疫情不改增长趋势，优嘉项目相继落地助成长

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_Title] 疫情不改增长趋势，优嘉项目相继落地助成长 [Table_StockNameRptType] 扬农化工（600486） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2021-03-30 [Table_BaseData] 收盘价（元） 115.45 近12个月最高/最低（元） 167.60/65.15 总股本（百万股） 310 流通股本（百万股） 310 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 358 流通市值（亿元） 358 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：刘万鹏 执业证书号：S0010520060004 电话：18811591551 邮箱：liuwp@hazq.com 联系人：曾祥钊 执业证书号：S0010120080034 电话：13261762913 邮箱：zengxz@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.三季度业绩符合预期，优嘉三期投产在即 2020-10-27 2.成本规模优势并存，“两化”协同赛道拓宽 2020-08-25 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件描述 3月30日，公司公告2020年年报。据公告，2020年公司实现营收98.31亿元，同比上升12.98%；归母净利润12.10亿元，同比上升3.41%；扣非后归母净利润10.90亿元，同比上升23.31%；加权平均净资产收益率为22.19%，同比下降3.34个百分点；经营活动现金流净额为13.78亿元，同比上升0.54%。 ⚫ 净利润保持增长，两化合并初见成效 分区域看，2020年公司海外营收59.91亿元，同比增长11.36%；国内营收37.64亿元，同比增长15.47%，国内营收占比达到38.28%。 分产品看，2020年公司整体实现毛利25.87亿元，销售毛利率为26.31%，同比减少了2.5个百分点。其中，杀虫剂板块毛利为9.23亿元，毛利率31.45%，毛利占比35.66%，毛利润同比减少2.06%；除草剂系列毛利为5.71亿元，毛利率24.45%，毛利占比22.06%，毛利润同比减少0.68%；制剂板块毛利为7.53亿元，毛利率35.15%，毛利占比29.10%，毛利润同比减少4.95%。 分季度看，2020Q4公司共实现营收18.75亿元，同比上升14.33%，环比下降8.07%；归母净利润1.87亿元，同比上升86.17%，环比下降5.3%；扣非后归母净利润1.37亿元，同比上升51.42%，环比持平；经营活动现金流净额为-0.13亿元，同比下降103.39%，环比下降101.78%。2020Q4，公司实现毛利4.94亿元，毛利率为26.35%，环比提高1.59个百分点，单吨盈利回升。 ⚫ 杀虫剂以量补价，除草剂销量大幅提高 2020年公司销售毛利率26.31%，同比下降2.5个百分点；销售净利率12.32%，同比下降1.16个百分点。 杀虫剂板块：2020年实现营收29.35亿元，公司2020年的杀虫剂板块销量略有上涨，弥补了价格的下跌。2020年公司杀虫剂板块销量为1.54万吨，同比增长6.6%；其中Q4单季销量为0.31万吨，同比下降13.8%，环比上升38.46%。价格方面，公司杀虫剂2020年销售均价为19.05万元/吨，同比下降9.61%。 除草剂板块：2020年实现营收23.33亿元，同比增长40.17%，主要因为销量的大幅提高。2020年公司除草剂板块销量为5.04万吨，同比增长31.94%；其中Q4单季销量为1.12万吨，同比上升18.46%，与上一季度持平。价格方面，公司除草剂2020年度销售均价为4.63万元/吨，同比上升6.26%；其中草甘膦原药季度均价继续回暖，2020Q4均价为25683元/吨,环比上升13.96%，那价格3.15万元/吨，盈利能力继续改善。 原材料价格方面，公司主要原材料价格同比下降，液碱价格下降26.2%，甲苯价格下降29.7%，甲醛价格下降19.3%，异丁醛价格下降11.2%，二-10%34%79%123%167%3/206/209/2012/20扬农化工沪深300 [Table_CompanyRptType] 扬农化工（600486） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 6 证券研究报告 乙醇胺下降8.2%，但盐酸价格上升45.9%，甲基呋喃价格上升11.4%。 图表1公司分业务盈利拆分 资料来源：wind，公司公告，华安证券研究所 