招财日报

`每日投资策略 行业及个股点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 行业点评 中国汽车行业-分析师路演反馈：竞争、智能化、出口是核心主题 上周我们在北京与一些机构投资者交流了对汽车行业和公司的最新观点。投资者目前普遍偏悲观，在竞争日益激烈的大环境下，下注长期显得十分困难，而短期的波段交易需要大量的精力跟踪高频数据以及对新车型的预判。大家对传统车企的关注度仍在下降，智能化和出口是讨论最多的主题。 智能化是公认的发展方向，但目前还缺乏高性价比的二级市场投资标的。出口方面，我们估算中国品牌的年度出口销量在中期可达到540万台左右，相比目前的300万台还有80%左右的增长空间。大部分投资者认可我们的假设和预测，认为出口增长最快的时候已经过去。 标的选择方面，理想汽车可能是蔚小理中唯一在这轮股价下跌后投资者敢补仓的股票，但买方对其基本面的预期已经大幅下修，并在等待更好的入场时点。部分投资者认为应该给予小鹏的技术输出额外的估值。投资者对蔚来的顾虑最多，对零跑的关注度提升，认为赛力斯的估值偏高。此外，也有关于传统车企、合资车企、零部件和经销商的相关讨论。（链接） 中国科技行业—台积电3Q23业绩解读：行业周期接近底部；看好智能手机和PC产业链 台积电公布了符合预期的第三季度业绩且第四季度收入指引暗示2023年前景好于预期，受智能手机和PC需求稳定以及补库存驱动。汽车业务预计可能在下半年放缓，但在新能源汽车推动下2024年将反弹。展望未来，我们预计市场将对公司第三季度业绩、需求的稳定和补库存做出积极反应。投资者将在4Q/2024年开始关注PC/智能手机需求的复苏，受益个股为智能手机业务占比高的公司包括立讯精密（002475 CH）、丘钛科技（1478 HK）和舜宇光学科技（2382 HK）以及国产晶圆代工厂包括中芯国际（981 HK）和华虹半导体（1347 HK）。（链接） 中国重卡行业-天然气重卡车销售增长能否持续？ 在液化天然气与柴油价差扩大的带动下，8/9月天然气重卡行业销量较去年同期分别大幅增加5.6倍/7.4倍，占重卡总销量分别达27%/31%。目前关键的问题是这种势头是否可持续。 我们的回收期分析结果显示，目前天然气重卡的回收期是2.8年,远比柴油重卡的4.4年吸引,因此重卡买家将继续偏好天然气重卡，除非液化天然气价格较目前水平上涨>45%（或柴油价格下降>23%）而导致投资回收期与柴油卡车相同。 从更长远的角度来看，根据IEA的预测，由北美和卡塔尔带动的液化天然气供应持续增加，2024年至2026年期间天然气供应将会保持充裕。相反，我们认为在OPEC+减产政策、美国填补战略石油储备（SPR）以及全球石油公司严控资本开支下，柴油价格将受到原油供应限制所支持。 我们相信以上因素将支持相对较大的气/柴价差，并有利天然气重卡的长期需求。 主要受益目标: 我们的行业首选是潍柴动力(2338 HK/000338 CH,买入),公司在天然气重卡发动机的市场份额超过60%； 一汽解放(000800 CH)是国内最大的天然气重卡制造商,市场份额35%（九月份）； 液化天然气卡车气瓶制造商将受惠于订单持续增长:中集安瑞科(3899 HK,未评级)，富瑞特装(300228 CH,未评级)和致远新能(300985 CH,未评级)。（链接） 个股点评 石药集团（1093 HK）深度报告（27页）-创新技术平台助力未来业务发展。 石药集团在神经系统、抗肿瘤、抗感染等领域已经深耕多年，并已推出诸多重磅产品，如恩必普、多美素、津优力、克艾力等。我们认为公司老产品销售在未来两年将保持稳定增长。恩必普今年1Q录得10.8%的同比增长，未来相关仿制药的上市以及集采的推进将为该产品的销售带来压力，但我们认为恩必普仿制药2025年之前上市的可能性不大，石药的恩必普短期不会被纳入集采中，在可预见的未来将保持销售的稳定。 新产品将会加速放量。