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隔膜盈利大幅改善,叶片和玻纤底部夯实,23盈利弹性向上

中材科技,0020802023-03-18孙颖、韩宇中泰证券九***
隔膜盈利大幅改善,叶片和玻纤底部夯实,23盈利弹性向上

请务必阅读正文之后的重要声明部分 【中泰建材】中材科技事件点评:中建材叶片资产强强整合;看好23叶片盈利弹性向上(20230119) 【中泰建材】中材科技深度:央企新材料平台,迎多业务景气+α共振拐点20221212 【中泰建材】中材科技22年半年报点评:叶片景气触底回升,隔膜加速改善,站在盈利转折点20220818 【中泰建材】中材科技事件更新点评:站在多业务板块景气共振的拐点20220626 [Table_Title] 评级:买入(维持) 市场价格:21.43 153.08 分析师:孙颖 执业证书编号:S0740519070002 Email:sunying@zts.com.cn 分析师:韩宇 执业证书编号:S0740522040003 Email:hanyu@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万) 1,678 流通股本(百万) 1,678 市价(元) 21.43 市值(百万元) 35,962 流通市值(百万元) 35,962 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,295 22,109 26,804 31,781 38,342 增长率yoy 8% 9% 21% 19% 21% 归母净利润(百万元) 3,373 3,511 3,601 4,590 5,560 增长率yoy 64% 4% 3% 27% 21% 每股收益(元) 2.01 2.09 2.15 2.74 3.31 每股现金流量 2.19 1.88 3.59 3.65 4.06 净资产收益率 22% 16% 14% 15% 15% P/E 10.7 10.2 10.0 7.8 6.5 P/B 2.5 2.1 1.8 1.4 1.2 备注:股价取自2023年3月17日收盘价 投资要点  事件:公司发布22年年报,报告期内营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为221.09、35.11和22.01亿元,分别同比+ 8.94%、+ 4.08%和-14.47%。22Q4营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为74.08、10.93和5.57亿元,分别同比+ 31.03%、+ 50.57%和+ 122.37%。  锂电隔膜盈利加速改善,内生α强。22年公司销售锂电隔膜A品11.3亿平,同比+ 65.34%,实现收入18.7亿元,同比+ 65.84%,单平价格1.65元/平,同比基本持平。单平价格持平下毛利率同比+14.11pct,背后是公司持续提升车速(+30%)、良率(A品率超85%)和产能利用率(+9pct)水平,22年单平成本0.99元/平,同比- 18.84%。22年锂电隔膜营业利润4亿元,净利润4.8亿元,净利润大于营业利润,我们判断背后是中材锂膜作为高新技术企业,享受固定资产所得税加计扣除政策致所得税费用减少。22年单平净利0.42元,同比21年的0.13元大幅提升。展望23年,新能源车销量降速下隔膜供需紧张态势或不再,公司作为隔膜行业后起之秀,23年产能扩张+成本节降+产品结构优化空间大,有望凭借内生α获得好于行业的盈利韧性,看好23年量增带来公司隔膜利润弹性释放。  23年风电装机有望高增,中材叶片盈利反转确定度高。22年中材叶片实现收入65亿,同比-6.78%,实现出货14395MW,同比+26.01%,单MW价格45.18万元,同比 -26.02%,单MW成本40.74万元,同比-20.81%,22年行业底部公司持续推进产线自动化改造等内部降本增效工作,成果显著。22年中材叶片实现净利润1.1亿,单MW净利润0.76万元,行业底部依然维持一定盈利,彰显龙头经营韧性。展望23年,根据金融界信息,22年风电行业累计招标111.92GW,其中陆上85.92GW,海上26GW。风电新增装机落后招标1年左右,22年招标量大增或预示23年风电装机需求明显改善。23年风电装机改善或提振叶片出货量,摊薄成本和费用,叠加原材料树脂价格下行,叶片行业盈利有望底部改善。1月18日中材科技、中材叶片、中国复材、中国巨石于北京签署《合作备忘录》,约定中材叶片向中国复材与中国巨石增发股份收购其持有的中复连众股权,完成后中材叶片将持有中复连众95%股权,整合完成后,中材科技将成为全球最大叶片厂商,同时中材叶片与中复连众业务互补性强,有望增强中材叶片盈利向上弹性。  泰玻产品结构高端化+产能有增量,核心受益玻纤23年供需改善。22下半年玻纤内外需求双重走弱,内需体现在国内PMI指数自22年6月的50.2回落下行至22年12月的47,外需体现在22年1-12月玻璃纤维及制品出口价格指数、数量指数和价值指数波动下行,22年12月达到全年最低点。内外需双弱下玻纤粗纱价格22年7月开始大 隔膜盈利大幅改善,叶片和玻纤底部夯实,23盈利弹性向上 中材科技(002080)/新材料 证券研究报告/公司点评 2023年3月18日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 【中泰建材】中材科技21年年报业绩预告点评:各项业务全面开花,玻纤、锂膜高景气,风电拐点将至20220207 【中泰建材】中材科技21年三季报点评:玻纤赋能业绩,锂膜接力成长,风电叶片望迎景气发展20211020 【中泰建材&电新】玻纤韧性强、锂膜景气度高,风电叶片略承压(20211010) 【中泰建材&电新】中材科技21年中报点评:玻纤盈利超预期;叶片拐点将至;锂膜迎来提升期(20210818) 【中泰建材&电新】中材科技中报业绩预告点评:各项业务全面开花,期待锂膜业绩释放(20210706) 【中泰建材&电新】中材科技一季报点评:一季度玻纤量价齐升,碳中和带来长期成长(20210423) 幅下行,至22Q4和23Q1趋于稳定。