请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年10月21日买入福耀玻璃（600660.SH）单三季度净利润同比增长84%，汽车玻璃量价双升核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞联系人：杨钐0755-819818140755-81982771tangxx@guosen.com.cnyangshan@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价36.10元总市值/流通市值94221/94221百万元52周最高价/最低价52.73/30.23元近3个月日均成交额460.81百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《福耀玻璃（600660.SH）-高附加值新品周期与产能新一轮扩张周期共振》——2022-08-31《福耀玻璃（600660.SH）-原材料成本与人民币汇率跟踪及敏感性分析》——2022-05-15《福耀玻璃（600660.SH）-一季度营收创新高，单车价值量提升加速》——2022-04-15《福耀玻璃（600660.SH）-营收增长稳健超行业，四季度营收创历史新高》——2022-03-18《国信证券-福耀玻璃-600660-2021年三季报点评：业绩稳健，三季度利润同比增长9%》——2021-10-302022Q3收入同比增长34%，归母净利润同比增长84%。福耀2022Q3实现营收75.36亿（同比+34.34%，环比+18.57%），实现利润总额19.08亿（同比+92.33%，环比+19.02%），归母净利润15.19亿（同比+83.77%，环比+0.54%），扣非归母净利润为15.05亿（同比+109.86%，环比+3.43%）。总结来看，公司2022Q3营收超越汽车行业1.6pct（22Q2国内汽车产量同比+32.78%），营收持续增长预计主要系汽车玻璃ASP和市占率同比提升所致，净利润表现创新高，主要系收入增加以及汇兑收益增加所致。2022Q3毛利率环比快速提升，汇兑收益增厚净利率。公司2022Q3毛利率为34.93%，同比-0.68pct，环比+2.29pct,毛利率同比小幅下滑，预计主要系汇率波动、纯碱及天然气等原材料涨价影响；净利率20.12%，同比+5.44pct，环比-3.64pct，净利率同比上涨主要原因在于Q3的汇兑收益导致财务费用率同比下滑明显。公司2022Q3四费率为8.89%，同比-10.34pct，环比+1.17pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.59/7.29/-7,41/4.42%，同比变动-0.37/-1.13/-8.85/+0.01pct，环比变动-0.44/-0.59/+2.29/-0.08pct。高附加值新品周期叠加产能新一轮扩张周期，汽车玻璃产品价量双升。量端，8月30日福耀公告，1）拟对全资子公司福耀美国加投资6.5亿美元，扩建镀膜汽车玻璃、钢化夹层边窗生产线等项目，以及投建浮法玻璃、4条太阳能背板玻璃深加工生产线等；2）战略合作郑州政府，规划500亩用地实施全产业链布局；3）增资6亿人民币建设福清镀膜汽车玻璃、钢化夹层边窗生产线等项目。我们认为，本次增资扩产有望开启新一轮产能周期。价端，汽玻单平米价格由2016年的152元提升至2021年的181元，CAGR为3%，22Q3预计ASP持续提升。伴随天幕玻璃、HUD玻璃等高附加值玻璃的渗透，我们测算汽车玻璃行业单车价值量2020-2025年CAGR预计在8%-15%。风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和SAM整合进度。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司作为全球汽车玻璃龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃用量（面积）增长，从4平米到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等），从600元提升至2000元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业ASP提升有望加速。考虑汇兑收益影响，我们调整盈利预测，预计22-24年营收283/334/407亿（前次盈利预测为283/339/408亿），22-24年归母净利润分别52/53/62亿（前次盈利预测为48/57/71亿），对应PE分别18/18/15x，维持买入评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)19,90723,60328,25933,36240,741(+/-%)-5.7%18.6%19.7%18.1%22.1%净利润(百万元)26013146520453246237(+/-%)-10.3%21.0%65.4%2.3%17.1%每股收益（元）1.041.211.992.042.39EBITMargin16.6%17.7%18.5%19.1%18.9%净资产收益率（ROE）12.0%12.0%18.3%17.4%18.9%市盈率（PE）34.829.918.117.715.1EV/EBITDA20.818.616.013.711.9市净率（PB）4.193.583.323.092.85资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22022年前三季度收入稳健增长，Q3营收和净利润创历史新高。福耀玻璃2022年前三季度实现营收204.40亿（同比+19.16%），实现利润总额45.78亿（同比+49.20%），归母净利润39.01亿（同比+50.28%），扣非归母净利润38.15亿（同比+60.38%）。拆单季度看，公司2022Q3实现营收75.36亿（同比+34.34%，环比+18.57%），实现利润总额19.08亿（同比+92.33%，环比+19.02%），归母净利润15.19亿（同比+83.77%，环比+0.54%），扣非归母净利润为15.05亿（同比+109.86%，环比+3.43%）。