多恩达（米托蒽醌脂质体）已经获批用于外周T细胞淋巴瘤的治疗，作为光谱抗肿瘤药，多恩达具有适应症扩展的潜力，目前用于二线鼻咽癌治疗的三期临床正在推进中。安复利克（两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物）基于其安全性优势，将逐步取代传统两性霉素B用于真菌治疗，同时公司的两性霉素脂质体的上市申请亦在CDE审评当中。铭复乐作为第三代溶栓药，已经获批用于治疗急性心梗，其用于急性缺血性卒中的上市申请亦在CDE审评当中，预期获批之后将和恩必普产生较强的协同作用。 八大研发平台进一步促进产品研发。公司的mRNA技术平台能在mRNA疫苗的关键步骤上完成自主生产，大大降低生产成本，并在国内已经率先获得监管部门的认证；基于该平台的新冠mRNA疫苗是目前国内唯一获得EUA授权的mRNA疫苗。公司的ADC平台亦经过多方认证，Claudin18.2 ADC和Nectin-4 ADC均已对外授权给海外公司，DP303c（HER2 ADC）目前已推进到三期临床阶段。我们看好公司核心技术平台的价值。 我们认为公司的老产品短期内销售将保持稳定，新产品将加速放量，我们预测公司在23/24/25年收入将分别实现2.5%/10.1%/10.3%的同比增长，归母净利润将实现2.5%/10.3%/10.3%的增长。我们基于DCF模型，给予公司目标价8.16港元，维持买入评级。（链接） 贵州茅台（600519 CH，买入，目标价：2,279元人民币）-第3季度收入/净利润增长+13%/16%;短期前景受多重因素影响 第3季度净利润录得同比增16.0%至169亿元人民币，对比上半年的20.8%增速，增长势头已有所减缓，主要由于第3季度营收增速从上半年的19.4%下降到13.1%。公司前9个月的收入增长与市场预期一致，却维持对全年15%的收入增长预期，这代表公司第4季度的收入增速可能会进一步减缓至高单位数，落至自2020年第3季度以来的最低水平。该趋势与经销商在黄金周假期后不愿大量采购有关，在市场消费信心不足的情况下，消费者越来越倾向于购买价格更低的产品。“飞茅”的价格波动仍保持在合理范围内，整箱批发价稳定在2,900元/瓶左右，比上个月降低了约100元。综上考虑，我们认为 公司在短期内面临相对复杂的发展前景。中期来看，尽管消费需求复苏可能慢于预期，我们仍然相信依靠其品牌溢价能力、产品稀缺性、多维度跨界合作项目，公司可有效规避恶性价格战或产品去库存压力。 维持公司“买入”评级，目标价2,279元人民币。（链接） 珀莱雅（603605 CH，买入，目标价：138.3元人民币）-第3季度收入/净利润增长21%/24%；期待双十一发力 公司第三季度业绩一致于市场预期，收入/净利增长21%/24%。电话会上，管理层维持全年指导，预计全年收入增长将实现高于23%的目标。进入第4季度，我们认为珀莱雅将依靠双十一着重发力，并取得亮眼的表现。天猫在10月24日晚上8时的李佳琦预售首播中将有珀莱雅主品牌16个链接，链接数量相较于往期翻倍。投发力度加大并不等同于营销支出翻倍。据公司管理层介绍，日本部分品牌的双十一直播参与度大幅下降，且珀莱雅产品口碑获得头部主播认可。尽管整体趋势呈现流量成本上升，对于公司来说，部分合作成本呈现平均下降趋势。如管理层在电话会议中所说，我们认为双十一大促的宣传及促销将使第4季度净利率相较于前3季度承压，但有望录得同比持平。 维持公司“买入”评级，目标价138.3元人民币。（链接） 华润啤酒（291 HK，买入，目标价：69.8港元）-消费企业日经营交流纪要 我们与公司在上周五举办了公司日交流活动，以下为信息整理。1）第3季度的营收增长有明显放缓势头，主要由于去年同期高基数叠加今年台风天气对现饮需求造成影响。2）高端化发展方面，次高端以上销量增速有所放缓，我们预计前9个月增速将维持在20%水平，其中喜力品牌仍可维持45-50%+的增速，全年来看，喜力品牌将录得高于的去年30%+增速。