`每日投资策略 宏观策略/行业点评/个股速评 招银国际研究部邮件:research@cmbi.com.hk 宏观策略 美国经济–制造业与服务业持续分化 美国ISM制造业PMI从6月的46小幅升至7月的46.4,低于预期的46.9,显示制造业连续9个月收缩,但收缩速度减缓。制造业需求依然较弱,新出口订单进一步下滑,预示中欧等海外需求和全球贸易活动疲弱;供应商交付时间持续改善,制造业自有库存和客户库存延续下降,供应链恢复和未来需求不确定性令企业普遍压降库存水平;制造业就业显著下滑,但价格有所反弹。ISM非制造业PMI从6月的53.9降至7月的52.7,低于预期的53,显示服务业连续7个月扩张,但扩张速度放缓。服务业商业活动、新订单和就业均延续扩张,在手订单、库存景气和价格显著回升,供应商交付时间持续改善。服务业平稳扩张支撑美国经济延续增长,延缓美国核心通胀下降过程。美国制造业和服务业分化,反映疫后服务消费模式缓慢回归和服务消费需求对利率敏感性相对较低。服务业占美国GDP的70%左右,将决定美国经济走向。 制造业:依然疲软,贸易活动走弱,企业降本增效去库存。新订单指数和在手订单指数分别从6月的45.6和38.7回升至7月的47.3和42.8,对制造业PMI回升拉动最大,显示需求边际改善,但依然疲软。新出口订单指数进一步回落1.1点至46.2,与中欧等经济体PMI走势相一致,反映中欧等海外商品需求和全球贸易活动疲弱。供商交付指数和进口指数分别从6月的45.7和49.3回升至7月的46.1和49.6,显示供应改善。自有库存指数和客户库存指数分别从6月的44和46.2升至7月的46.1和48.7,但仍处于收缩状态,显示制造业延续去库存。就业指数从6月的48.1大幅降至7月的44.4,说明制造业加快减少雇员。基于历史经验,制造业PMI低于50显示制造业收缩,低于48.7往往表明整体经济在收缩,7月制造业PMI为46.4对应GDP年化负增长0.8%左右,说明制造业在显著拖累美国经济增长。分行业来看,煤炭和石油产品PMI处于扩张区间,家具、纺织、非金属矿物制品和化工的新订单有所增长,显示出行和新房建筑相关制造业需求上升,但服装、羽绒制品、木纸制品、塑料与橡胶制品、食品饮料烟草等其他行业新订单下降。 服务业:延续扩张,通胀小幅反弹,库存和就业仍在增加。商业活动指数、新订单指数和就业指数分别从6月的59.2、55.5和53.1小幅回落至7月的57.1、55和50.7,但均处于扩张区间,显示服务业需求和就业持续增长。在手订单指数从6月的43.9大幅反弹至7月的52.1,预示短期内服务业产出将延续扩张。新出口订单指数连续两个月超过61处于高景气度区间,说明服务出口活动强劲复苏。供应商交付指数从6月的47.6升至7月的48.1,但仍低于50,交货速度变得更快。库存指数下降5.5个百分点至50.4,显示服务业持续增加库存,但加库存速度显著放缓。价格指数上升2.7个百分点至56.8,说明7月服务业价格显著反弹,CPI同比增速可能小幅回升。基于历史经验,非制造业PMI高于50显示服务 业扩张,高于49.9往往表明整体经济扩张,7月非制造业PMI为52.7对应GDP年化增长1%左右,说明服务业在支撑美国经济增长。分行业来看,7月建筑、住宿餐饮、公共管理、企业管理和支持服务、交运仓储、公用事业、房地产等非制造业延续较快增长,但采矿、农业和金融保险业走弱;文艺娱乐、公共管理、公用事业、零售、医疗卫生、专业与科技服务出现就业增长,但金融保险、教育服务、采矿、公司管理及支援服务、信息服务业出现就业减少;农业、建筑、金融保险、零售、医疗卫生、教育服务等行业价格上涨,采矿业和住宿餐饮业价格回落。 制造业与服务业分化近期或将延续,服务业走势决定美国经济走向。美国制造业已延续收缩,处于衰退边缘,但服务业仍在扩张,支撑经济延续增长。