1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 盈利预喜发布，期待未来更多惊喜 事件：近日，特步国际公布2021年Q4零售流水情况，其中特步主品牌全渠道零售同比增长20-25%。全年来看，特步主品牌全渠道零售同比增长超过30%。此外，公司发布盈利预喜，预计2021年净利润大幅增长不少于70%。公司持续专注于跑步领域，并对旗下多个品牌提出了明确的发展规划。未来有望通过多品牌布局，形成协同效应，并进一步提升市场份额。综合考虑，我们预测2021/2022/2023年EPS为0.36/0.48/0.59元，给予2022年30倍PE，目标价17.5港元，维持“买入”评级。 报告摘要 21Q4流水表现亮眼，环比明显改善 2021年Q4流水情况公布，特步主品牌全渠道零售同比增长20-25%，折扣为75折至8折。全年来看，特步主品牌全渠道零售同比增长超过30%，存货周转约4个月，折扣和渠道库存均维持在健康水平。2021年前三季度增速为：Q1同比增长约55%；Q2同比增长30-35%；Q3同比录得中双位数增长。Q3受到了疫情反复、水灾等负面因素的影响，零售流水增速放缓，而这些负面影响在Q4基本得到缓解，因此零售表现环比有所改善。 公布盈利预喜，五五规划首年完美收官 公司发布盈利预喜，预计2021年净利润大幅增长不少于70%，基本符合我们此前的预期，净利润的快速增长主要是收入大幅增长和毛利率的提升所致。其中，收入大幅增长主要是来自于：1）特步主品牌成功推出标志性功能性及休闲产品，以及零售渠道升级导致代理商销售订单强劲，使得主品牌在21年下半年的收入增长超30%；2）特步主品牌电商及儿童业务分别在品牌、产品和运营方面完成重组，使得收入增速加快。毛利率的提升主要是来自于：1）公司在产品创新方面持续努力，提升产品组合；2）20年上半年的一次性库存回购导致基数较低。2021年是五五规划的首年，公司也交出了完美的答卷。21年主品牌达成了规划目标，全年收入同比增长超23%，并在21年下半年重启了净开店的进程。未来主品牌也将继续深耕跑步领域，推出更多高阶产品，优化产品组合。22年主品牌有望延续增长势头，预计22年上半年增速超30%，全年增速超25%。新品牌方面，索康尼、迈乐将继续在产品组合及开店等方面尝试不同营运方式，预计该分部22年收入增长超50%；盖世威、帕拉丁目前主要收入仍来自海外，21年受到疫情较大，22年将全面发力，其中盖世威将于22年Q1在东北地区开设第一批线下门店，并预计持续拓展至北上广深等一线城市，帕拉丁将于22年上半年完成大部分的店铺回收工作，并持续发力于线上渠道，预计该分部22年收入增长超30%。 维持“买入”评级，目标价17.5港元 公司持续专注于跑步领域，并通过五五规划，对旗下多个品牌提出了明确的发展规划。未来有望通过多品牌布局，形成协同效应，并进一步提升市场份额。综合考虑，我们预测2021/2022/2023年EPS为0.36/0.48 /0.59元，给予2022年30倍PE，目标价17.5港元，较现价有34%的上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，库存积压；新品牌培育不及预期；行业竞争加剧。 人民币百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 8,183 8,172 10,089 12,811 15,464 增长率(%) 28.2% -0.1% 23.5% 27.0% 20.7% 净利润 728 513 894 1,200 1,478 增长率 (%) 10.8% -29.5% 74.3% 34.2% 23.2% 毛利率(%) 43.4% 39.1% 40.4% 41.5% 41.9% 净利润率(%) 8.9% 6.3% 8.9% 9.4% 9.6% 每股收益(元) 0.31 0.21 0.36 0.48 0.59 每股净资产(元) 2.74 2.84 3.08 3.30 3.57 市盈率 34.56 50.97 29.64 22.09 17.93 市净率 3.87 3.74 3.44 3.22 2.98 数据来源：公司资料，安信国际预测 2022年1月17日 特步国际（1368.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 运动鞋服 投资评级： xx买入xx 目标价格： 17.5港元 现价(2022-1-17)： 13.06港元 总市值(百万港元) 34,352 流通市值(百万港元) 34,352 总股本(百万股) 2,630 流通股本(百万股) 2,630 12个月低/高(港元) 10.4/13.6 平均成交(百万港元) 165.80 股东结构 群成投资有限公司 50.50% 丁水波 2.34% Amundi Asset Management 2.21% 其他股东 44.95% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 1.41 41.16 265.06 绝对收益 5.83 36.47 249.81 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然 消费行业分析师 +852-2213 1401 laurayang@eif.com.hk 02004006008001,0001,2001,4001,6000.02.04.06.08.010.012.014.016.07/22/218/5/218/19/219/2/219/16/219/30/2110/14/2110/28/2111/11/2111/25/2112/9/2112/23/211/6/22成交额（百万港元）1368.