招财日报
`每日投资策略 行业/个股点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 行业点评 电商：双十一购物节趋势观察 在今年的双十一购物节中，电商行业实现了稳定的GMV同比增长（据星图数据，行业交易额同比增长2.1%)，阿里巴巴、京东均披露其录得GMV、订单量和用户量的同比正增长。相较综合电商平台而言，直播电商因整体GMV基数较低增长仍较为稳固。电商平台通过提升供应链效率、丰富产品供给及内容生态及优化流量分配提高用户参与度，强化具备性价比及产品力的消费者认知以促进成交，这也为商家带来了更好的投资回报率，从而增强了商家在广告上的投放意愿。在目前的经济环境下，我们预计电商平台将继续推动国内业务的高效增长，同时凭借强大的供应链能力和运营专业知识，推动海外扩张仍是支撑电商公司长期营收和盈利增长的关键。维持对于拼多多、阿里巴巴、京东的买入评级。（链接） 中芯国际和华虹半导体3Q23业绩解读：3Q业绩符合预期；4Q23产品单价和毛利率压力仍存 中芯国际和华虹半导体第三季度业绩符合预期，但毛利率因UTR和ASP下滑而承压。展望未来，两家公司都预计智能手机/消费电子复苏、需求将趋于稳定，并强调对汽车市场高库存的担忧。在成熟制程方面，两家公司都预计2024年需求维持稳定但缺乏增长动力，其中，中芯国际指引8英寸UTR在2024年保持在50-70%。总体而言，我们认为电脑/智能手机复苏仍然是4Q和2024年亮点。值得关注的个股包括立讯精密（002475 CH）、丘钛科技（1478 HK）、比亚迪电子（285 HK）和舜宇光学科技（2382 HK），以及国内晶圆代工厂包括中芯国际（981 HK）和华虹半导体（1347 HK）。（链接） 三大云厂商以及Meta持续加大AI资本支出 在海外科技龙头企业公布三季度财报之后，投资者对于它们接下来几个季度的AI资本支出重拾信心。亚马逊、微软、Alphabet和Meta（CSP3 & Meta）均宣布三季度资本支出环比增加，并且总额超过370亿美元，为历史上第四高的季度支出。这些公司致力于增加资本支出以在AI竞争中保持领先位置。最近关于AI服务及产品的积极催化因素也证实了AI基础设施投资将继续加速。我们观察到了显著的AI变现进展，例如：1）OpenAI的年度收入已超过13亿美元，以及2）微软、亚马逊、Alphabet、Meta、Adobe等推出的以生成性AI为特色的新产品及服务。此外，OpenAI于11月6日举办了其首次开发者大会，并公布了一系列我们认为具有革命性的重要产品。这些模型和产品将扩大使用范围并降低开发成本，从而进一步增强OpenAI和微软在AI领域的领先地位。 短期到中期内，我们认为对AI芯片和相关硬件的潜在需求将继续超过供应，销售预计依然强劲。我们还注意到，在AI行业中，各大厂家的股价表现出现分歧，正如我们之前的报告中提到的，只有少数真正的国内受益者能够借助AI浪潮并实现乘风破浪。我们继续看好中际旭创（300308 CH，买入）。（链接） 英伟达或为中国量身定做芯片以符合出口新规 11月9日多家新闻媒体报道，继美国近期针对中国实施高性能GPU的出口限制后，英伟达计划于11月16日专门针对中国市场推出一系列新的AI/ML领域定制AI显卡（A100/H100和800系列）。新GPU系列包括HGX H20、L20 PCle和L2 PCle，其计算能力将进一步降低，以遵守最新的出口限制。 我们相信这一趋势将为中国不同行业的半导体企业带来推动力。我们建议投资者重点关注半导体国产化的受益者，如中际旭创（300308 CH，买入）、韦尔股份（603501 CH，买入）、卓胜微（300782 CH，买入）和闻泰科技（600745 CH，买入）。（链接） 个股点评 固生堂（2273 HK，首予买入，目标价：70.77港元）-打造第一民营中医服务连锁品牌 固生堂是国内领先的民营中医医疗服务机构。截至2023年6月底，固生堂的医疗服务网络已拥有53家线下门店，覆盖全国16个城市；公司网络内聚集超过3.1万名中医师（截至1H23），其中包括1.2万名高级职称医师。基于公司不断扩大的门店网络和医师资源，固生堂已成长为国内头部民营中医医疗服务机构之一。 利好政策推动中医药产业快速发展。根据Frost & Sullivan（F&S）数据，中医诊疗服务占2019年中国中医大健康市场的31.8%，预计中医诊疗服务将在2019-2030期间以18.2%的CAGR增长，至2030年将占中医大健康市场的61.9%。根据F&S，民营机构占2020年中医诊疗服务市场的42.0%，且民营中医诊疗服务市场极度分散，意味着广阔的市场整合空间，将有利于龙头公司的长期发展。我国对中医药发展的政策支持是一贯的，在2020年新冠疫情爆发后的支持力度进一步提升，全方位支持中医药产业的健康发展，涉及中药注册审评、提升中医药人才培养、多点执业、鼓励综合医院的中西医协同、中医药医保报销和定价等。 把握优质医生资源构建深厚护城河。固生堂已经与多家国内知名三甲中医院和多所知名中医药大学达成合作，为优质医生多点执业打通渠道。截至2023年6月底，固生堂的平台内有超过3.1万名中医医生，其中具有高级职称的医生数量超过1.2万人。此外，固生堂合作的名中医达到571位，其中包括9位国医大师和79位全国名中医，这也为公司开发院内制剂提供坚实的学术基础。截至2023年6月底，固生堂已有三个院内制剂获得药监局备案许可，在2023年进行了12个制剂研发工作，并计划在2024年继续研发7个。同时，公司持续扩充自有医生团队；截至2023年6月底，固生堂拥有421位自有医生。自有医生团队收入贡献占比大幅提升，2023年上半年占公司线下收入的34%（vs 2020年：13%）。 成功的跨区域复制能力。成立以来，固生堂持续通过“自建+收购”双轮策略扩张线下门店网络。