海风整机龙头，出海及太空光伏打开长期向上空间

投资逻辑： 国产海风机组龙头，短中长三重逻辑支撑业绩进入向上通道。短期维度，国内陆风重回通胀，我们不完全统计2025年各功率段陆风机组不含塔筒中标均价同比提升超10%，随着2026-2027年高价订单交付占比提升，预计公司制造端业绩弹性有望持续释放。中期维度，国内海风建设在经历三年调整后，需求景气度有望逐步回暖，我们预计“十五五”阶段国内海风年平均装机有望从“十四五”的8GW提升至15-20GW，看好公司作为国内海风龙头充分受益。长期维度，欧洲海风进入高速建设阶段，预计2030年后年均装机有望提升至15GW以上，而当前欧洲本土海上大风机产能仅4GW，叠加欧洲开发商对项目降本的强烈诉求，预计公司凭借英国本土基地实现欧洲海风市场突破，从而打开长期成长空间。 收购卫星能源系统研制商，太空光伏技术路线全面布局。2026年1月22日，公司公告拟通过发行股份及支付现金的方式收购中山德华芯片100%的股权，并募集配套资金。德华芯片业务主要聚焦于柔性空间太阳电池芯片、柔性太阳电池电路等产品，具备砷化镓组件级供应能力，总经理为蓝箭航天前高级副总裁杨文奕。2025年9月，由德华芯片制作的全球首套重量最轻、收拢体积最小、发电效率最高、展开机构最简单可靠的卫星全柔性卷迭式太阳翼被用于中国商业卫星公司互联网技术试验卫星并成功发射。同时，上市公司体内具备HJT地面光伏产品量产能并已建立钙钛矿百兆瓦级中试线，后续有望凭借德华芯片在砷化镓领域的客户基础和验证渠道，在相应产品研发后顺畅地进入在轨验证阶段，进一步打开高功率、大面积、商业化卫星的能源系统市场。 盈利预测、估值和评级 我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入374亿/427亿/464亿元，同比+37.6%/+14.3%/+8.6%，实现归母净利润10.2亿/22.1亿/31.4亿 元 ， 同 比+195.4%/+116.2%/+42.2%， 对 应EPS为0.45/0.98/1.39元。公司受益于国内陆风价格上行及海风建设加速，中短期盈利弹性释放确定性强，欧洲海风产能投资及收购中山德华芯片确立长期成长动能，维持“买入”评级。 风险提示 中山德华芯片收购不及预期；海外市场开拓不及预期；海风项目推进进度不及预期的风险；市场竞争加剧风险。 内容目录 一、国产海风整机龙头，短中长三重逻辑驱动业绩进入向上通道.......................................4 1.1明阳智能：国内海风整机龙头，业绩进入向上通道...........................................41.2短期：国内陆风机组价格上涨，短期盈利弹性将确定性释放...................................41.3中期：立足粤琼，国内海风项目开发加速驱动公司海风业务成长...............................71.4长期：大型化优势助力开发商降本，出海欧洲前景光明、空间巨大.............................8 二、卫星能源系统研制商，太空光伏技术路线全面布局..............................................12 2.1前瞻布局空间级能源业务，锚定市场主流路线..............................................122.2砷化镓组件级供应商，柔性太阳翼方案获得重大突破........................................132.3太空光伏有望转型高性价方案，HJT、钙钛矿应用潜力巨大...................................17 三、盈利预测与投资建议........................................................................20 四、风险提示..................................................................................20 图表目录 图表1：2022-2024年，公司在国内风机吊装市占率排名维持前四.....................................4图表2：风机制造板块占公司营收比例约80%.......................................................4图表3：陆风通缩+海风需求不及预期导致公司23-25年盈利承压.....................................4图表4：2021-2024年国内陆风机组中标均价加速下降...............................................5图表5：2021-2024年国内机组单机功率加速提升...................................................5图表6：低价竞争及激进大型化带动2024年行业事故率明显上行.....................................5图表7：2025年陆风不含塔筒中标均价上涨超10%..................................................5图表8：2025年国内大型化进度放缓..............................................................6图表9：传动链由“三点支撑”转为“前集成”，带动10MW风机整体成本下降超2%..........................6图表10：结合公司目前在手订单及最近两年新签、外销规模数据，预计2026年公司还有部分低价订单交付.7图表11：浙江、上海、山东深远海示范项目进度相对较快...........................................7图表12：国内现有海风项目储备规模大...........................................................8图表13：“十五五”周期国内海风有望迎来高速增长期................................................8图表14：2023-2024年，公司在国内海风吊装市场连续两年市占率排名第一............................8图表15：2022-2024年公司海风机组销售规模呈下降趋势，随着国内海风建设需求起量，海风销售有望回暖8图表16：交通、工业电气化及数据中心需求带动欧洲用电量需求重回增长.............................9图表17：海风是满足欧洲当前可负担、安全、清洁要求的最优能源形式...............................9图表18：2026年起欧洲海风有望进入建设高峰期...................................................9图表19：目前欧洲已完成CfD签约的漂浮式项目规模总计约1.5GW，有望在2029-2031年批量并网........9图表20：欧洲海上风机产能相对较少，海风建设大国英国无海风机组产能............................10 图表21：受原材料通胀影响，2022年后，欧洲海风项目单位造价提升至3800-4000欧元/kW水平.........10图表22：国产整机海外销售单价较西方制造整机低30%，性价比优势明显（美元/kW）..................10图表23：风机大型化对海缆、基础、安装降本效果显著............................................11图表24：公司海风大型化进展较欧洲友商实现大幅领先............................................11图表25：欧洲顶级海风项目开发商对采购中国风机持开发态度......................................11图表26：公司计划在英国苏格兰投资15亿英镑分三阶段建设欧洲本土海风制造基地，..................12图表27：英国AR7海风拍卖规模超预期，看好公司苏格兰产能填补英国风机产能空白...................12图表28：明阳集团在空间能源技术的产业布局超10年.............................................13图表29：德华芯片购前股权结构................................................................13图表30：1958年至今，太空光伏主流技术从晶硅迭代到砷化镓......................................13图表31：砷化镓的光生伏特效应示意图..........................................................14图表32：GaAs带隙宽度最佳....................................................................14图表33：直接带隙材料中，光子更容易被激发接收................................................14图表34：砷化镓自修复能力相对较强，仅结区附近的位移损伤影响较大..............................15图表35：三结砷化镓太阳电池在中高轨道运行十年，电流衰减幅度不到10%...........................15图表36：德华芯片砷化镓电池核心材料与结构....................................................15图表37：卫星全柔性卷迭式太阳翼对比传统折叠式太阳翼优势明显..................................16图表38：德华芯片柔性电池阵于2022年底完成交付...............................................16图表39：N型硅损伤系数显著高于P型硅.........................................................17图表40：perc和p-hjt结构对比................................................................18图表41：钙钛矿材料中离子组合的种类丰富......................................................18图表42：钙钛矿电池具备相对最高的能质比（电池片口径）........................................19图表43：公司HJT产品分为四个系列，涵盖不同应用场景..........................................19图表44：定制化BIPV组件.....................................................................20图表45：推荐标的估值表......................................................................20 一、国产海风整机龙头，短中长三重逻辑驱动业绩进入向上通道 1.1明阳智能：国内海风整机龙头，业绩