总结来看，公司2022Q3营收同比+34%，超越汽车行业1.6pct（22Q2国内汽车产量同比+32.78%），营收持续增长预计主要系汽车玻璃ASP和市占率同比提升所致。2022Q3，净利润表现创新高，主要系收入增加以及汇兑收益增加所致。图1：福耀玻璃营业收入及同比增速图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：福耀玻璃归母净利润及同比增速图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理考虑会计准则调整后的可比口径公司2022Q3毛利率同比-0.68pct，环比+2.29pct。公司根据2021年11月财政部关于企业会计准则的实施问答，将相关运输成本由原计入当期期间费用更改为采用与商品或服务收入确认相同的基础摊销至营业成本；将与存货的生产和加工相关的固定资产日常修理费用，由原计入当期期间费用更改为按照存货成本确定原则进行处理。本报告期，公司已按上述会计政策编制财务报表，同时对上年同期比较财务报表进行调整列报。上述会计政策变更后，2022年前三季度毛利率34.48%，同比-2.09pct，净利率19.07%， 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3同比+3.96pct。拆单季度看，2022Q3毛利率为34.93%，同比-0.68pct，环比+2.29pct,毛利率同比小幅下滑，我们预计主要系汇率波动、纯碱及天然气等原材料涨价影响；净利率20.12%，同比+5.44pct，环比-3.64pct，净利率同比上涨主要原因在于Q3的汇兑收益导致财务费用率同比下滑明显。表1：会计政策变更的主要内容及对公司的影响（单位：元人民币）会计政策变更的内容受影响的报表项目名称针对发生在商品控制权转移给客户之前，且为履行销售合同而发生的运输成本，本集团及本公司将其自销售费用全额重分类至营业成本营业成本销售费用针对制造部门不符合固定资产资本化后续支出条件的日常修理费发生额，本集团及本公司将其自管理费用全额重分类至营业成本营业成本管理费用资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：福耀玻璃毛利率和净利率图6：福耀玻璃单季度毛利率和净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（注：此处的2022年1-9月为会计政策变更后的数据）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（注：此处的2021Q1/2021Q2/2021Q3/2022Q1/2022Q2/2022Q3为会计政策变更后的数据）汇兑收益影响下财务费用率同比下滑明显，2022Q3四费率同比-10pct。考虑到会计政策变更导致费用率表观数据不可比，因而我们此处依照新会计政策的规定调整2022Q1/2022Q2/2022Q3的销售费用率和管理费用率。可比口径下，公司2022年前三季度四费率为11.76%，同比-7.41pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.70/7.57/-4.87/4.36%，同比变动-0.14/-0.63/-6.79/+0.16pct，因汇率波动产生汇兑收益，公司2022年前三季度财务费用率减少明显。拆单季度看，可比口径下，公司2022Q3四费率为8.89%，同比-10.34pct，环比+1.17pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.59/7.29/-7,41/4.42%，同比变动-0.37/-1.13/-8.85/+0.01pct，环比变动-0.44/-0.59/+2.29/-0.08pct。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图7：福耀玻璃四项费用率变化情况图8：福耀玻璃单季度四项费用率变化情况资料来源：（注：此处2020、2021、2022年1-9月四费率为根据会计政策调整后的数据）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（注：此处的2021Q1/2021Q2/2021Q3/2022Q1/2022Q2/2022Q3为会计政策变更后的数据）2022Q3福耀营收增速超国内汽车行业1.6pct，汽车玻璃业务国内外持续推进。2013年以来，福耀玻璃年度营收增速和分季度营收增速波动走向大体和国内车市行业一致，其营收增速绝对值基本维持一定程度高于行业，2022Q3国内汽车行业产量同比增加32.78%，公司营收同比增加34.34%，表现超国内汽车行业1.6pct。拆分区域来看，境外子公司福耀玻璃美国有限公司（含100%控股的福耀玻璃伊利诺伊有限公司及福耀美国C资产公司）2022年6月30日资产总额折人民币58.01亿元，2022年上半年营业收入折人民币22.34亿元，净利润折人民币2.18亿元。图9：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速年度对比图10：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速季度对比资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理量端：开启新一轮产能扩张周期，全球市占率有望持续提升当前公司汽车玻璃产能基地覆盖国内、美国、俄罗斯，其中国内现有产能3550万套，美国现有产能550万套（15%研发产能），俄罗斯现有产能130万套。根据公司公告，公司后续将在美国、郑州、福清继续扩建汽车玻璃产能。当前公司浮法玻璃产能基地覆盖国内、美国，其中国内现有产能135万吨，美国产能26万吨。根据公司公告，公司后续将在美国扩建浮法玻璃/光伏玻璃产能。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5表2：福耀玻璃国内汽车玻璃现有产能基地汽车玻璃基地投产时间下游辐射的主要汽车产业群基地产能（万套/年）福清本部1987年出口市场、金龙、东南汽车等400福耀长春2001年一汽系、沈阳金杯系、哈飞汽车等300福耀重庆2002年长安系（自主系、长安福特、长安铃木）、红岩汽车等600福耀上海2003年上海系（上海通用、上海大众等），南汽系、路虎、吉利汽车等300广州福