制造业与服务业的分化主要由于:1)2020-2021年宅经济和大规模财政转移支付推动商品消费过热和透支,为当前制造业下行周期埋下伏笔,但服务消费受疫情冲击相对较大,疫后复苏周期相对更长,目前消费者仍处于对一些服务报复性消费和向服务消费模式回归的过程中,服务消费占总消费比重仍有修复空间;2)利率上升对汽车、住房相关耐用品消费需求影响较大,但对服务消费需求影响相对较小;3)服务业供应受劳工短缺影响较大,目前仍在恢复过程中;4)商品通胀经历大幅攀升后显著回落,但服务通胀下降迟缓,与制造业和服务业分化相一致。服务业增加值占美国GDP的70%左右,服务业扩张支撑美国经济持续增长。只有服务业从扩张转向收缩,美国经济才可能有衰退风险。(链接) 行业点评 中国汽车行业-7月电动车先行指标:新订单环比增长 线索数量:蔚来7月的单店平均线索量环比增长5%,增速是六大品牌中最高的。特斯拉的单店线索量的绝对值仍然是六大品牌之最。比亚迪的7月线索量环比下滑3%,可能是因为来自新势力的竞品增加。7月,六大品牌的线索至进店转换率维持在10-13%左右,其中埃安品牌转换率最高,蔚来连续5个月最低。 进店客流的数据相比我们在有限样本中观察到的情形要弱一些。该进店客流数据统计的是进店并留资的客户数量,可能与在市面上观察到的广义门店客流量有所不同。蔚来7月单店客流环比增长8%,是六大品牌中增速最高的。进店至订单转化率方面,六大品牌的7月数据均较6月有所提升,其中比亚迪最高(11%),蔚来最低(6%)。 新订单环比增长:六大品牌的单店订单都已连续3个月环比增长。其中蔚来7月的单店订单环比增长21%,仍然是六大品牌之最。相比4月份,蔚来7月的单店订单增长72%,小鹏增长26%(G6三季度交付可能受限于产能),理想增长22%(但相比去年12月翻倍)。特斯拉今年三季度的交付可能会有较大的波动,因为部分消费者可能会选择等待Model 3的改款。总体来说,根据先行指标的情况,我们预计8-9月份领先的造车新势力会有比较强劲的销量表现。(链接) 中国汽车行业-7月折扣:自主品牌收窄,合资品牌扩大 大部分头部自主品牌的7月终端折扣环比收窄,符合我们此前对6-7月折扣见顶的预期,而大部分合资品牌的折扣却在继续环比扩大,差于我们此前的预期。 长城、吉利、比亚迪:长城7月终端折扣(基于6月零售的加权平均)环比持平,所以实际的终端折扣可能更低一些,因为7月新车型的销量占比环比提升。7月枭龙系列PHEV的折扣没有环比扩大,但我们仍然认为长城应当会对即将上市的几个PHEV车型采取更加激进的定价策略。吉利7月的终端折扣环比有所收窄,得益于银河L7、星瑞和缤越。但吉利8月提高了对传统车型的销售激励,可能会促使8月的整体折扣保持在高位。比亚迪的7月终端折扣环比收窄,仍然是主要车企中最低的折扣水平。考虑到比亚迪现有的成本优势,我们认为其定价策略至少部分取决于销量和目标的差距。 广汽、宝马、奔驰:传祺的7月折扣环比收窄,而埃安的折扣环比有所扩大超过2个点。昊铂GT于7月25日开始交付,可能有助于埃安平均折扣的回收。7月广汽丰田和广汽本田的折扣继续环比扩大。7月华晨宝马的折扣环比扩大,达到历史新高,弱于我们此前的预期。据我们之前的渠道调研,宝马3季度的商务政策对单车的激励相比2季度提高约1,000元,所以我们认为宝马在下半年仍然会提供特殊补贴,而这比我们想象的来得更快:7月13日,宝马又宣布3季度为国产车型提供额外返利5,000-7,000元/辆,进口车型4,000元/辆。北京奔驰的7月终端折扣环比扩大至约18%,为历史最高。(链接) 公司速评 小米集团(1810 HK,买入,目标价:16.41港元)-2Q23E业绩前瞻:盈利恢复将有望加速。 公司将于八月下旬发布2Q23业绩,我们预计公司2Q23收入/经调整净利润将同比-6%/+92%,盈利水平恢复的幅度和节奏将超越目前市场预期,主要由于大幅改善的上游成本导致的毛利率提升、公司先前提出的降本增效、利润与规模并重方针持续发挥作用,以及各个业务线更优化的产品组合。进入2H23E,我们认为公司利润表现将持续修复,手机业务将受到新机型发售、传统旺季渠道拉货的正面驱动。总的来说,我们维持先前的观点,小米盈利情况最差的时间已经过去,我们调高FY23-25E EPS 8-20%,以反映快于预期的盈利水平恢复预期,提高目标价至16.41港元,对应24倍FY24E市盈率倍数,重申买入评级。