研究早观点

2023年12月1日星期五 【今日要点】 【山证宏观】2023年11月PMI点评兼论利率影响：需求不稳，债市延续震荡 【宏观策略】【山西证券】2023年12月策略观点&金股组合 【行业评论】酒店：酒店行业专题报告-周期与成长属性共振，国内连锁化中高端酒店发展前景广阔 资料来源：最闻 【行业评论】【山证机械】人形机器人跟踪 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证宏观】2023年11月PMI点评兼论利率影响：需求不稳，债市延续震荡 郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com 【投资要点】 核心观点： 11月制造业和非制造业景气度均延续回落。11月制造业PMI为49.4%（前值49.5%）。非制造业景气度扩张继续放缓，但仍保持在枯荣线之上。11月非制造业商务活动PMI为50.2%（前值50.6%）。非制造业中，服务业景气度下滑至49.3%（前值50.1%），今年以来首次环比收缩；而随着财政加码和基建项目抓紧落实，建筑业景气度恢复至55.0%（前值53.5%）。 制造业生产依然好于需求。11月PMI生产指数为50.7%（前值50.9%），新订单指数49.4%（前值49.5%），新出口订单46.3%（前值46.8%），出口订单延续快速回落。新订单指数和产成品库存指数之差单月有所回升。从MA12个月看，新订单和产成品库存指数之差的拐点领先生产指数，11月这一指标有所回暖，预示生产向上趋势还未打破。10月以来需求波动导致工业库存周期回摆，但短期还未影响库存周期筑底趋势。11月工业企业产成品库存指数48.2%（前值48.5%），分位数仍偏高，维持本轮库存周期弹性有限的判断。 价格边际回落。11月主要原材料购进价格指数回落至50.7%（前值52.6%），出厂价格指数回升至48.2%（前值47.7%）。国内看，生产整体快于需求，实际库存水平不低，价格表现疲弱。全球看，主要经济体经济疲弱。美联储11月29日公布的经济褐皮书显示，截至11月7日的六周内，美国经济活动总体放缓；欧元区11月制造业PMI为43.8%（前值43.1%），连续17个月低于50%。11月CRB现货指数同比跌幅扩大至-4.81%，对国内价格水平带来扰动。出厂和购进价差连续两个月负向收窄但力度不足，叠加下游需求不稳，中下游企业盈利能力短期仍面临波动。 企业预期回暖，制造业采购相对稳定。11月制造业、建筑业、服务业生产经营活动预期指数分别为55.8%（前值55.6%）、62.6%（前值61.4%）、59.3%（前值57.5%）。大中型企业生产活动预期指数分别回升至57.0%（前值56.7%）和56.3%（前值55.4%）。制造业采购量指数49.6%（前值49.8%），采购相对于生产和原材料库存边际稳定。 市场启示：需求不稳，债市交易机会延续。10月以来国内总需求波动，库存周期回摆，地产政策频出，财政发力，政策对资金“空转”和“不转”关注度提升，叠加银行间资金面偏紧，债券市场呈波动态势，期限利差持续压缩。中期看，一方面，总需求不足，宽货币仍是主导逻辑，收益率中期下行概率依然较大。另一方面，10月以来政策层面对于债务、地产、信贷、货币循环从高质量发展的角度均提出一系列新要求，如央行在《2023年第三季度货币政策执行报告》中提到“以债务拉动经济增长的效 能降低”、“盘活低效占用的金融资源”等，未来货币宽松的力度、节奏和方式将进入新阶段。短期看，收益率仍以波动为主，主要源于库存周期依然筑底；央行提出平滑信贷的要求；中央经济工作会议即将到来；股债性价比极端。 风险提示：内需恢复持续性不足；外需大幅回落；地缘政治风险加剧。 【宏观策略】【山西证券】2023年12月策略观点&金股组合 范鑫fanxin@sxzq.com 【投资要点】 策略观点： 回顾11月，A股整体窄幅震荡，截至11月29日，月累计涨0.48%。大小盘走势进一步分化，小盘表现优于大盘，煤炭、机械、TMT表现较优，地产金融及电力设备相对落后，北向资金延续净流出状态，但流出幅度大幅放缓。往后看，我们认为压制A股表现的因素进一步改善。美债收益率快速回落，全球风险资产普遍受益。11月初开始，伴随着美债增发幅度低于预期+美国经济数据确定性“走软”+市场开始交易降息，10Y美债收益率快速下行至4.4%附近，带动全球权益资产回暖。国内经济依旧呈现“弱修复”状态，我们认为后续政策面有望进一步发力，以提振市场情绪。配置方面，从全球趋势与产业战略重点角度看，我们认为以AI产业链为代表的科技板块具有中长期成长逻辑，有望形成趋势性。而伴随着情绪的改善以及经济触底回暖，估值底部的顺周期板块有望修复，我们相对更加看好基本面企稳兼具较优弹性的农业、白酒、煤炭，医药。 