营业收入产量销量均价营业收入产量销量均价营业收入营业成本毛利产量销量均价毛利率亿元万吨万吨万元/吨亿元万吨万吨万元/吨亿元亿元亿元万吨万吨万元/吨%17Q15.370.280.3216.5617Q25.000.340.3016.8817Q33.970.240.2615.3917Q44.730.280.2419.3118Q17.500.300.3521.1418Q27.430.390.3720.1318Q35.250.250.2620.5018Q46.320.320.2723.3919Q110.180.400.4124.7619Q27.940.380.3721.2319Q36.450.320.3021.3019Q45.900.400.3616.4820Q19.770.480.5119.0720Q27.760.460.4616.8720Q36.350.290.2624.1420Q45.470.330.3117.6520Q3同比-1.55%-10.34%-15.38%13.35%20Q4同比-7.86%21.21%-16.13%7.10%营业收入产量销量均价营业收入产量销量均价营业收入营业成本毛利产量销量均价毛利率亿元万吨万吨万元/吨亿元万吨万吨万元/吨亿元亿元亿元万吨万吨万元/吨%17Q13.681.021.103.3417Q23.430.800.774.4517Q36.381.861.693.7817Q46.351.111.284.9518Q17.131.831.843.8718Q25.591.311.334.2018Q35.481.181.184.6318Q42.040.780.802.5419Q13.141.051.062.9719Q23.271.091.033.1919Q32.040.780.792.5819Q48.191.020.958.6420Q16.121.311.444.2420Q26.961.421.365.1020Q34.500.991.124.0320Q45.751.441.125.1320Q3同比120.59%21.21%41.77%56.28%20Q4同比-29.79%41.18%17.89%-40.59%-29.10%32.75%33.51%31.45%-30.90%29.86%25.12%24.45%-16.9821.2021.0719.06-40987392244353446290-1.121.251.451.54-4.845.163.825.04-1.141.261.501.56-4.785.103.945.16-5.558.6810.219.23-6.136.044.185.70-13.5217.8220.2620.12-13.7114.1912.4617.63-19.0726.5030.4729.35-19.8420.2316.6423.332.081.742.802.2428.74%16.7117.3020.6321.9823.0818.6918.0720.7410.97%3.804.294.013.793.085.884.674.58-22.23%0.790.660.970.57-13.64%1.872.973.171.991.822.963.141.962.141.802.732.4335.00%7.1112.7312.727.526.4110.2313.0810.250.20%杀虫剂除草剂10.378.7014.9211.5718.1212.3517.5311.82-4.29%0.620.520.690.570.780.710.940.62-12.68%0.620.500.720.53 [Table_CompanyRptType] 扬农化工（600486） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 6 证券研究报告 图表2公司部分产品价格变动情况 含税价（万元/吨） 杀虫剂板块 除草剂板块 联苯菊酯（华东） 草甘膦（华东） 麦草畏 季度均价 17Q1 2.36 2.23 10.12 10.03 17Q2 2.09 9.94 17Q3 2.24 2.51 10.00 9.99 17Q4 2.78 9.98 18Q1 2.58 2.57 9.25 9.22 18Q2 38.00 2.55 9.20 18Q3 39.72 40.75 2.76 2.78 9.34 9.47 18Q4 41.77 2.79 9.60 19Q1 40.01 2.51 2.46 9.60 9.56 19Q2 36.31 2.41 9.52 19Q3 32.98 32.04 2.49 2.42 8.88 8.76 19Q4 31.09 2.36 8.64 20Q1 23.97 22.69 2.15 2.09 8.25 8.19 20Q2 21.40 2.08 8.08 20Q3 19.37 19.21 2.22 2.38 7.77 7.69 20Q4 19.06 2.53 7.60 20Q3同比 -41.27% -39.98% -10.70% -1.69% -12.47% -12.25% 20Q4同比 -38.69% 7.31% -12.03% 20Q3环比 -9.49% -5.55% 6.80% 10.38% -3.84% -3.01% 20Q4环比 -1.60% 13.96% -2.19% 最新价格 20201/3/29 21.00 3.15 7.60 资料来源：wind，百川盈孚，华安证券研究所 [Table_Summary] ⚫ 优嘉三期开始贡献业绩，四期环评公示 公司产业链不断完善，优嘉三期、四期持续投入进行杀虫剂、除草剂、杀菌剂等领域布局，尤其是新型菊酯产品。优嘉三期项目总投资21.3亿元，已于八月份进行了调试，已逐步进入高负荷运行状态，开始贡献业绩。优嘉三期拥有菊酯等7大类产品的规划，达产后预计将增加营收15.4亿元，利润3.6亿元。另外，优嘉四期项目9月份环评已受理，已进入土建施工阶段，总投资23亿元，预计建设期两年，新增年产7310吨拟除虫菊酯、1000吨氟啶胺、6000吨硝磺草酮、3000吨苯醚甲环唑、2000吨丙环唑、1000吨虱螨脲、200吨羟哌酯、500吨增效剂、4500吨内部配套中间体及46121.37吨副产品项目。优嘉四期项目全部达产后，预计年均收入30.45亿元，项目投资财务内部收益率19.0%，优嘉三期四期项目无缝衔接，公司未来成长有望加速。此外，沈阳科创完成了氟环唑项目建设和调试以及一车间综合改造，自动化水平和能源供应水平得到了提升；宝叶公司完成代森联等3个品种的改造。 在研发方面，公司整合新扬农南北研发基地资源，在创制品种研发、仿制原药开发和制剂