中国啤酒行业：高端化驱动2023年收入加速增长，但爆发尚待时日

浦银国际研究 行业点评 | 消费行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国啤酒行业：高端化驱动2023年收入加速增长，但爆发尚待时日  高端化依然是行业增长的主要驱动力：毋容置疑，疫情在2022年大幅拖累了中国啤酒行业高端化的进程。这种影响主要来自于以下方面：1）现饮渠道受到防疫措施的影响；2）疫情带来的不确定性使消费意愿下降；3）经济下行导致消费力不足。据我们观察，疫情期间，高线城市消费升级依然持续，而中低线城市的消费偏好则开始转向高性价比的产品。这也解释了为什么2022年一些超高端啤酒产品（比如喜力）仍维持高速增长，而次高端价格带的产品（如青岛纯生，华润Super X）增长相对而言则明显乏力。随着后期餐饮渠道逐渐恢复和消费力逐渐回升，我们相信，次高端与高端价格带产品将在2023年加速增长，中国啤酒市场的高端化进程将重回正轨。这也将带动各大啤酒玩家销售单价和毛利率的同比提升。  原材料压力有望同比改善：2022年初俄乌战争的爆发使啤酒行业主要原材料价格大幅攀升，也为各大啤酒玩家的生产成本与利润率带来较大压力。展望2023年，我们认为，在较高的基数下，尽管2023年成本依然将同比上涨，但涨幅有限。主要由于虽然大麦成本（约占啤酒成本10-12%）同比攀升的幅度可能高于2022年（主要由于2022年大麦锁价期限结束，各大啤酒企业需要在2023年初重新制定采购价格），但其他原材料价格（包括铝、玻璃、包装纸等）都将有所回落。另一方面，各大啤酒企业从2022年末就开始调整部分产品价格，来抵消原材料价格带来的压力。考虑到2023年啤酒玩家高端化有望重启，产品结构有望进一步升级，我们预计，原材料压力对各啤酒企业毛利率的影响比较有限。  啤酒行业整体显著反弹尚待时日：由于全国现饮渠道（包括餐饮与夜场）尚未完全重开，而消费力尚待修复，因此整体啤酒行业尚未看到显著好转的信号。根据我们渠道调研，尽管今年有春节提早和返乡过年的帮助，但各大啤酒玩家1月销量同比仅微增，并未大幅好于市场预期。另一方面，啤酒行业目前依然处于动销淡季，通常从5月才开始逐渐迈入旺季。因此，目前市场对啤酒行业的投资热度仍相对较低。在现饮渠道恢复的基础上，我们预计啤酒行业有望从5月开始拉开反弹序幕，而市场情绪和投资热情有望在4月开始逐渐升温。  华润与重啤依然是我们啤酒行业首选：鉴于高端化将在2023年重新驱动行业的增长，那么我们判断行业潜在赢家的主要标准仍然是1）强大的高端及以上啤酒品牌/产品矩阵；及2）对高端与超高端渠道与终端（尤其是现饮渠道）的掌控。在疫情的巨大挑战下，华润啤酒旗下的喜力仍在2022年取得高速增长，足以说明其在中国高端啤酒市场的巨大增长潜力。我们预期喜力在2023年仍将维持较高的增长趋势。而重啤在低基数的基础上，销量、单价、利润率有望在2023下半年表现出较大的弹性。因此，我们重申，华润（291.HK，目标价HK$75.6；买入）与重啤（600132.CH，目标价RMB 159.6；买入）是我们在中国啤酒行业中的首选。浦银国际 行业点评 中国啤酒行业 林闻嘉 消费分析师 richard_lin@spdbi.com (852) 2808 6433 桑若楠，CFA 助理分析师 serena_sang@spdbi.com (852) 2808 6439 2023年2月8日 扫码关注浦银国际研究 2023-02-08 2 图表 1：各啤酒企业2021年至今涨价情况汇总 公司 日期 提价产品及幅度 青岛啤酒 2021年8月 纯生终端箱价提4元左右，涨幅约为5% 2021年12月 各地陆续对经典、纯生、白啤等主力产品出厂价、终端价提升8-10% 2022年12月 经典提价5%，1903提价8% 华润啤酒 2021年9月 勇闯天涯新包装涨幅约为10% 2022年11月 非现饮渠道勇闯提价6-7%，减少餐饮渠道纯生的费用 2023年 除喜力外，主要产品均将考虑提价，提价幅度未定 重庆啤酒 2021年10月 330ml小罐乌苏酒液升级，换包装提价 2021年四季度 疆内大乌苏出厂价每瓶提8毛，绿乌苏出厂价涨2元 2022年12月 疆外乌苏提价3-4% 百威亚太 2021年4月 百威等多个品牌提价0.6-1.8% 2021年三季度 科罗娜、蓝妹福佳提价3-5% 2021年3-4季度 核心+产品提价3-10% 2021年12月 百威品牌提价CPI相近水平 2022年4月 核心、实惠产品提价中单位数 2022年11月 高端及超高端产品提价CPI相近水平 资料来源：公司资料、浦银国际 图表 2: 中国长江铝价 图表 3: 法国大麦期货价格 注：截至2023年2月8日。