研究早观点

2023年8月18日星期五 【今日要点】 【山证军工】战斗机军贸专题报告-高强度竞争中异军突起，中国战斗机迎来新机遇 【公司评论】华利集团(300979.SZ)：华利集团公司快报-强化费用管控，23Q2归母净利润增速转正 【山证煤炭】甘肃能化（000552.SH）公告点评：-价减量增业绩符合预期，煤、化基建推进成长依然可期 资料来源：最闻 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证军工】战斗机军贸专题报告-高强度竞争中异军突起，中国战斗机迎来新机遇 骆志伟luozhiwei@sxzq.com 【投资要点】 作为高投入产业的航空产业早已成为“贵族”产业，喷气式战斗机发展至今已到了第五代。50年前，不少国家都有不同规模的航空产业，但是随着“高技术+高投入”的竞争不断升温，如今只有美国、俄罗斯还具有完整的航空工业，主要欧洲国家必须联手合作才能构成完整的航空产业链，其他国家只能沦为美、俄、欧洲航空工业体系中的配角，只有不断崛起的中国是个例外。自二战末期以来，喷气战斗机已发展至第五代，目前全球已经列装服役的五代机仅有美国的F-22/F-35、中国的歼-20和俄罗斯的苏-57四种机型，这代飞机最重要的特性是拥有良好的隐身性能，在作战性能上与上一代拉开了巨大差距。 美国、俄罗斯、法国、中国是主要的军机出口国。二战后，美国和苏联一直是战斗机发展中的主要对手，一直居于世界领先地位，苏联解体后俄罗斯继承了衣钵，但俄罗斯恶劣的经济条件和迅速萎缩的军事需求无法保证航空工业的发展，美国保持了战斗机发展的领先地位。法国作为老牌军事强国，虽身处西方军事联盟，但却一直坚持独立自主道路，在二战后的军事飞机领域，独树一帜，成为超级大佬美苏之外的航空领域第三极。我国战斗机发展起步较晚，早期基础薄弱，从最初的仿制改进苏俄战机开始发展到完全自主设计，随着隐身五代机歼-20的服役，我国成为全球第二个能够自主量产五代机的国家，对世界先进水平实现了从“总体跟跑”到“主体并跑”再到“部分领跑”，未来会是美国的最强对手。 战斗机外贸出现新变化，中国迎来新机遇。目前战斗机军贸出口以四代机和美国F-35五代机为主，四代机目前仍是世界大多数国家空中中坚力量。早期由于整体技术水平上存在差距，中国只能依靠低价销售的策略占据低端战斗机市场的一席之地。枭龙FC-1和歼-10引领了我国战机跨越式发展，实现装备性能上首次与竞争对手站在同一起点。俄乌战争进一步暴露了俄制装备的问题，俄乌战争大量消耗了俄罗斯自身的军工产品库存和产能，“技术一流、全套装备、服务周到、合适价格”并且与俄制武器装备市场重合度高的中国装备迎来机遇期。根据《WorldAirForces2023》中三代机存量以及四代机外贸订单数据，我们估计“枭龙”替换三代机的外贸市场空间达到743亿美元，歼-10对应的高端四代机市场空间达到950亿美元。进入五代机时代，总体而言中国和美国的战斗机在技术先进性上是独一档的，中美在五代机领域已经形成技术垄断，未来随着五代机的大规模列装和六代机的设计研发，中美将继续拉大优势，成为高端战斗机市场的主要玩家，我们以外贸订单测算的F-35外贸市场规模达到了1946亿美元。 重点公司关注：1）整机：中航沈飞、中航电测；2）碳纤维复合材料：中航高科；3）发动机：航发控制、航宇科技。 风险提示：国际局势变化；军贸产品推广销售不及预期；订单交付不及预期；新型号研发不及预期 【公司评论】华利集团(300979.SZ)：华利集团公司快报-强化费用管控，23Q2归母净利润增速转正 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 8月17日，公司披露2023年半年报，2023H1，公司实现营业收入92.12亿元，同比下降6.94%，实现归母净利润14.56亿元，同比下降6.80%，实现扣非归母净利润14.36亿元，同比下降6.09%。 事件点评 2023H1公司运动鞋履产品量跌价升，23Q2营收降幅收窄。营收端，2023H1，公司实现营收92.12亿元，同比下降6.94%。