22年泰玻销量116.2万吨,同比+4.5%,吨售价7874.96元,同比基本持平,吨成本5322.11元,同比+17.87%,成本大幅增加主要是因22年天然气等原燃料价格大幅上涨。吨净利2422.41元,同比-7.09%,吨价格持平但成本较大幅度上涨的背景下,吨净利下降幅度较小,我们判断背后是铑粉售卖贡献非经常性损益。当前直接纱均价4075元左右,已跌破小企业成本线,下行空间有限。电子纱价格触底早于粗纱,价格已有所反弹。展望23年,预计粗纱、电子纱有效产能增速均放缓,粗纱增幅小于3.5%,电子纱约2.9%。粗纱需求稳健增长,风电、基建成为主要拉动力量,粗纱静待下游需求启动后供需改善,电子纱价格上扬弹性可期。泰山玻纤作为全球第二大玻纤企业,21年产品结构中风电、电子占比分别为21%、22%,将受益23年风电纱需求高增和电子纱供需改善。23年2月,泰玻邹城6改12线点火,产能净新增6万吨,山西基地第一条15万吨线预计23年内投产,23年泰玻产能净增量有望达21万吨。看好玻纤板块23年盈利改善。  高压气瓶22年销量高增,前瞻卡位车载储氢瓶潜力赛道。22年公司高压复合气瓶销量22.15万个,同比+78.34%,单个售价4843.09元,同比+4.14%。公司是车载CNG气瓶龙头,22年销量高增主要一方面受益CNG气瓶装车量提升,另一方面我们判断是车载储氢瓶业务受益于22年燃料电池汽车销量高增(同比+112.84%)而实现放量。展望23年,氢能发展顶层规划落地和燃料电池示范应用补贴将共同催化燃料电池汽车销量高速增长,公司作为车载储氢瓶行业排名前列的龙头企业,将核心受益。  新材料平台型公司的定位日渐清晰,看好公司23年多业务板块α共振。中材科技作为央企中国建材集团旗下新材料平台型公司定位日渐清晰,公司当前玻纤及叶片业务景气触底改善,锂电隔膜成本挖潜、产品结构改善和产能扩张将带来盈利弹性空间。作为高压复合气瓶龙头,前瞻卡位车载储氢瓶潜力高增赛道。23年公司或将迎来多业务板块α共振的拐点。  投资建议:公司公布2022年业绩,我们引入2025年盈利预测,预计公司2023-2025归母净利润分别为36/45.9/55.6亿(2023-2024年前值分别为33.4/41.3亿),2023-2024盈利预测上调,主要是考虑到当前隔膜业务盈利加速改善,风电叶片和玻纤底部态势明朗,对应2023-2024盈利弹性空间和确定性打开。新盈利预测对应的2023-2025年PE分别为10/8/7X,维持“买入”评级。  风险提示:玻纤需求大幅下滑,新增供给过高,玻纤原纱价格大幅下滑;风电装机大幅下滑;锂电隔膜业务不及预期。氢燃料电池汽车推广应用不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1:22营收221.09亿元,同比+8.94% 图表2:22扣非归母净利22.01亿元 1) 2) 资料来源:wind,中泰证券研究所 3) 4) 资料来源:wind,中泰证券研究所 图表3:22毛利率25.54 %,同比-4.46pct 图表4:2018-22三大费用率 5) 资料来源:wind,中泰证券研究所 6) 7) 资料来源:wind,中泰证券研究所 图表5: 22年收现比为77.18% 图表6:22资产负债率51.92%,同比-6.59pct 8) 资料来源:wind,中泰证券研究所 9) 10) 资料来源:wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表7:公司财务报表 来源:Wind,中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金5,7839,04414,12320,082营业收入22,10926,80431,78138,342应收票据777000营业成本16,46319,43022,69826,834应收账款5,5366,2027,1438,558税金及附加196322318392预付账款307291340403销售费用297402477767存货3,1783,3133,6744,400管理费用1,0011,3401,5891,917合同资产34109123115研发费用1,0571,2821,5201,833其他流动资产3,8614,6295,4686,566财务费用38724311065流动资产合计19,44223,48030,74840,009信用减值损失16161616其他长期投资242242242242资产减值损失-155-155-155-155长期股权投资153153153153公允价值变动收益23111115固定资产19,99719,00818,14917,409投资收益120597685在建工程3,8673,9673,9673,867其他收益270270270270无形资产1,5161,5261,5971,686营业利润4,0604,3885,5886,765其他非流动资产1,6721,7271,7571,777营业外收入27000非流动资产合计27,44726,62325,86525,134营业外支出21212121资产合计46,88950,10356,61365,143利润总额4,0664,3675,5676,744短期借款1,63797226335所得税335541689836应付票据3,6343,7744,3855,491净利润3,7313,8264,8785,908应付账款5,1225,8296,8778,211少数股东损益220226288348预收款项0000归属母公司净利润3,5113,6004,5905,560合同负债339482572690NOPLAT4,0