敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 阳光电源（300274）：逆变器和储能出货增长，全年业绩符合预期 ——2022年年报及23年一季报点评 2023年4月27日 推荐/维持 阳光电源 公司报告 财务要点：公司披露2022年年报，实现收入402.57亿元，同比增长66.79%；实现归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%。2023Q1实现收入125.80亿，同比增长175.42%，归母净利15.08亿，同比增长266.90%。 逆变器和储能出货快速增长，全年业绩符合预期。22年公司营收增长66.79%，收入快速增长主要得益于主业光伏逆变器与储能系统出货量的快速提升，两大主业营收增速分别为73.66%、222.74%。23年Q1营收爆发增长，主要是由于1）Q1尤其是3月，海外光伏需求持续旺盛，出口数据较好，公司逆变器及储能出口态势良好；2）去年Q1由于上游关键原材料功率器件物料紧张，叠加疫情，出货受较大影响基数较低。公司利润增速远远快于营收增速，主要是由于运费较去年大幅回落、终端地面电站建设需求回升、储能业务罚金影响消除等因素，使得公司主要业务盈利能力回升明显。23Q1期间费用12.96%，同比下降7.2bp，毛利率、净利率分别为28.00%、12.16%，较22年Q4分别提升4.46%、3.47%。 硅料价格下跌周期已至，地面电站大年大储需求增长可期。去年全年国内光伏新增装机87.41GW，由于组件价格高企，地面电站需求释放被压制延期，导致地面电站占比仅41.5%。随着硅料价格回落，今明年地面电站装机占比将继续提升，公司作为大逆变器及大储龙头，将受益地面电站需求边际好转。 看好公司主业长期发展。1）公司凭借低成本创新能力，不断推出性价比优势突出的电能变换产品，已在全球建立声誉，目前全球市占率约30%，公司已建立的渠道、品牌、产品力壁垒，构成了竞争护城河。2）公司正发力储能系统、风电变流器和光伏户用产品等多个领域，在逆变器领域公司积累的技术、渠道等方面的协同将支持各项主业共同发展，多点开花。 盈利预测：预计公司2023-2025年归母净利润分别为62.06/89.58/124.59亿元，EPS分别为4.18/6.03/8.39元，对应2023.4.25收盘价102.45元，PE分别为25/17/12。维持公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求或不及预期；原材料价格或大幅波动。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 24,136.60 40,257.24 64,177.62 90,575.27 122,370.24 增长率（%） 25.15% 66.79% 59.42% 41.13% 35.10% 归母净利润（百万元） 1,582.71 3,593.41 6,206.01 8,957.69 12,459.49 增长率（%） -19.01% 127.04% 72.71% 44.34% 39.09% 净资产收益率（%） 10.11% 19.25% 25.39% 27.33% 28.08% 每股收益(元) 1.07 2.42 4.18 6.03 8.39 PE 96.14 42.34 24.52 16.99 12.21 PB 9.72 8.15 6.23 4.64 3.43 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司主要产品与业务有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏设备、智慧能源运维服务等，是国内最大的光伏逆变器制造商。 （资料来源：公司招股说明书及2022年年报） 未来3-6个月重大事项提示： 无 交易数据 52周股价区间（元） 149.00/56.01 20.95/11.09 总市值（亿元） 1522 537 流通市值（亿元） 1157 456 总股本/流通A股（万股） 148519/112922 422507/345150 流通B股/H股（万股） 52周日均换手率 2.60 2.92 52周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082 hongy i@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110001 研究助理：侯河清 010-66554108 houhq@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480122040023 研究助理：吴征洋 010-66554045 wuzhy @dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480123010003 P2 东兴证券公司报告 阳光电源（300274）：逆变器和储能出货增长，全年业绩符合预期 化 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表利润表2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E流动资产合计36,307.4351,993.7379,666.96112,101.13151,225.73营业收入24,136.6040,257.2464,177.6290,575.27122,370.24货币资金7,790.1411,666.6019,253.2827,172.5836,711.07营业成本18,765.2330,375.8148,290.5468,724.8193,457.87应收账款11,659.5917,220.4830,358.3542,845.4057,885.59营业税金及附加82.49142.61218.67308.62416.95其他应收款