3）单价方面，公司预期3季度单价在总销量放缓的情况下影响有限，预计该季度单价有望保持低单位数升幅。4）展望至年底，往期的4季度利润增长并不明显。按月来看，10月表现优于8-9月。公司表示不会在季内主动大规模提价，但考虑到去年4季度单价基数较低，叠加今年喜力品牌的强劲表现，第4季度的单价可能有所增长。5）材料成本方面，主要关注明年初的铝材及大麦采购情况。6）白酒板块转型后发展稳定，并将在明、后年发力。（链接） 立讯精密（002475 CH，目标价：46.96元，评级：买入）-3Q23业绩行业逆风中彰显韧性，汽车和通讯业务展望正面 公司披露三季报业绩，收入同比下滑8.5%，归母净利润同比增长15.4%，净利润表现符合公司先前给出的预披露区间。同时公司给出了2023年全年业绩指引，预计公司全年归母净利润将同比增长17.5%-22.5%，对应四季度归母净利润中值同比增长31%。 市场比较担心三季度收入放缓的情况，管理层也发表了相关说明，主要原因有五点，1）通讯业务产品组合优化，主动精简低毛利率的产品，2）SiP封装产品的产品交付形式有所变化，影响收入计入，3）Mini-LED产品下游需求较为疲软，4）可穿戴产品缺乏增长动能，下游拉货迟缓，5）下游客户库存水平管控。公司三季度毛利率表现大幅提升，同比、环比增长至13.8%，对比1Q/2Q23的毛利率水平10.0%/11.3%。 同时公司给出了2023年全年业绩指引，对应今年四季度公司将有更加强劲的净利润成长表现，我们认为主要由于公司在大客户处的Top Module和手机组装业务份额提升，并且得益于大客户新一代手机产品中高端机型占比提升。公司的通讯和汽车业务在今年保持了较为强劲的增长，受益于不断扩充的产 品品类以及头部客户订单饱满，将在FY24/25持续维持较快的增长速度。此外我们看好公司在大客户处主要产品包括iPhone/MacBook/iPad的零部件和组装业务将持续受益于规模效益，提升经营效率，进一步改善利润率表现。 目前公司股价交易在20.4/16.2x FY23/24E市盈率倍数，我们认为估值有较强吸引力。我们维持公司买入评级，目标价46.96元人民币是基于24倍的FY24E市盈率倍数。（链接） 中际旭创（300308 CH，买入，目标价：109.3元人民币）：三季度业绩超预期，AI收入势头强劲 我们在公司公布三季度业绩前夕上调了对公司的目标价至109.3元人民币，评级调整为买入，原因如下：1）全球AI基础设施不断升级，势头强劲；2）下游应用市场（如Meta、Google和Amazon等采用的AI驱动广告以及微软的GitHub Copilot）迅速崭露头角。（链接）公司在周日晚公布了三季度业绩，收入和净利润分别同比上涨14.9%和89.5%，均超出我们的预期。我们在10月17日的报告中提到了公司和天孚通信是真正的AI光通信领域受益者，三季度的业绩也印证了我们此前的观点。我们也注意到另外几家光模块公司在三季度的表现存有分歧，但这也侧面体现了公司市场领导者的地位。我们相信这些在AI价值链中真正受益的公司将继续在2023/24年交付积极的业绩。 展望未来，我们预计公司将保持强劲的收入增长趋势，主要受益于800G光模块的产能扩张与400G产品的需求超出预期。同时，我们将密切关注本周公司下游客户在本季度资本支出的情况。除此之外，公司也公布了新一轮的激励计划，凸显了公司对未来收入以及盈利的信心。因此，我们对公司维持买入评级，目标价为109.30元人民币不变。（链接） 滔搏（6110 HK，买入，目标价9.23港元）-销售也许还有波动，但业绩反转方向不变 公司在24财年上半年销售同比增长7%至140亿元人民币，略低于招银国际预测约5%，但净利润同比增长17%至13.4亿元人民币，符合招银国际预期，而利润率则好于预期。尽管毛利率低于预期，但经营利润率表现好于预期。若剔除其他收入和收益（主要是去年政府补贴较多），调整后净利润同比增长39%。 此外