资料来源：Bloomberg，浦银国际 注：截至2023年2月8日。资料来源：Bloomberg，浦银国际 2002503003504004505002021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月（欧元/吨）13,00015,00017,00019,00021,00023,00025,0002021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月(元/吨) 2023-02-08 3 图表 4: 中国玻璃价格 图表 5: 中国瓦楞纸价格 注：截至2023年2月8日。资料来源：Wind，浦银国际 注：截至2023年2月8日。资料来源：Wind，浦银国际 图表 6：SPDBI消费行业覆盖公司 股票代码 公司 现价(LC) 评级 目标价(LC) 评级及目标价 发布日期 行业 2331 HK Equity 李宁 73.3 买入 87.6 2023年1月9日 运动服饰品牌 2020 HK Equity 安踏体育 113.5 买入 131.0 2023年1月11日 运动服饰品牌 3813 HK Equity 宝胜国际 0.9 买入 1.1 2022年5月13日 运动服饰零售 6110 HK Equity 滔搏 7.3 买入 9.5 2023年2月1日 运动服饰零售 2150.HK Equity 奈雪的茶 6.2 持有 6.6 2023年2月7日 现制茶饮 291.HK Equity 华润啤酒 57.0 买入 75.6 2023年2月8日 啤酒 600132.CH Equity 重庆啤酒 120.0 买入 159.6 2023年1月30日 啤酒 1876.HK Equity 百威亚太 23.5 持有 20.0 2022年10月27日 啤酒 0168.HK Equity 青岛啤酒 75.2 买入 96.0 2022年8月29日 啤酒 600600.CH Equity 青岛啤酒 100.7 持有 115.0 2022年8月29日 啤酒 000729.CH Equity 燕京啤酒 12.3 卖出 7.6 2022年1月26日 啤酒 600887.CH Equity 伊利股份 31.3 买入 39.4 2023年1月31日 乳制品 2319.HK Equity 蒙牛乳业 37.9 买入 45.6 2023年1月12日 乳制品 600597.CH equity 光明乳业 10.5 持有 12.6 2022年8月1日 乳制品 6186.HK Equity 中国飞鹤 7.1 持有 7.6 2022年12月7日 乳制品 1717.HK Equity 澳优 4.8 持有 6.9 2022年8月1日 乳制品 600882.CH Equity 妙可蓝多 32.6 买入 50.0 2022年8月1日 乳制品 9858.HK Equity 优然牧业 2.1 买入 3.7 2022年8月1日 乳制品 1117.HK Equity 现代牧业 1.2 买入 1.3 2022年8月1日 乳制品 资料来源：Bloomberg、浦银国际。截至2023年2月8日收盘价。 1,5001,7001,9002,1002,3002,5002,7002,9003,1003,3002021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月(元/吨)3,5003,7003,9004,1004,3004,5004,7004,9005,1005,3002021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月(元/吨） 2023-02-08 4 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第 571 章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司 （统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称”浦银国际” ）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证