(链接) Adidas (ADS GY)-2季度业绩略超预期,直营比批发优秀,库存和中国市场持续改善。 1) 23年2季度销售下降5%至53亿欧元,比市场预期高4%,营业利润/净利润分别为1.76亿欧元/9,600万欧元,对应利润率为3.3%/1.8%,比市场预期低0.3%/高0.1%。但对比23年7月底公布的数字比较一致,市场应该有一定预期,主要是受惠于毛利率提升、Yeezy强劲的销售和经营杠杆。 对比一季度的1%下跌更多,因为: 1)批发销售下降10%和2)美国需求疲软。 按渠道的销售增长:批发/直营销售分别为-10%/ +16%。 按地区(固定汇率)的销售增长:欧洲、中东和非洲/美国/大中华区/亚太地区/拉丁美洲的销售增长分别为-1%/-16%/ +16%/ +7%/ +30%。 2)尽管集团销售2季度下跌较多,但直营销售增长加速,从一季度的11%加快到二季度的19%,而且在所有市场上都实现了双位数增长。此外,2季度的零售折对比一季度有所改善。我们认为良好的势头部分是由于经典产品,像“Super Star”、“Samba”、“Campus”等重新受到消费者欢迎。 3)二季度库存同比增加1%,环比下降2%,连续两个季度下降,主要是美国较高,欧洲和中国都比较正常。 4) 23年全年指引有所上调,预测销售下降为中单位数(之前为高单位数),预测亏损预计为4.5亿欧元(之前为7亿欧元),但假如不包括Yeezy影响的话,预测经营利润为盈亏平衡左右(维持)。 5)中国的销售增长为16%,好于招银预期的10%,除零售折扣未有改善,刚刚也完成三年以来首个明星签约及线下订货会,有超过2,000个经销商参加。 6)商店数量保持稳定,并将开设更多的大型门店,因此销售面积将继续增长。 招银国际点评: 公司指引保守,但基本面改善良好,利好经销商,利空供应商。 1)公司指引的上调幅度比较保守,管理层也提到下半年的批发销售仍然会下降,集团毛利率不会高于48%,但我们认为这是公司比较谨慎而已,实际的改善还是相当振奋的。 2)我们稍微比管理层乐观,因为我们认为新的首席执行官的目标和改革方向都很正确,对长远发展都是有利的,而下半年的Fear of god的产品系列也值得期待,最近美斯的续约和他转会到美国,以及和曼联的签约,也会利好销售, 3)公司去库存的动作还会持续,而且首次订货占比会从100%下降至70%,相信对供应商较为负面(对申洲会略为没那么负面,因为中国的表现会好转), 4)虽然目前DTC的销售占比较高,在44%左右,但公司中线目标仅为35%至40%,对经销商是利好的(我们较为看好滔博以及宝胜,因为中国销售增长在加速)。 总的来说,我们对Adidas在下半年和24年表现看法乐观。 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员,就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明:(1)发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点;(2)他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点幷无直接或间接关系。 此外,分析员确认,无论是他们本人还是他们的关联人士(按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义)(1)幷没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券;(2)不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券;(3)没有在有关香港上市公司内任职高级人员;(4)幷没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场或其关联机构曾在过去12个月内与本报告内所提及发行人有投资银行业务的关系