行业配置： 农业、白酒、煤炭、医药2023年12月金股组合：001270.SZ铖昌科技002567.SZ唐人神03998.HK波司登301283.SZ聚胶股份600435.SH北方导航600699.SH均胜电子600809.SH山西汾酒601225.SH陕西煤业 601666.SH平煤股份 605177.SH东亚药业 风险提示： 宏观经济不及预期；政策力度不及预期；地缘冲突超预期发展 【行业评论】酒店：酒店行业专题报告-周期与成长属性共振，国内连锁化中高端酒店发展前景广阔 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 投资要点： 中美两国酒店行业发展变迁。美国酒店业发展较为成熟，有较为完善的产业链和市场体系，拥有众多酒店品牌和经营模式；中国品牌酒店集团出现时间较美国晚近70年，但面向客人的服务随着社会公众服务升级时间大大提前，有效将两国酒店行业发展差距缩短至十年。疫情下酒店行业经营持续承压，行业供给端加速出清。2020-2022年国内酒店数量下滑，由27.9万家减少至25.23万家，国内酒店客房数由1533万间减少至1346万间。随着出行链持续恢复、需求相继释放，我国酒店行业有望回到疫情前发展快车道。 酒店行业兼具周期性和成长性。酒店行业是典型的周期性行业：酒店业发展取决于宏观经济景气程度以及消费者消费习惯，存在与整体宏观经济发展相一致的周期性特征。加盟门店占比提升有效带动净利率水平增长：从ROE、加盟占比、规模等多方面来看，国内酒店集团仍处于成长阶段，未来投资回报率仍有很大的增长空间。随着酒店集团轻资产扩张加速，直营酒店运营收入占比将持续下降，行业OCC和ADR周期性波动对业绩的影响将逐步削弱。 酒店行业发展趋势。连锁化进程加速：国内酒店行业经历初期萌芽到高速扩张时期，疫情前存量酒店达到峰值，逐渐步入存量整合阶段。这一阶段大型酒店以并购形式实现资源快速整合。中高端化成为酒店扩张主要趋势：目前我国酒店行业豪华、中高端、经济型酒店占比约为8%、27%、65%，国内酒店市场由低端经济型酒店占主导。欧美等发达国家成熟的酒店市场通常呈现两边小中间大的“橄榄型”结构，豪华、中高端、经济型的比例约为20%、50%、30%。 投资建议：2023年疫情对出行的影响逐渐消退，消费者商旅需求恢复、出行频次提高、出游意愿增加，酒店行业有望迎来关键复苏期。1）未来酒店行业前景广阔。酒店行业将继续受益于全球化趋势，出行壁垒消除大幅度提升出游意愿。2）叠加中产阶级崛起，更多消费者将开始有能力承担旅游消费，带动酒店行业增长。3）此外，随着消费偏好发生改变，消费者会更青睐安全和舒适的旅游目的地，推动中高端酒店发展。4）我国酒店行业尚处于加盟店扩张时期，产品结构变化较大、中端酒店逐渐替代经济型酒店，未来加盟店开店速度有望继续保持高位。 重点公司推荐：锦江酒店、首旅酒店。 风险提示：居民消费需求不及预期风险；酒店行业市场竞争激烈；酒店行业供需变化风险；酒店经营成本上升风险；突发事件或不可控灾害风险。 【行业评论】【山证机械】人形机器人跟踪 徐风xufeng@sxzq.com 事件描述： 2023年11月29日，国家领导人在上海调研期间，听取傅利叶智能在人形机器人领域的汇报。 事件点评： 傅利叶通用人形机器人GR-1已于9月26日开启预售，主要参数如下，（1）自由度：44个全身自由度（头部3个、腰部3个、手臂7*2个、腿部6*2个、手部6*2个）；（2）关节模组：自研一体化执行器（集成电机+驱动器+减速器+编码器），最大模组峰值扭矩300NM；（3）体重55kg、身高165cm、步速5km/h，负重50kg。（4）运动功能与应用场景：具备快速行走、敏捷避障、稳健上下坡、抗冲击干扰等运动功能，可在工业、康复、居家、科研等多应用场景落地应用。 国内人形机器人受益于政策红利，多方布局整机产品。11月2日，工信部印发《人形机器人创新发展指导意见》。重点提出，2025年整机产品达到国际先进水平并实现批量生产；强调关键技术攻关，夯实基础部件研发，涉及大小脑、灵巧手、传感器、执行器等。目前，多方布局整机产品，机器人厂商如傅利叶、优必选、达闼、宇树等，车企如小鹏，其他如小米、智元等。 近期催化：关注灵巧手迭代进展，谐波使用或有增量。（1）马斯克接受播客采访，强调灵巧手的精细设计，目标是穿针引线，乐观预期一年后实现。（2）哈默纳科在季报电话会议中指出，人形机器人手部有可能使用3*10个微型谐波减速器。 受益标的：（1）执行器：拓普集团、三花智控；（2）减速器：中大力德、绿的谐波、双环传动；（3）丝杠和轴承：恒立液压、五洲新春、贝斯特、鼎智科技；（4）机床和刀具：秦川机床、沃尔德、日发精机；（5）电机：鸣志电器、步科股份、禾川科技；（5）力传感器：柯力传感。 风险提示：人形机器人量产进度不及预期；人形机器人国产供应商导入不及预期；政策落地不及预期。 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研