公司传统优势领域广深地区在2020年贡献公司整体收入的52.4%，在1H23减少到了35.7%，证明公司成功的跨区域复制能力。2018至今，固生堂收购了26家门店。根据我们的测算，以标的在被收购当年的全年收入计算，2018年至2023年上半年，公司所有收购交易的P/S估值介于0.8-1.5倍，远低于医疗服务行业其他交易的估值，体现固生堂优秀的并购和议价能力。公司的门店网络已覆盖全部四个一线城市，以及12个二线核心城市。在2023年上半年，一线城市贡献公司整体收入的63.4%。然而，公司在一线城市的渗透率远未到达天花板，例如，公司在广州/上海的门诊渗透率仅为1.8%/ 0.8%。 首 次 覆 盖 给予公 司 买 入 评 级 ， 目 标 价70.77港 元 。 我 们 预 计 固 生 堂2023E/24E/25E收入同比增长42.9%/34.9%/32.9%，经调整净利润同比增长46.0%/37.5%/36.8%，对应现阶段股价的PE分别为35x/25x/18x。（链接） 百济神州（BGNE US，买入，目标价：295.7美元）-第三季度业绩持续强劲 百济神州第三季度产品收入5.95亿美元，环比增长8%，同比增长70%。泽布替尼3Q销售额3.58亿美元，环比增长16%，继续同比高速增长130%。其中，泽布替尼在美国的销售额为2.70亿美元，环比增长21%，主要得益于TN、R/RCLL/SLL方面销售的增长。泽布替尼在全球市场中持续获得市场份额。泽布替尼今年前三个季度已经录得8.77亿美元收入（同比增长126%），占我们先前全年预测的74%。我们提高泽布替尼全年销售预测至12.7亿美元（同比增长124%）。 替雷利珠单抗3Q销售额1.44亿美元，环比下降3%，同比增长13%，可能由于反腐的短暂影响。替雷利珠单抗的市场份额持续增加。公司预计替雷利珠单抗将在今年底或明年上半年在美国获批2L ESCC，替雷利珠的美国获批时间点预期略 有延后，主要由于公司仍在等待FDA的决定。同时1L ESCC的NDA正在受理，PDUFA日期为明年7月。公司也会在今年内在美国递交一线胃癌的上市申请。在国内，替雷利珠单抗治疗一线胃癌（不论PD-L1表达）和一线ES-SCLC的sBLA已获CDE受理，NSCLC新辅助治疗的sBLA预计也将在明年上半年向CDE递交。 百济在今年3Q持续提高费用使用效率，毛利率提升至83.8%（对比2Q的82.7%），销售和管理费用率下降至61%（对比2Q的71%），研发费用率维持平稳（3Q和2Q均为76%）。Sonrotoclax（Bcl-2）将在今年4Q启动与泽布替尼联用治疗一线CLL的全球关键临床。BTK-CDAC有望明年进入关键临床。我们调整公司（BGNE US）目标价至295.7美元，维持买入评级。（链接） 宝尊电商（BZUN US，买入，目标价：7.6美元）-分析师大会：GAP战略推进，焕新提效显著 我们于上周五（11月10日）参加宝尊分析师大会，公司从GAP中国战略规划、全面升级、门店表现等维度展现了收购后业务焕新及提效成果，并阐述了商品+营销+渠道+系统的升级策略。集团业务层面以交流方式分享了双十一销售趋势、直播电商进展、品类拓展等，并对技术赋能及商业化展开了深度探讨。我们认为会议亮点如下: 1）提出GAP “2025年扭亏为盈、2027年营收翻番”的5年战略目标，新店在选址、服务、品牌力等维度升级后坪效及毛利率显著提升; 2）双十一销量符合预期，其中户外及健康大类韧性增长; 3）在多年技术投资及积淀下，宝尊技术赋能的同时通过宝舵实现技术商业化。我们看好GAP升级后利润率改善趋势、并期待BEC多渠道边际增量。维持买入评级，目标价7.6美元。（链接） 招银国际环球市场上日股票交易方块–10/11/2023 板块(交易额占比,交易额买卖比例) 注： 1. “交易额占比”指该板块交易额占所有股份交易额之比例2.绿色代表当日买入股票金额≧总买卖金额的55%3.黄色代表当日买入股票金额占总买卖金额比例>45%且<55%4.红色代表当日买入股票金额≦总买卖金额的45% 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点幷无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）幷没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）幷没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场或其关联机构曾在过去12个月内与本报告内所提及发行人有投资银行业务的关系。 招银国际环球市场投资评级 买入:股价于未来12个月的潜在涨幅超过15%持有:股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至+15%之间卖出:股价于未来12个月的潜在跌幅超过10%未评级:招银国际环球市场并未给予投资评级 招银国际环球市场行业投资评级 优于大市:行业股价于未来12个月预期表现跑赢大市指标同步大市:行业股价于未来12个月预期表现与大市指标相若落后大市:行业股价于未来12个月预期表现跑输大市指标 招银国际环球市场有限公司 招银国际环球市场有限公司(“招银国际环球市场”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司(招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司) 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际环球市场不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他