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 收入 8,183 8,172 10,089 12,811 15,464 销售成本 (4,632) (4,973) (6,012) (7,492) (8,985) 毛利 3,550 3,198 4,077 5,319 6,480 销售费用 (1,718) (1,537) (2,018) (2,562) (3,093) 管理费用 (906) (1,050) (1,160) (1,473) (1,778) 经营溢利 1,234 918 1,532 2,043 2,482 财务开支 (111) (140) (156) (187) (206) 应占联营公司亏损 (2) (17) (19) (15) (7) 税前盈利 1,121 762 1,358 1,841 2,268 所得税 (390) (257) (468) (635) (783) 期内净利润 731 505 889 1,206 1,486 股东应占利润 728 513 894 1,200 1,478 EPS(元) 0.31 0.21 0.36 0.48 0.59 同比增长率 收入(%) 28.19% -0.13% 23.46% 26.98% 20.71% 净利润(%) 10.84% -29.50% 74.27% 34.16% 23.24% 资产负债表（人民币百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 2,970 3,472 3,435 2,206 2,777 应收账款 2,910 3,236 2,956 4,906 4,584 存货 1,046 975 1,496 1,583 2,109 其他流动资产 2,340 1,345 1,429 1,661 1,940 流动资产总额 9,266 9,027 9,315 10,357 11,410 固定资产 722 796 895 985 1,065 无形资产 810 709 679 679 679 于联营公司投资 39 34 15 0 (7) 其他非流动资产 1,525 2,039 2,080 2,065 2,058 非流动资产总额 3,057 3,544 3,654 3,729 3,802 总资产 12,323 12,572 12,969 14,085 15,212 应付账款 1,420 1,479 1,815 2,290 2,633 应付即期税项 115 86 110 132 158 其他流动负债 2,136 1,770 1,671 1,776 1,892 流动负债总额 3,671 3,334 3,596 4,198 4,683 衍生金融工具 0 22 17 17 17 递延税项负债 280 237 261 235 211 其他长期负债 1,411 1,680 1,400 1,400 1,400 非流动负债总额 1,691 1,939 1,678 1,652 1,628 总负债 5,362 5,273 5,274 5,850 6,311 股东权益 6,960 7,299 7,696 8,236 8,901 少数股东权益 70 75 70 70 70 （转下页） 3 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 现金流量表（人民币百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 778 320 1,229 115 895 投资活动现金流 (2,045) 573 (142) (128) (116) 融资活动现金流 1,039 (380) (1,116) (1,209) (200) 现金变化 (227) 513 (30) (1,222) 579 期初持有现金 3,196 2,970 3,472 3,435 2,206 汇率变动 1 (11) (7) (7) (7) 期末持有现金 2,970 3,472 3,435 2,206 2,777 财务数据 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 盈利能力 毛利率 43.4% 39.1% 40.4% 41.5% 41.9% 净利率 8.9% 6.3% 8.9% 9.4% 9.6% ROE 11.8% 7.2% 11.9% 15.1% 17.3% 营运表现 行销费用/收入(%) 32.1% 31.7% 31.5% 31.5% 31.5% 实际税率(%) 34.8% 33.7% 34.5% 34.5% 34.5% 股息支付率(%) 60.0% 60.0% 55.0% 55.0% 55.0% 库存周转天数 74 74 75 75 75 应付账款天数 112 137 112 112 112 应收账款天数 91 106 100 100 100 杠杆比率 资本负债率 43.5% 41.9% 40.7% 41.5% 41.5% 总资产/股本 1.8 1.7 1.7 1.7 1.7 利息覆盖倍数 8.8 6.4 9.7 10.8 11.9 资料来源：公司资料，安信国际预测 4 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