2023年半年度业绩点评：主业表现稳健，盈利和公司治理双优化

中炬高新（600872） 证券研究报告·公司点评报告·调味发酵品Ⅱ 2023年半年度业绩点评：主业表现稳健，盈利和公司治理双优化 增持（维持） 2023年09月01日 证券分析师汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师�颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 证券分析师李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,341 5,549 6,125 6,806 同比 4% 4% 10% 11% 归属母公司净利润（百万元） -592 654 785 923 同比 -180% 210% 20% 18% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -0.75 0.83 1.00 1.17 P/E（现价&最新股本摊薄） - 40.60 33.84 28.77 关键词：#业绩符合预期投资要点 股价走势 中炬高新沪深300 公司发布23H1业绩：23H1营收26.5亿元，同比+0.1%；归母净利润- 14.4亿元，去年同期盈利3.1亿元；扣非净利润2.96亿元，同比-1.8%。 23Q2营收12.9亿元，同比-1.4%；归母净利润-15.9亿元，去年同期盈利1.5亿元；扣非净利润1.5亿元，同比+3.8%。23H1/23Q2美味鲜营收25.7/12.5亿元，同比+4.4%/+0.9%；归母净利润分别为3.16/1.63亿元，同比+10.4%/8.7%。收入低于预期，扣非净利符合此前预告。 餐饮需求恢复+渠道扩张，调味品主业发展稳健：分产品，23Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别为7.8/1.7/0.88亿元，同比+4%/21%/-22%，我们预计餐饮需求恢复推动酱油、鸡粉业务扩张，油价上涨致食用油业务疲软。分地区，23Q2公司东/南/中西/北部区域收入分别同比-0.2%/- 1.2%/+11%/-1.9%，我们认为中西部地区增速较快或因公司持续开发空白区域，23Q2公司经销商数量较23Q1增加51个，其中中西部/北部分别+14/+26个经销商。 成本压力边际缓解，23Q2盈利能力提升：23Q2公司毛利率+0.85pct至32.5%，我们预计美味鲜毛利率同比+1.24pct至32.7%，我们认为毛利率提升主因大宗原材料黄豆、添加剂等材料采购单价下降。23Q2销售/管理/研发/财务费用率同比+0.9/+0.54/+0.1/-0.15pct，销售费用率提升或因 疫后公司线下行销活动增加，人工成本、广宣促销推广费等有所提升。综合来看，23Q2公司扣非归母净利率同比+0.6pct至11.8%，我们预计美味鲜净利率同比+1.17pct至14.1%。 董事会改选完成，公司治理有望改善：2023年7月24日公司临时股东大会审议通过董事会改选议案，原控股股东中山润田相关推荐董事均被罢免，截至半年报披露日，火炬集团及其一致行动人持股比例为19.9%，超过中山润田持股比例9.4%。我们认为董事会改选后公司整体凝聚力 有望提升，未来有望聘请职业经理人、引入战投等，公司治理有望优化。 盈利预测与投资评级：考虑到公司未决诉讼有和解可能，但23Q2食用油业务承压，我们下调公司23-25年收入预期至55/61/68亿元（此前预期为57/63/70亿元），同比+4%/10%/11%，下调23-25年归母净利润预期至6.5/7.9/9亿元（此前预期6.8/8.3/10亿元），同比+210%/+20%/+18%， 对应23-25年PE分别为41/34/29x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化超预期；食品安全问题；经济恢复情况不及预期；公司治理改善不及预期 21% 17% 13% 9% 5% 1% -3% -7% -11% -15% -19% 市场数据收盘价(元) 33.80 一年最低/最高价 26.47/42.54 市净率(倍) 16.95 流通A股市值(百万元) 26,545.71 总市值(百万元) 26,545.71 基础数据每股净资产(元,LF) 1.99 资产负债率(%,LF) 68.56 总股本(百万股) 785.38 流通A股(百万股) 785.38 2022/9/12022/12/312023/5/12023/8/30 相关研究 《中炬高新(600872)：2023年半年度业绩预告点评：调味品业务稳健发展，主业业绩略超预期》 2023-07-18 《中炬高新(600872)：2023年一季报点评：主业稳健增长，业绩略超预期》 2023-04-27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 中炬高新三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,237 6,613 7,490 8,663 营业总收入 5,341 5,549 6,125 6,806 货币资金及交易性金融资产 628 3,897 4,679 5,725 营业成本(含金融类) 3,648 3,746 4,118 4,553 经营性应收款项 68 41 45 49 税金及附加 88 94 104 116 存货 1,670 1,894 2,082 2,302 销售费用 473 471 501 536 合同资产 0 0 0 0 管理费用 324 344 361 388 其他流动资产 871 781 684 588 研发费用 179 178 190 211 非流动资产 2,986 3,104 3,186 3,255 财务费用 (4) 12 (1) (5) 长期股权投资 4 4 4 4 加:其他收益 40 39 43 48 固定资产及使用权资产 1,611 1,703 1,783 1,850 投资净收益 32 39 43 48 在建工程 497 497 497 497 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 188 183 178 173 减值损失 0 0 0 0 商誉 2 2 2 2 资产处置收益 0 1 1 1 长期待摊费用 30 40 50 60 营业利润 706 782 938 1,102 其他非流动资产 654 675 672 669 营业外净收支 (1,180) (5) (5) (5) 资产总计 6,223 9,717 10,675 11,918 利润总额 (474) 777 933 1,097 流动负债 1,427 2,481 2,605 2,866 减:所得税 80 82 98 116 短期借款及一年内到期的非流动负债 2 902 1,002 1,102 净利润 (555) 696 835 982 经营性应付款项 751 812 755 822 减:少数股东损益 38 42 50 59 合同负债 157 333 368 408 归属母公司净利润 (592) 654 785 923 其他流动负债 517 434 481 534 非流动负债 1,331 3,075 3,075 3,075 每股收益-最新股本摊薄(元) (0.75) 0.83 1.00 1.17 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 669 789 932 1,092 租赁负债 1 1 1 1 EBITDA 849 955 1,110 1,283 其他非流动负债 1,331 3,075 3,075 3,075 负债合计 2,759 5,556 5,680 5,941 毛利率(%) 31.70 32.49 32.77 33.10 归属母公司股东权益 3,009 3,663 4,448 5,370 归母净利率(%) (11.09) 11.78 12.81 13.56 少数股东权益 456 497 548 606 所有者权益合计 3,465 4,161 4,995 5,977 收入增长率(%) 4.41 3.89 10.39 11.11 负债和股东权益 6,223 9,717 10,675 11,918 归母净利润增长率(%) (179.82) 210.41 19.98 17.61 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 678 890 941 1,203 每股净资产(元) 3.83 4.66 5.66 6.84 投资活动现金流 (353) (242) (221) (216) 最新发行在外股份（百万股 785 785 785 785 筹资活动现金流 (173) 2,620 62 58 ROIC(%) 20.26 16.56 15.08 14.95 现金净增加额 152 3,268 782 1,046 ROE-摊薄(%) (19.68) 17.85 17.64 17.18 折旧和摊销 180 166 178 191 资产负债率(%) 44.33 57.18 53.21 49.85 资本开支 (341) (256) (256) (256) P/E（现价&最新股本摊薄） - 40.60 33.84 28.77 营运资本变动 1,104 45 (72) 32 P/B（现价） 8.82 7.25 5.97 4.94 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：