拆分量价看，2023H1，公司鞋履销售量0.91亿双，同比下降20.87%，人民币均价101.2元/双，同比增长17.6%，人民币均价提升较快一方面受益于高单价客户收入占比提升及品牌客户产品结构优化，美元均价约14.6美元/双，同比增长近双位数，另外一方面受益于美元兑人民币升值（2023H1，美元兑人民币升值约7%）。分季度看，23Q1-Q2营收分别为36.61、55.51亿元，同比下降11.23%、3.87%，销量同比分别下降约25%、18%，美元均价同比提升约9%、10%。业绩端，2023H1，公司实现归母净利润14.56亿元，同比下降6.80%，其中23Q1-Q2归母净利润分别为4.81、9.75亿元，同比下降25.77%、增长6.66%，2季度公司业绩增速表现好于营收端主要受益于期间费用率下降及有效税率下降。 运动休闲鞋品类营收表现稳健，欧洲区域品牌表现好于美国品牌。分产品看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋分别实现营收82.52、4.82、4.60亿元，同比下降1.95%、28.34%、-41.93%，占公司收入比重89.6%、5.2%、5.0%，同比提升4.6pct、下滑1.6pct、下滑3.0pct。从盈利能力看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋毛利率分别为25.1%、18.7%、19.1%，同比下滑1.9、2.4、3.0pct。分区域看，美国品牌、欧洲品牌分别实现营收75.92、14.02亿元，同比下降10.28%、增长12.85%，收入占比分别为82.4%、15.2%。客户方面，预计伴随锐步、ON、Lululemon等新品牌客户今年开始持续放量，公司前五大客户集中度明显下降。 2023H1公司产能利用率延续2022H2趋势。2023H1，公司总产能为1.04亿双，同比下降10.4%，上半年产量8937万双，同比下降18.9%，产能利用率86.00%，同比下滑9.10pct，今年上半年，公司产能利用率基本延续2022年下半年趋势。 23Q2销售毛利率环比改善，上半年管理费用率显著优化。盈利能力方面，2023H1，公司毛利率同比下 滑1.7pct至24.6%，23Q1-Q2毛利率分别为23.34%、25.43%，同比下滑2.3、1.4pct，2季度公司毛利率环比改善2.1pct。费用率方面，2023H1，公司期间费用率合计下滑1.13pct至4.19%，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.43%/3.03%/1.59%/-0.86%，同比+0.01/-1.16/+0.06/-0.04pct，综合影响下，2023H1，公司销售净利率为15.8%，同比提升0.02pct。存货方面，截至2023H1末，公司存货28.00亿元，同比下降5.3%，存货周转天数68天，同比减少1天。经营现金流方面，2023H1，公司经营活动现金流净额为13.88亿元，同比增长25.82%，23Q1-Q2经营活动现金流净额分别为7.39、6.49亿元。 投资建议 2023年上半年，公司面临品牌客户去库存压力，运动鞋履出货量同比下滑，但受益于高单价的新品牌客户放量及客户自身产品结构变化，产品均价同比显著提升。从国际运动品牌23Q2业绩情况看，库存压力环比改善，但对后续普遍谨慎规划采购以保证健康库存水平，持续跟踪终端需求复苏及品牌库存处理进度。中长期角度，我们继续看好公司凭借持续产能扩张、产品研发能力、及快速的客户响应快反能力提升在核心品牌客户的份额，持续丰富合作客户矩阵。根据公司上半年业绩情况，调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益分别为2.66、3.12和3.64元，8月17日收盘价54.58元，对应公司23、24年PE为20.5、17.5倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 国际品牌库存去化不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。 