1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 盈利预喜发布，冬奥助推品牌持续发力 事件：近日，安踏体育公布2021年Q4零售流水情况，安踏主品牌同比录得10-20%中段增长，FILA同比录得高单位数增长，其他品牌同比增长30-35%。全年来看，安踏主品牌同比增长25-30%，FILA同比增长25-30%，其他品牌同比增长50%-55%。此外，公司发布盈利预喜，预计2021年集团整体收入同比增长不少于35%，预计净利润（不包括合营公司亏损）同比增长不少于35%，净利润（包括合营公司亏损）同比增长不少于45%。综合考虑，我们调整2021/2022/2023至EPS为2.80/3.51/4.45元，给予2022年40倍PE，目标价168港元，维持“买入”评级。 报告摘要 Q4流水有所改善，全年表现亮眼 根据21Q4流水情况，安踏主品牌同比录得10-20%中段增长（Q3为10-20%低段增长），相比19年同期录得10-20%高段增长；FILA同比录得高单位数增长（Q3为中单位数增长），相比19年同期增长35-40%；其他品牌同比增长30-35%（Q3为35-40%增长），相比19年同期增长100-105%，其中，迪桑特同比增长40-45%，相比19年同期增长1.6倍；可隆同比录得高单位数增长，相比19年同期增长65%。主品牌和FILA在Q4的表现环比有所改善，其他品牌增速有轻微放缓。拆分来看，Q4安踏大货同比录得10-20%低段增长，安踏儿童同比录得25-30%低段增长，线上同比增长25-30%；FILA大货线下流水同比持平，fusion同比录得10-20%低段增长，儿童同比录得10-20%中段增长，线上同比增长25-30%。全年来看，安踏主品牌同比增长25-30%（相比19年同期录得10-20%高段增长），FILA同比增长25-30%（相比19年同期增长40-45%），其他品牌同比增长50%-55%（相比19年同期增长105-110%），其中迪桑特同比增长近7成，可隆同比增长超30%。此外，预计21年Amer的表现将会好于20年，核心品牌在中国的业务顺利开展，3个10亿欧品牌的目标不变。 盈喜公告发布，冬奥助力冰雪产业发展 同时，公司发布盈利预喜公告，预计净利润（不包括合营公司亏损）同比增长不少于35%，净利润（包括合营公司亏损）同比增长不少于45%。主要原因有：1）21年疫情对零售市场的影响下降，各品牌收益相比20年有所反弹，使得集团21年全年预期收入同比增长不少于35%；2）21年预计录得融资净收入，而20年则录得融资净成本；3）预计jv亏损同比有所收窄。随着冬奥会的临近，国家对于冰雪产业有更多的扶持和鼓励政策，相信对于提早布局冰雪产业的安踏集团来说也将会是一大利好。此外，公司作为冬奥会官方合作伙伴，赛事期间品牌曝光率也将得到进一步提升，期待各品牌持续发力。 投资建议：近年来，国家坚持“体育强国”的发展策略，体育赛道增长可期，作为国产运动品牌龙头之一的安踏有望优先受益于行业增长红利。综合考虑，我们调整2021-2023年EPS至2.80/3.51/4.45元，给予公司2022年40倍PE，目标价168港元，较现价有40%的上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行影响零售；业内竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。 人民币百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 33,928 35,512 46,947 57,134 68,443 增长率(%) 40.8% 4.7% 32.2% 21.7% 19.8% 净利润 5,344 5,162 7,523 9,451 11,970 增长率 (%) 30.3% -3.4% 45.7% 25.6% 26.7% 毛利率(%) 55.0% 58.2% 61.8% 62.1% 62.6% 净利润率(%) 15.8% 14.5% 16.0% 17.8% 18.8% 每股收益(元) 1.99 2.32 2.80 3.51 4.45 每股净资产(元) 7.43 9.26 11.63 14.07 17.17 市盈率 53.07 45.43 35.75 28.46 22.47 市净率 14.19 11.39 8.60 7.11 5.82 数据来源：公司资料，安信国际预测 2022年1月21日 安踏体育（2020.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 运动鞋服 投资评级： Xx买入xx 目标价格： 168港元 现价(2022-1-20)： 120.0港元 总市值(百万港元) 324,399.48 498,493.87 流通市值(百万港元) 324,399.48 498,493.87 总股本(百万股) 2,703.33 2,703.33 流通股本(百万股) 2,703.33 2,703.33 12个月低/高(港元) 105.8/120.6 110.6/190.1 平均成交(百万港元) 943.83 1,328.02 股东结构 安踏国际集团控股有限公司 44.43% The DSZ Family Trust 10.22% 其他股东 45.35% 总共 100% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 0.09 -3.62 0.04 绝对收益 9.79 -7.72 -15.78 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然 消费行业分析师 +852-2213 1401 laurayang@eif.com.hk 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0000.