2022年一季报点评：Q1业绩亮眼，多元化布局持续推进

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 赛伍技术（603212.SH）2022年一季报点评 Q1业绩亮眼，多元化布局持续推进 2022年04月21日 [Table_Summary]  事件：2022年4月20日，公司发布2022年一季报，Q1实现营业收入10.97亿元，同比增长81.85%，环比增长18.64%；实现净利润8,859.54万元，同比增长76.33%，环比增长82.94%。得益于太阳能背板、封装胶膜两大业务销售量的增加，单季度营收及利润均创公司历史新高，盈利水平持续改善提升。  多元化产品结构，背板业务盈利水平持续修复。公司22Q1年背板业务实现收入5.25亿元，同比+82.16%；背板产量/销售为0.41/0.43亿平米；单价为12.20元，同比+23.48%，毛利率约15%。由于2021年Q2以来PVDF氟膜的供应短缺和原材料价格大幅上涨近40%，公司在原有KPf的设备上开始生产不含PVDF薄膜的高毛利PPf、FPf背板，并从21Q4起强化了市场推广，较大缓解了PVDF薄膜的成本约束。22年Q1公司PPf背板和FPf背板的销售占比进一步提高，进一步完善了公司背板产品的结构，形成了分别针对不同应用场景的产品组合，考虑到背板行业今年新增产能有限，公司有望持续实现满产满销，今年全年出货有望达1.6-1.8亿平。  胶膜新增产能有望迎来释放，出货量稳定增长。公司22Q1年胶膜业务实现收入4.43亿元，同比+128.66%；胶膜产量/销量为0.35/0.37亿平米；单价11.97元，同比+6.49%，毛利率约为11%-12%。公司可转债募投项目2.55 亿平米封装胶膜项目已部分达产，有望在2022年中期达到预定可使用状态，到年底有望实现产能达3.55亿平米，考虑爬坡周期，我们预计公司今年月加权平均胶膜产量有望达到1800-2000万平/月。21年Q1以来公司持续聚焦于精益生产管理，有效实施了良率提升、成本管控、供应链开拓等精益管理的举措，进一步提高产销量和盈利性，预计公司封装胶膜产品的市占率和盈利性水平有望持续提升。  非光伏业务快速成长。公司21Q1非光伏业务实现营业收入1.29亿元，较上年度同比增长85.33%，较上季度环比增长15.69%。锂电业务方面，公司在新能源汽车动力锂电池领域，已成为国内重要的绝缘材料及解决方案供应商，进入宁德时代、比亚迪、国轩高科、孚能科技等电池厂商的供应链。在半导体领域，公司主要向格力新元提供IGBT（智能功率模块）的热管理结构材料。在3C行业领域，公司拥有欧菲光、碳元科技、歌尔声学、维信诺等重要客户，并进入了小米供应链。目前公司非光伏业务营收占比提升至12%，多个非光伏项目部分产能已经达产，预计于2022年下半年完全达到预定可使用状态。  投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收47.15/57.97/66.47亿元，增速分别达56%、23%、15%；归母净利润分别为3.60/4.84/5.73亿元，增速112%、34%、18%；对应PE倍数20x/15x/12x；公司持续多元化布局，有望受益新能源行业高景气，维持“推荐”评级。  风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3017 4715 5797 6647 增长率（%） 38.2 56.3 22.9 14.7 归属母公司股东净利润（百万元） 170 360 484 573 增长率（%） -12.4 111.8 34.4 18.3 每股收益（元） 0.42 0.89 1.20 1.42 PE 42 20 15 12 PB 3.2 2.8 2.4 2.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年04月20日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 17.59元 [Table_Author] 分析师： 邓永康 执业证号： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 研究助理： 郭彦辰 执业证号： S0100121110013 电话： 021-60876734 邮箱： guoyanchen@mszq.com [Table_docReport] 相关研究： 1. 赛伍技术（603212.SH）2021年年报点评：产能加速扩张，多元化布局持续完善 赛伍技术（603212.SH）/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3017 4715 5797 6647 成长能力（%） 营业成本 2576 3933 4812 5513 营业收入增长率 38.25 56.28 22.93 14.66 营业税金及附加 4 11 12 13 EBIT增长率 -2.33 93.64 30.27 17.06 销售费用 52 79 95 107 净利润增长率 -12.36 111.83 34.36 18.32 管理费用 56 83 97 104 盈利能力（%） 研发费用 93 150 183 210 毛利率 14.63 16.59 17.00 17.06 EBIT 237 459 598 700 净利润率 5.65 7.65 8.36 8.63 财务费用 21 54 63 68 总资产收益率ROA 3.58 6.27 7.14 7.47 资产减值损失 -4 -2 -3 -3 净资产收益率ROE 7.63 14.19 16.29 16.39 投资收益 -2 1 1 0 偿债能力 营业利润 205 419 559 660 流动比率 2.22 1.86 1.91 2.05 营业外收支 -12 -9 -9 -9 速动比率 1.83 1.49 1.52 1.64 利润总额 192 410 551 651 现金比率 0.69 0.35 0.40 0.48 所得税 22 50 66 78 资产负债率（%） 53.08 55.86 56.15 54.39 净利润 170 361 485 574 经营效率 归属于母公司净利润 170 360 484 573 应收账款周转天数 146.20 130.00 125.00 125.00 EBITDA 299 583 745 865 存货周转天数 87.33 74.48 78.39 78.58 总资产周转率 0.64 0.82 0.86 0.87 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1134 791 1111 1470 每股收益 0.42 0.89 1.20 1.42 应收账款及票据 1445 2054 2471 2819 每股净资产 5.52 6.28 7.35 8.65 预付款项 32 50 59 69 每股经营现金流 -0.44 0.54 0.84 1.27 存货 616 801 1030 1184 每股股利 0.13 0.13 0.13 0.13 其他流动资产 415 551 631 691 估值分析 流动资产合计 3642 4247 5303 6233 PE 42 20 15 12 长期股权投资 0 0 0 0 PB 3.2 2.8 2.4 2.0 固定资产 792 959 1035 1052 EV/EBITDA 24.95 13.52 10.46 8.70 无形资产 81 81 81 81 股息收益率（%） 0.71 0.71 0.71 0.71 非流动资产合计 1106 1502 1475 1430 资产合计 4747 5749 6778 7663 短期借款 448 473 599 598 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 913 1502 1841 2082 净利润 170 361 485 574 其他流动负债 278 306 336 358 折旧和摊销 62 124 147 165 流动负债合计 1640 2281 2776 3038 营运资金变动 -461 -347 -380 -321 长期借款 337 387 487 587 经营活动现金流 -177 219 338 512 其他长期负债 544 544 544 544 资本开支 -269 -529 -129 -129 非流动负债合计 880 930 1030 1130 投资 0 0 0 0 负债合计 2520 3211 3806 4168 投资活动现金流 -368 -527 -127 -128 股本 404 404 404 404 股权募资 70 0 0 0 少数股东权益 -1 0 0 1 债务募资 1110 75 226 99 股东权益合计 2228 2538 2972 3495 筹资活动现金流 1130 -35 110 -25 负债和股东权益合计 4747 5749 6778 7663 现金净流量 584 -343 320 359 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 赛伍技术（603212.SH）/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附