【山证煤炭】甘肃能化（000552.SH）公告点评：-价减量增业绩符合预期，煤、化基建推进成长依然可期 刘贵军liuguijun@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2023年半年度报告：2023年1-6月，公司实现营业总收入57.55亿元，同比-6.97%；实现归母净利润12.80亿元，同比变化-37.96%；基本每股收益0.2776元/股，同比-37.97%。加权平均资产收益率为9.38%，同比增加6.39个百分点。 事件点评 煤炭仍是影响业绩主要因素。公司2022年煤炭板块营收占比83%，毛利占比107.31%；2023H1煤炭板块营收占比77%，毛利占比仍高达97%，即煤炭板块是影响公司业绩主要因素。另外，电力板块随着动力煤原料成本下滑实现扭亏为盈，2023H1电力板块营收占比13.19%，毛利占比0.52%。公司业绩整体符合预期，销售、管理及研发费用分别增长7.62%，3.61%和7.91%，与行业整体表现相符。资产负债率48.39%，比2022年底降低2.59个百分点，利息费用1.35亿元，同比-17.17%，财务负担进一步减轻。 煤炭板块量增价减，吨煤毛利减少。2023年尤其Q2以来动力煤及配焦煤价格持续回调，2023Q2秦皇岛港动力煤长协均价717元/吨，同比-0.32%；武威1/3焦煤均价1608元/吨，同比-38.79%。公司动力煤与配焦煤销售占比各40%左右，煤价下跌影响盈利表现。但随着公司对窑煤集团收购完成，公司煤炭产能增加，目前公司生产矿井9座，核定产能合计1624万吨，在建产能合计690万吨（红沙梁露天+井工600万吨，白岩子煤矿90万吨）。2023年H1实现煤炭产量产量958.50万吨，同比+119.69%；销量806.41万吨，同比+126.76%；折吨煤售价550.59元/吨，同比+14.17%，主要是因为收购了窑街煤电后增加1/3焦煤销售，拉高了整体均价，但吨煤毛利278.76元/吨，受煤价下跌影响，同比-0.23%，煤炭板块毛利率50.63%，同比下跌10.05pct。 非煤炭板块盈利有所恢复。2023H1公司实现火力发电量20.22亿度，同比+14.69%；供热364.88万吉焦，同比+10.49%；供汽量53.30万吉焦，同比-28.69%；页岩油实现产量1.14万吨，销量0.87万吨。其中火电收益煤炭原料成本下降，度电成本0.369元/千瓦时，同比-7.11%，电力板块毛利率1.60%，同比扭亏为盈，增长4.68个百分点。 公司未来看点主要在煤矿投产和刘化化工投产。1）窑街煤电基建矿区600万吨/年产能（红沙梁露天+井工各300万吨）建设稳步推进，其中露天煤矿已进入联合试运转，后期产能或继续释放；井工矿也于2022年底开工建设；另外，公司在建矿井还有白岩子煤矿，产能90万吨/年，主要煤种为气煤和1/3焦煤，吨煤毛利较高，预计于2024年投产后为公司利润贡献增量。2）公司煤化工项目即将投产。全资子公司刘化化工在建的靖远煤电清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目设计生产规模为年产2×30万吨合成氨、2×35万吨尿素、10万吨甲醇、2.16亿m3（H2+CO）、6万吨三聚氰胺、5万吨尿素硝铵溶液、5万吨液体CO2、2500吨催化剂。项目分两期实施，4月14日董事会议案公告二期工程拟启动。根据可研报告，项目建成后预计可实现销售收入32亿元，利润8.5亿元。该项目是甘肃省内少有的综合类煤化工项目，具有一定的后发优势。 背靠甘肃能化集团，具备多元化发展潜力。公司大股东甘肃能化集团是甘肃省省属大型综合能源集团，也是相关类资产的整合平台。集团致力于加快推动产业重组优化，构建“煤电、化工、投融资、勘察设计、非煤矿业”五大产业板块。背靠大股东，公司未来多元化发展或将取得突破，202