债市策略研究：12月第2周利率策略简述

1.当前债市的机会和风险探讨 前期由于强预期因素的影响，债市收益率上行较多，同时由于各类规则的限制，自营资金对二永这类资产提供增量资金支持不足。各类信用债利差拉开。目前随着利率调整基本到位，资产价值上升，市场积累的潜在买盘增加，债券市场的机会可能重新出现。但也要注意大逻辑更加有利于权益而非固收资产，再追逐机会中需控制好风险。 2.12月进出口和CPI数据解读 11月份出口（美元计）同比增速为-8.7%，较10月份回落8.4%，大幅低于市场预期。主要原因为海外经济体经济动能走弱，而领先指标韩国出口连续两周下滑已经能窥见端倪。另外，国内疫情扰动，短期内对供应链以及生产开工造成一定冲击。 11月份CPI同比增速1.6%，较10月份回落0.5%；PPI同比增速-1.3%，持平于10月。随着猪肉价格涨幅收敛，11月食品项对CPI贡献明显走弱。PPI走弱一部分影响是在于翘尾因素走弱，但资源品价格企稳。 3.理财子赎回现象的后续可能推演 本次理财子赎回现象的消退同时依赖债市收益率稳定和对投资者风险冲击感知的缓释。目前看来，短中长期内，这两条路径皆已出现曙光。一是整体债市利率稳定和各类金融债利差回归正常，其中债市利率整体稳定已经出现端倪。银行在目前较优的绝对收益率和资产-资金息差条件下，年后布局买入可能性较大；二是中短期内，由于资产价格的逐步稳定，叠加理财子投资逐步切换波动较小的资产，投资者的波动感知冲击或开始向下。 4.7500亿的特别国债不会对市场产生实质影响，及12月中下旬资金面的3个关注点 从市场反应来看，财政部宣布发行7500亿元特别国债等额定向续发，做法同2017年，本质上不会对市场有任何影响。从发行机制来看，7500亿元特别国债等额定向向大行发行，起息当天央行通过现券交易接回，央行资产负债表上对政府的债权规模不变。 风险提示：基本面超预期恢复，资金面超预期收紧 1.当前债市的机会和风险探讨 前期由于强预期因素的影响，债市收益率上行较多，同时由于各类规则的限制，自营资金对二永这类资产提供增量资金支持不足。各类信用债利差拉开。目前随着利率调整基本到位，资产价值上升，市场积累的潜在买盘增加，债券市场的机会可能重新出现。但也要注意大逻辑更加有利于权益而非固收资产，再追逐机会中需控制好风险。 2.12月进出口和CPI数据解读 11月份出口（美元计）同比增速为-8.7%，较10月份回落8.4%，大幅低于市场预期。主要原因为海外经济体经济动能走弱，而领先指标韩国出口连续两周下滑已经能窥见端倪。另外，国内疫情扰动，短期内对供应链以及生产开工造成一定冲击。 11月份CPI同比增速1.6%，较10月份回落0.5%；PPI同比增速-1.3%，持平于10月。随着猪肉价格涨幅收敛，11月食品项对CPI贡献明显走弱。PPI走弱一部分影响是在于翘尾因素走弱，但资源品价格企稳。 3.理财子赎回现象的后续可能推演 本次理财子赎回现象的消退同时依赖债市收益率稳定和对投资者风险冲击感知的缓释。目前看来，短中长期内，这两条路径皆已出现曙光。 一是整体债市利率稳定和各类金融债利差回归正常，其中债市利率整体稳定已经出现端倪，基本面、资金面在跨年期间相对稳定，情绪面防疫政策优化预期的基本兑现，近期市场中偏多的机构也开始试探，银行在目前较优的绝对收益率和资产-资金息差条件下，年后布局买入可能性较大。 二是缓释理财产品在债券市场波动时对其投资者的风险感知的直接冲击。中短期内，由于资产价格的逐步稳定，叠加理财子投资逐步切换波动较小的资产，对投资者的波动感知冲击或开始向下。后续随着投资者结构的优化和个人投资者的再教育，长期中理财子再次波动时，投资者应对或会更加理性。 4. 7500亿的特别国债不会对市场产生实质影响，及 12月中下旬资金面的3个关注点 （1）从市场反应来看，财政部宣布发行7500亿元特别国债等额定向续发，做法同2017年，本质上不会对市场有任何影响，但债市情绪不佳下220019由2.91跳升至2.9275，过度反应后买盘入场，利率回落至消息公布前。 （2）从发行机制来看，7500亿元特别国债等额定向向大行发行，起息当天央行通过现券交易接回，央行资产负债表上对政府的债权规模不变，这一点是2007年6000亿特别国债等额定向续发是一样的。因为不是公开发行，所以这7500亿不会增加二级市场的国债卖盘，也不会对当天流动性抽水。 （3）资金面，上周整体符合判断，回购利率处于低位，以存单为代表的短端品种收益率还在上行，资金属性与预期属性的对比还在延续。 12月中下旬还需关注3点：MLF大概率是等额或略缩量续作，因为虽然降准上周实施叠加PSL连续净投放，但同业存单一级发行占比是下降的，商业银行依然需要稳定的长钱；12月增值税纳税截止日是12月26号，缴税和跨月需求重叠了，但预计很难出现类似10月底资金走紧的行情；过去5年，央行资产负债表12月份政府存款科目环比下降值在9000-10000亿元，但财政支出的节奏是很难把握的，过去有的年份也出现过财政拨款迟迟未到，这点也需要我们警惕。。