799.33946.581,171.812,348.323,314.24营业费用1,582.583,169.264,436.975,768.067,210.07预付款项359.82382.89862.981,217.941,645.47管理费用491.05612.31857.241,114.411,393.02存货10,767.5219,060.1423,539.2033,499.8845,556.00财务费用283.26-477.24260.56269.69222.17其他流动资产4,783.782,491.803,304.834,051.104,949.96研发费用1,161.391,692.162,369.023,079.723,849.66非流动资产合计6,532.709,632.498,605.017,640.196,693.72资产减值损失-481.17-831.11-952.57-1,344.39-1,816.31长期股权投资115.16228.28231.16234.04236.92公允价值变动收益66.44-29.610.000.000.00固定资产4,590.385,103.264,470.823,807.353,112.84投资净收益354.9740.34176.96176.96176.96无形资产174.39340.37283.65226.92170.19加：其他收益186.75219.19188.02188.02188.02其他非流动资产1,204.772,673.152,579.442,579.442,579.44营业利润1,897.584,141.147,157.0310,330.5414,369.17资产总计42,840.1361,626.2188,271.96119,741.32157,919.45营业外收入17.129.1620.6320.6320.63流动负债合计23,507.3635,468.6057,434.7681,489.98108,768.24营业外支出22.0216.3420.2620.2620.26短期借款1,524.581,422.194,289.525,983.186,221.75利润总额1,892.674,133.967,157.4010,330.9114,369.54应付账款17,764.8425,925.9942,096.4259,909.6481,470.24所得税188.68438.53716.241,033.811,437.95其他流动负债4,217.948,120.4211,048.8115,597.1621,076.25净利润1,703.993,695.446,441.169,297.1012,931.59非流动负债合计2,629.096,420.625,088.493,825.382,655.83少数股东损益121.29102.03235.15339.41472.10长期借款2,175.234,592.653,260.531,997.42827.86归属母公司净利润1,582.713,593.416,206.018,957.6912,459.49其他非流动负债453.861,827.971,827.971,827.971,827.97负债合计26,136.4541,889.2262,523.2585,315.36111,424.072021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益1,048.611,070.691,305.841,645.252,117.35成长能力实收资本（或股本）1,485.221,485.191,485.191,485.191,485.19营业收入增长25.15%66.79%59.42%41.13%35.10%资本公积6,959.707,052.847,052.847,052.847,052.84营业利润增长-12.49%118.23%72.83%44.34%39.09%未分配利润7,210.1510,128.2715,904.8424,242.6835,840.00归属于母公司净利润增长-19.01%127.04%72.71%44.34%39.09%归属母公司股东权益合计15,655.0618,666.3124,442.8732,780.7144,378.03获利能力负债和所有者权益42,840.1361,626.2188,271.96119,741.32157,919.45毛利率(%)22.25%24.55%24.75%24.12%23.63%现金流量表净利率(%)7.06%9.18%10.04%10.26%10.57%2021A2022A2023E2024E2025E总资产净利润（%）3.69%5.83%7.03%7.48%7.89%经营活动现金流-1,682.491,126.606,604.308,241.1211,416.65ROE(%)10.11%19.25%25.39%27.33%28.08%净利润1,703.993,695.446,112.378,968.3112,602.80偿债能力折旧摊销303.83383.81936.66967.69949.35资产负债率(%)61%68%71%71%71%财务费用283.26-477.24260.56269.69222.17流动比率1.541.471.391.381.39投资损失-354.97-40.34-176.96-176.96-176.96速动比率1.030.890.930.920.92营运资金变动-3,231.08-3,765.17-987.73-2,153.32-2,546.41营运能力其他经营现金流-387.521,330.10459.40365.70365.70总资产周转率0.560.650.730.760.77投资活动现金流-3,713.21345.56137.18137.18137.18应收账款周转率2.222.502.282.282.28资本支出1,541.40152.650.000.000.00应付账款周转率1.912.262.122.122.12长期投资-2