首次覆盖报告：品类拓宽打开增量空间，产能扩充巩固龙头地位

请仔细阅读报告尾页的免责声明 1 公司深度报告 2023年04月21日 品类拓宽打开增量空间，产能扩充巩固龙头地位 ——中船特气（688146.SH）首次覆盖报告 核心观点 公司深耕电子特气产业链，成为行业领军人物。公司前身七一八所下的特气工程部成立于2000年，经过多年的深耕，打破技术壁垒，实现国产化，同时加快产业布局和扩充产能，实现公司产品的多样化和规模化，逐步形成以三氟化氮和六氟化钨为核心的电子特气业务和三氟甲磺酸系列产品，广泛应用于集成电路、显示面板、锂电新能源等行业，客户覆盖中芯国际、长江存储、华润微、京东方、海力士、台积电等集成电路和显示面板头部厂商。2019-2022年，公司营收CAGR为23.56%，归母净利CAGR达到25.02%，实现较快增长。 下游需求崛起，电子特气供需转换实现快速发展。电子气体是集成电路、显示面板等行业不可或缺的关键性材料，是集成电路制造的第二大制造材料，仅次于硅片。据IC Insight数据，2020-2025年中国集成电路需求量CAGR预计达到9.29%，目前，中国集成电路供给量严重不足，自给率低，随着政策的引导和下游需求的崛起，2020-2025年中国集成电路供给量CAGR预计达到13.73%，自给率从15.87%有望提升至19.37%，带动核心材料特种气体的发展。同时，中国大陆面板产能占全球比重超过六成，据Frost&Sullivan数据，2020-2024年中国大陆面板市场规模CAGR预计为6.34%，进一步带动电子特气发展。公司的核心产品为三氟化氮和六氟化钨，是电子特气中市场规模最大的两种气体，2021年占比为20%和8%，公司拥有9250吨三氟化氮产能，是国内最大、全球第二的三氟化氮企业，同时又有2230吨六氟化钨产能，居于全球首位，目前已经成为国内电子特气收入规模最大、市占率最高的企业。据TECHCET数据，目前这两种气体供给大于需求，预计2025年需求将大于供给，出现供给缺口，叠加中国三氟化氮需求量快速提升，公司作为行业龙头，有望从中受益。 募投项目打破产能瓶颈，品类拓宽打开增量空间。随着集成电路和显示面板景气度上行，公司订单饱满，产能利用率处于较高水平，产能已经成为公司扩张瓶颈。公司通过IPO实际募集资金28.71亿元，主要用于年产3250吨三氟化氮项目、年产500吨双（三氟甲磺酰）亚胺锂项目、年产735吨高纯电子气体项目、年产1500吨高纯氯化氢扩建项目、制造信息化提升工程建设项目和补充流动资金。三氟化氮项目将缓解公司三氟化氮产能不足的情况，进一步巩固公司的龙头地位；双（三氟甲磺酰）亚胺锂项目将有助于公司加强对锂电池溶质锂盐领域的布局，培育新的增长点；高纯电子气体项目将丰富产品结构，满足客户多样化需求；高纯氯化氢扩建项目将有效满足客户对纯度5N以上的高纯氯化氢需求，扩大市场占有率。 投资建议 公司为电子特气行业龙头，市场份额占比高，叠加募投项目打破公司产能瓶颈，助力三氟化氮业绩持续高增，同时品类扩张丰富产品结构，满足客户多样化需求，成为公司业绩新的增长点。我们预计2022/2023/2024年公司营收分别为23.81/29.94/35.59亿元，归母净利分别为4.52/5.64/6.88亿元，对应EPS分别为0.85/1.07/1.30元/股，公司IPO发行价格为36.15元/股，对应PE为42/34/28倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 评级 推荐（首次覆盖） 报告作者 作者姓名 彭琦 资格证书 S1710522060001 电子邮箱 pengq887@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股) 529.41 流通A股/B股(百万股) 529.41/0.00 资产负债率(%) 19.46 每股净资产(元) 0.00 市净率(倍) 0.00 净资产收益率(加权) 0.00 12个月内最高/最低价 0.00/0.00 相关研究 -20.0-10.00.010.020.030.022-0422-0722-1023-0123-04%N中船电子沪深300公司研究· N中船 ·证券研究报告 请仔细阅读报告尾页的免责声明 2 N中船(688146.SH) 风险提示 市场竞争加剧；募投项目进展不及预期；下游需求不及预期。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1956.46 2381.25 2993.95 3558.66 增长率（%） 12.90 21.71 25.73 18.86 归母净利润 383.26 452.16 564.14 687.68 增长率（%） 7.92 17.98 24.77 21.90 EPS（元/股） 0.85 0.85 1.07 1.30 市盈率（P/E） 0.00 42.33 33.92 27.83 市净率（P/B） 0.00 6.98 5.79 4.79 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测（股价为公司IPO发行价格）。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 3 N中船(688146.SH) 正文目录 1. 深耕电子特气多年，注重技术带动公司发展............................................................................................................. 5 1.1. 国内电子特气领先企业，步步为营实现跨越式发展 ..................................................................................... 5 1.2. 高度重视研发投入，技术领先打造产品竞争力 ............................................................................................. 6 1.3. 深度绑定大客户，带动业绩稳步攀高 ............................................................................................................. 7 1.4. 募投项目打破产能瓶颈，增产扩大市场份额 ................................................................................................. 9 2. 下游需求崛起，电子特气需求持续提升................................................................................................................... 10 2.1. 集成电路+显示面板需求增加，电子特气稳定增长 .................................................................................... 10 2.2. 三氟化氮+六氟化钨供需逆转实现稳定增长，国内企业有望受益下游增长 ............................................ 13 2.3. 公司紧抓三氟甲磺酸产品细分赛道，产能扩充成为行业龙头 ................................................................... 15 3. 产能增加+种类拓宽，成为公司增长驱动力 ............................................................................................................ 16 3.1. 扩产打破产能瓶颈，深耕多年实现技术领先 ............................................................................................... 16 3.2. 三氟甲磺酸烯系列产品应用广阔，绑定大客户实现稳定增长 ................................................................... 18 4. 盈利预测、估值与投资评级 ...................................................................................................................................... 19 4.1. 盈利预测假设与业务拆分............................................................................................................................... 19 4.2. 估值分析与投资建议....................................................................................................................................... 20 5. 风险提示 ...................................................................................................................................................................... 20 图表目录 图表1. 公司主要产品应用领域 ................................................................................................................................... 5 图表2. 截至2023年3月公司股权结构 ..................................................................................................................... 6 图表3. 公司核心技术 ................................................................................................................................................... 7 图表4. 公司研发费用支出（亿元） ........................................................................................................................... 7 图表5. 可比公司研发费用率 .............................................................................................................................