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.07/28/218/11/218/25/219/8/219/22/2110/6/2110/20/2111/3/2111/17/2112/1/2112/15/2112/29/211/12/22成交额（百万港元）2020.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态分析/安踏体育 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 收入 33,928 35,512 46,947 57,134 68,443 销售成本 -15,269 -14,861 -17,955 -21,661 -25,595 毛利 18,659 20,651 28,992 35,473 42,848 销售费用 -9,721 -10,766 -15,258 -18,569 -22,244 管理费用 -1,313 -2,122 -3,216 -4,057 -4,517 经营溢利 8,695 9,152 11,710 14,388 17,945 财务开支 -53 -180 120 73 334 分占合营公司亏损 -633 -601 -280 50 100 税前盈利 8,008 8,371 11,551 14,511 18,379 所得税 -2,384 -2,520 -3,465 -4,353 -5,514 期内净利润 5,624 5,851 8,085 10,158 12,865 股东应占利润 5,344 5,162 7,523 9,451 11,970 少数股东应占利润 280 407 562 707 895 EPS(元) 1.99 1.92 2.80 3.51 4.45 同比增长率 收入(%) 40.78% 4.67% 32.20% 21.70% 19.79% 净利润(%) 30.25% -3.41% 45.74% 25.63% 26.66% 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 8,221 15,323 12,399 17,120 27,394 应收账款 3,896 3,731 5,530 5,427 7,699 存货 4,405 5,486 4,352 6,923 5,699 其他流动资产 6,799 8,177 16,099 16,391 16,852 流动资产总额 23,321 32,717 38,380 45,861 57,643 固定资产 2,151 2,187 2,410 2,689 3,093 无形资产 678 1,579 1,539 1,539 1,539 其他非流动资产 15,069 15,384 17,208 18,041 19,002 非流动资产总额 17,898 19,150 21,157 22,269 23,635 总资产 41,218 51,867 59,537 68,131 81,278 应付账款 2,963 2,376 4,019 3,340 5,075 短期银行贷款 1,359 928 1,771 1,594 1,435 应付即期税项 1,225 1,507 1,582 1,661 1,745 其他流动负债 6,865 6,904 1,437 1,580 1,738 流动负债总额 12,412 11,715 8,809 8,176 9,992 长期银行贷款 6,644 3,873 3,806 3,653 3,361 非流动负债总额 7,746 14,328 19,299 21,910 24,861 总负债 20,157 26,043 28,108 30,086 34,854 归属股东权益 20,082 24,013 29,279 35,895 44,274 少数股东权益 979 1,811 2,150 2,150 2,150 股东权益 21,061 25,824 31,429 38,045 46,424 （转下页） 3 公司动态分析/安踏体育 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 现金流量表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 除税前溢利 8,008 8,371 11,551 14,511 18,379 营运资金变化 -1,734 -1,502 978 -3,148 688 折旧及摊销 1,421 2,003 2,203 2,424 2,666 经营活动现金流 7,485 7,458 306 8,548 14,937 资本开支 -431 -626 -657 -736 -883 其他投资活动 -12,634 -1,297 -1,026 0 0 投资活动现金流 -13,065 -1,923 -1,683 -736 -883 负债变化 7,166 5,133 911 40 -96 股本变化 265 -443 -443 -443 -443 其他融资活动 -2,761 -3,461 -2,015 -2,688 -3,241 融资活动现金流 4,670 1,229 -1,546 -3,091 -3,780 现金变化 -910 6,764 -2,924 4,721 10,273 期初持有现金 9,284 8,221 15,323 12,399 17,120 汇率变动 -153 338 0 0 0 期末持有现金 8,221 15,323 12,399 17,120 27,394 财务数据 2019 2020 2021E 2022E 2023E 盈利能力 毛利率 55.0% 58.2% 61.8% 62.1% 62.6% 净利率 15.8% 14.5% 16.0% 17.8% 18.8% ROE 28.4% 22.0% 26.3% 27.2% 28.3%