敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基金经理能选出好的“投机性”股票吗？ ——“学海拾珠”系列之一百一十四 [Table_RptDate] 报告日期：2022-11-02 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：钱静闲 执业证书号：S0010522090002 邮箱：qianjx@hazq.com 相关报告 1. 《基金公司内部的竞争与合作——“学海拾珠”系列之一百零六》 2. 《不同的回撤指标之间存在差异性吗？——“学海拾珠”系列之一百零七》 3. 《低频交易的主动基金业绩表现如何？——“学海拾珠”系列之一百零八》 4. 《被动投资对共同基金管理能力和市场效率的影响——“学海拾珠”系列之一百零九》 5. 《共同资金流Beta与因子定价——“学海拾珠”系列之一百一十》 6. 《分析师反应不足和动量策略——“学海拾珠”系列之一百一十一 原创》 7. 《股票短线交易与收益异象——“学海拾珠”系列之一百一十二》 8. 《明星分析师能否在糟糕的信息环境中做出更好的覆盖决策？——“学海拾珠”系列之一百一十三》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第一百一十四篇，文献研究了基金经理能否选出具有超额收益的“投机性”股票。美股投机性股票的平均表现严重落后于其他股票，因此如果基金经理没有超额选股能力，持仓投机性股票应该会损害基金业绩。但文献发现基金经理在投机性股票池中表现出强选股能力。回到A股与基金市场，相比研究基金全持仓，将基金持仓的分析与一些特殊性质的股票池相结合或许能够获得更多启发。 ⚫ “投机性”股票池长期表现差 将特异波动率和特异偏度高于样本中值且收盘价低于样本中值的股票标记为“投机性股票”，特质波动率和偏度低于中值、价格高于中值的股票标记为“非投机性股票”，不属于任一类别的股票被归类为“其他”。根据过去数据为股票贴分类标签并统计未来收益。使用1980年至2016年的美国股票样本，投机性股票每月表现比非投机性股票差66个基点。 ⚫ 基金经理是否投资投机性股票并展现出选股能力？ 投机性股票在基金中的整体持仓权重较低，约为3%，但基金之间存在很大差异。样本中约有一半的基金持仓中并未持有投机性股票。投机性股票的平均表现严重落后于其他股票，持有投机性股票的基金经理其实投资于一组成功率较低、对他们不利的股票。 基金经理持有的股票比不持有的股票每月平均收益高32bp。这一差值对于非投机性股票来说只有7.9bp且不显著，但基金持有的投机性股票的表现优于其他所有池子，平均回报率接近每月1.7%，与基金不持有的投机性股票的每月回报差异超过2%，基金表现出了强选股能力。根据“投机性”、“非投机性”各组之间的转移概率矩阵分析，当基金持有的投机性股票离开该池子时，更有可能是因为价格上涨而离开。 ⚫ 持有投机性股票的基金的业绩表现 投资于投机性股票的基金实际上优于那些不投资投机性股票的基金，超额表现为每年1.2%，四因子alpha为每年0.55%。虽然投机性股票对基金业绩的直接影响不大，但投资这些股票的水平与基金经理能力有关。在控制了许多业绩变量后，投机性股票持仓仍然是未来基金业绩的可靠预测指标。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 16 证券研究报告 正文目录 1 简介 ........................................................................................................................................................................................................ 4 2 数据和方法 ........................................................................................................................................................................................... 4 3 投机性股票和基金投资 ...................................................................................................................................................................... 6 3.1 基金持有的投机性股票的表现 ................................................................................................................................................................... 6 3.2 基于基金持仓的投机性股票投资策略 ..................................................................................................................................................... 8 3.3 为什么基金持有的投机性股票表现优异？ ............................................................................................................................................ 9 4 持有投机性股票对基金的影响 ........................................................................................................................................................ 10 4.1 投资投机性股票的基金表现 ..................................................................................................................................................................... 10 4.2 是否是基金经理的能力造成的差异？ .................................................................................................................................................. 12 5 结论 ...................................................................................................................................................................................................... 14 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 15 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 16 证券研究报告 图表目录 图表1 共同基金对投机性股票的持仓比例的时间序列趋势 ........................................................................................................................ 5 图表2 投机性股票描述性统计 ................................................................................................................................................................................ 6 图表3 投机性股票投资组合表现 ........................................................................................................................................................................... 7 图表4 投机性股票组和随后实现的股票收益 .................................................................................................................................................... 8 图表5 投机性股票对冲投资组合的表现 ............................................................................................................................................................. 8 图表6 投机性股票转移概率矩阵 ..............................................................................................