公司首次覆盖报告风电整机龙头，太空光伏打开增量空间

明阳智能(601615)[Table_Industry]资本货物/工业 明阳智能公司首次覆盖报告 本报告导读： 2025年公司业绩预计大幅增长，风电行业周期筑底上行可期、公司降本增效举措成效显现、海上风电业务、海外业务进展顺利等多重因素共振，公司收购德华芯片，太空光伏打开增量空间。 投资要点： 风电整机制造龙头企业，盈利能力企稳，海上风电业务、海外业务进展顺利。公司是全球新能源装备行业的领军企业，在市场占有率上持续保持行业领先地位，一方面受益于风电行业政策引导与内部自律等因素促使下的价格企稳回升，另一方面通过实施平台化、精细化成本管控，实现全产业链降本增效目标。公司海上风电加速向深海拓展，2025年海上新增装机容量排名全国第二、市场份额达24.6%；公司持续推进国际化战略，2025年上半年公司携手巴斯夫开发、建设和运营的首个中德海上风电场项目明阳巴斯夫湛江海上风电示范项目。我们认为，公司风电设备主业盈利能力修复，海上风电、海外风电业务顺利开展将进一步打开增量空间。 收购德华芯片交易有序推进，收购完成后公司光伏板块有望进一步向太空光伏领域拓展。2026年1月，公司发布公告拟收购德华芯片100%股权，德华芯片具备从外延材料到电源系统全产业链研制能力并提供能源系统整体解决方案，主要产品包括砷化镓太阳电池外延片、刚性及柔性砷化镓太阳电池芯片等。本次交易如果顺利完成，将拓展公司战略发展空间、强化协同效应、提升公司在光伏领域综合竞争力，为公司增加一个高壁垒、高成长性的新兴业务板块，增强抗周期能力和长期盈利能力。 风电设备周期筑底上行可期，降本增效举措成效显现，公司业绩增长进入快车道。公司2025年度业绩预增公告显示，归母净利润预计达到8.0-10.0亿元，同比增长131.14%-188.92%，扣非归母净利润预计增长230.66%-344.68%。业绩上升的主要原因是报告期内，公司风机交付规模及销售收入同比实现较大增长，同时降本增效举措效果逐步体现，风机及配件毛利率实现一定幅度的改善。 风险提示：市场竞争格局变化、原材料价格波动、海外业务发展不及预期、收购德华芯片交易进展不及预期等。 财务预测表 根据历史财务数据和公司公告，我们假设： （1）风力发电机组业务，公司海上风电技术领先、市场占有率高，考虑受益于出海的进一步发展，我们看好海上风电+出海业务催化下收入有望进一步增长作为第二增长曲线，同时考虑到国内风电制造持续价格修复带来的公司业绩改善；我们预测25-27年的营业收入分别为316.67、361.00、404.32亿元，毛利率分别为4.00%、7.00%、7.50% （2）电站产品销售业务，公司近年来增长情况有所波动，考虑相对高基数的扰动，我们看好公司滚动开发的轻资产运营理念和算力需求高速增长背景下，以及今年来“算电协同”等领域在政策推动下快速发展对公司业绩的潜在促进，我们预测25-27年的营业收入分别为39.09、52.77、70.18亿元，毛利率分别为44.50%、46.00%、47.00%。 （3）发电业务，公司该项业务近年来从营业收入增长速度和增速的变化趋势看，相对而言处于比较稳定增长的阶段，我们看好公司发电业务继续稳健增长，同时作为高毛利率业务板块有效支撑公司盈利水平提升，我们预测25-27年的营业收入分别为19.20、21.69、24.73亿元，毛利率分别为57.00%、58.00%、57.00%。 （4）其他主营业务，考虑收购德华芯片带来的协同效应和商业航天快速发展预期下太空光伏领域的增量空间，以及公司在光伏领域多年深耕的技术积累，我们看好公司光伏板块业务持续放量，预测25-27年的营业收入分别为21.39、32.08、38.49亿元，毛利率分别为8.50%、9.00%、8.50%。 参考可比公司，我们给予公司2026年25倍PE估值，对应目标价20.75元，首次覆盖给予“增持”评级。 本公司是本报告所述三一重能(688349)的做市券商。本报告系本公司分析师根据三一重能(688349)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号