/排列方式
规模/热度筛选 股息筛选 其他剔除规则 排列方式排列筛选
时间 本空间
000015.SH/H00015.SH
红利指数12月上证
连续2年：>0近2年的平均税后现金股息率前50
000922.CSI/H00922.CSI
中证红利12月中证连续3年：00
红利低波12月中证
过去1年：剔除前5%
过去一年日均
剔除过去3年股息增长
率非正
剔除过去三年净利润变
近3年平均税后现金股息率
近1年波动率
预期股息率
股息率前75中，波动率后50
1）先选预期股息率前60%
931130.CSI/H21130.CSI
红利低波成长6、12月中证
总市值、成交金额排前80%
连续3年：>0
化为负且过去一年PE
（TTM）为负的证券
ROE增速波动率
近4季度ROE环比
近1年日收益率标准差
2）再选其中ROE波动率后60%和ROE环比增速前60%3）最后选日收益率标准差后50
930955.CSI/H20955.CSI
红利低波1003、6、9、
12月
中证连续3年：>0近3年平均股息率
股息率前300中，波动率后100
近1年波动率
连续3年：>0
过去1年现金分红<净
6个指标百分位均值排名：
931468.CSI/
红利质量6、12月中证
近2年平均+近1年：
利润；过去4年现金分每股净利润；每股未分配利润；
前50
921468.CSI
x>20%
红<再融资；
盈利质量；毛利率；近3年ROE均值-标准差，最新ROE变化
数据来源：Wind，财通证券研究所附：预期股息率=预期股利支付率×（1+过去四个财务季度ROE的环比增速）/PE（TTM）；ROE增速波动率=过去三年ROE环比增速
的标准差；盈利质量=（过去一年经营活动现金流-过去一年营业利润）/最新财报总资产；时间均为第二个周五后一交易日4
23年行业权重占比 中证红利 红利指数 红利低波 红利成长低波 红利低波100 红利质量
银行 19.46 22.83 34.70 69.08 20.27 0.00
金融地产非银金融 1.89 1.98 2.06 4.77 5.98 0.00
房地产 4.30 1.89 0.00 0.52 1.58 1.85
综合 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
石油石化 2.37 2.54 4.94 0.00 0.00 0.00
煤炭 17.87 24.12 16.92 0.91 8.20 4.03
有色金属 0.00 0.00 1.45 0.00 0.00 1.98
电力设备 0.00 0.00 0.00 0.93 0.79 2.01
钢铁 8.619.89 4.23 0.00 8.570.00
周期稳定基础化工 5.680.00 3.66 1.13 9.398.31
建筑装饰 1.83 0.00 6.51 0.30 2.10 0.00
建筑材料 3.99 3.33 0.00 0.00 2.64 0.00
公用事业 2.62 0.00 3.03 12.92 6.80 0.00
环保 0.52 1.05 2.13 1.68 3.43 0.00
交通运输 11.75 17.50 11.91 5.86 8.08 1.96
汽车 2.89 0.00 0.00 0.49 3.03 0.00
轻工制造 0.00 0.00 0.00 0.00 1.14 5.93
商贸零售 0.93 0.00 1.73 1.40 4.02 2.13
社会服务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
消费医药家用电器 1.31 0.00 1.56 0.00 0.00 7.83
纺织服饰 4.02 5.54 1.45 0.00 4.14 1.99
食品饮料 0.51 1.02 0.00 0.00 3.02 11.63
农林牧渔 0.00 0.00 0.00 0.00 1.94 0.00
美容护理 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 7.68
医药生物 3.32 1.85 0.00 0.00 2.86 24.30
电子 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 6.92
通信 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
计算机 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 5.71
TMT制造传媒 4.66 6.47 3.72 0.00 0.00 1.65
机械设备 1.46 0.00 0.00 0.00 2.04 4.09
电力设备 0.00 0.00 0.00 0.93 0.79 2.01
国防军工 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
图4：银行、煤炭、钢铁、交运等是红利相关指数的主要行业
各红利指数板块结构看，周期和金融占比最大，23年占比和在7-8成。
行业结构看，银行、煤炭、钢铁、交运权重更高，其中银行占比基本均超15%。红利质量消费权重更高。
金融地产 25.7 26.7 36 .8 74.4 27.8 1.9
周期稳定 55.2 58.4 54.8 23.7 50.0 18.3
消费医药 13.0 8.4 4.7 1.9 20.1 61.5
TMT制造 6.1 6.5 3.7 0.9 2.8 20.4
图5：五大红利指数估值指标对比-平均市值图6：五大红利指数估值指标对比-股息率 3000 2500 2000 1500 1000 500 0
红利指数中证红利红利低波红利成长低波红利质量
20162017201820192020202120222023
红利指数中证红利红利低波红利成长低波红利质量
8%
7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0% 20162017201820192020202120222023
图7：五大红利指数估值指标对比-PETTM图8：五大红利指数估值指标对比-PB
红利指数中证红利红利低波红利成长低波红利质量(右) 14
12 10 8 6 4 2 0 20162017201820192020202120222023
402.0
351.8
1.6
301.4
251.2
201.0
150.8
0.6
100.4
50.2
00.0
红利指数中证红利红利低波红利成长低波红利质量(右)
20162017201820192020202120222023
9.0
8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
全收益指数视角，红利指数收益领先；对比主要指数看，改进类红利指数7成时间能排进前3。红利指数中，红利质量波动大，往往表现最好或最弱。
图9：历年指数涨跌幅——红利往往领跑
年度涨跌幅（全收益）红利排名
年份中证红
红利指
红利低
红利成长红利低波红利质量上证50深证沪深
中证万得全
中证创业板
国证科创50科创
中证红红利指红利低红利成长
红利低波
红利质量
利数波低波 100 100 300 500
A1000指 2000
100利数波低波 100 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
-54.9
111.6
-11.5
-21.8
10.3
-6.7
57.6
29.9
-4.3
21.3
-16.2
20.9
8.2
-7.7
108.9
164.4
-68.3
97.3
-20.5
-16.3
10.6
-8.1
59.0
12.7
-4.0
20.5
-13.6
16.3
-1.1
105.0
202.6
-57.5
103.9
7.4
-17.1
4.0
14.6
57.8
16.1
0.1
23.6
-16.4
20.9
2.0
1.6
108.592.7131.4
195.3195.9207.5
-53.5-53.6-56.9
116.9108.1143.0
15.0-4.425.3
-14.4-16.5-20.9
3.86.13.4
12.27.517.5
70.873.224.8
44.028.852.7
5.12.10.3
27.815.546.5
-15.5-14.1-16.4
13.816.945.7
3.22.343.3
-3.2-7.4
132.2129.9
136.0181.7
-66.8-63.2
86.6115.0
-21.5-3.3
-16.8-30.3
18.13.3
-12.3-3.4
69.734.7
-4.223.1
-2.7-15.1
28.328.4
-17.5-33.7
37.357.9
22.051.6
-7.7-12.9-11.5
125.2102.5111.9
163.3187.7166.2
-65.6-60.6-62.9
98.6132.4105.5
-11.610.5-6.9
-24.0-33.5-22.4
9.81.24.7
-5.318.15.4
55.840.552.4
7.243.838.5
-9.3-17.2-12.9
24.30.64.9
-23.6-32.5-28.3
39.228.133.0
29.922.325.6
-14.1
76.7
203.1
-59.2
140.4
17.6
-32.8
-0.8
32.5
35.3
76.6
-19.7
-16.9
-36.3
27.0
20.5
17.024.0
-35.5-30.6
-1.21.7
83