季报点评报告：产品价格下滑拖累业绩，定远项目打开成长空间

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 季报点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 金禾实业（002597）\化工 ——产品价格下滑拖累业绩，定远项目打开成长空间 事件： 公司2019年前三季度实现营收29.94亿，同比下滑10.48%，实现归母净利润6.11亿元，同比下滑18.98%；其中Q3单季度营收10.16亿，同比下滑6.66%，环比下滑4.95%，归母净利润2.10亿，同比下滑0.73%，环比下滑5.02%，扣非净利润1.82亿，同比下滑8.81%，环比下滑18.02%。同时发布2019年业绩预告，预计归母净利润8-8.5亿，同比下降6.76-12.24%，由于公司主要食品添加剂产品甲乙基麦芽酚和三氯蔗糖价格较上年同期相比降幅较大。 投资要点：  产品价格下滑拖累业绩，公司研发投入显著增加 受产品价格下滑影响，公司Q3营收同比下滑6.66%，毛利率31.44%，同比提升0.75PCT，环比下滑3.2PCT；三项费用占比9.52%，同比提升1.55PCT，环比提升0.63PCT，主要是由于研发投入增加；收到政府补助等较上期增加，归母净利率20.62%，同比下滑1.23PCT，环比基本持平；扣非净利润1.82亿，同比下滑8.81%，环比下滑17.92%。  循环产业经济园不断优化成本，延伸产业链布局 “金禾实业循环经济产业园一期项目”中已建成的年产1万吨糠醛及年产4万吨氯化亚砜装置经过调试后，已正式进入试生产阶段，成为明年业绩的重要贡献点。公司延伸产业链布局，拟投资建设600吨呋喃酮、3000吨佳乐麝香以及延伸1万吨糠醛下游产品——2000吨2-甲基呋喃、3000吨2-甲基四氢呋喃和1000吨呋喃铵盐等项目。  盈利预测 预计公司2019/2020/2021年EPS分别为1.46元、1.80元、2.09元，对应当前股价市盈率分别为12倍、10倍、8倍。首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示 产品推广不及预计；产品价格下滑；工艺安全事故；其它不可抗力 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4,479.88 4,132.80 4,021.00 4,427.00 5,150.00 增长率（%） 19.30% -7.75% -2.71% 10.10% 16.33% EBITDA（百万元） 1,437.67 1,271.38 1,180.10 1,385.21 1,540.80 净利润（百万元） 1,022.27 911.58 817.09 1,006.19 1,167.55 增长率（%） 85.37% -10.83% -10.37% 23.14% 16.04% EPS（元/股） 1.83 1.63 1.46 1.80 2.09 市盈率（P/E） 9.61 10.78 12.02 9.76 8.41 市净率（P/B） 2.85 2.51 2.17 1.86 1.60 EV/EBITDA 6.72 6.94 6.59 5.15 3.87 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2019年10月29日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 推荐 首次覆盖 当前价格： 17.58元 目标价格： 元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 559/553 流通A股市值（百万元） 9,813 每股净资产（元） 6.93 资产负债率（%） 30.24 一年内最高/最低（元） 24.59/14.04 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 马群星 分析师 执业证书编号：S0590516080001 电话：0510-85613163 邮箱：maqx@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%1%22%43%2018-102019-022019-062019-10金禾实业沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 季报点评 图表1：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,133.83 1,727.87 2,589.24 2,818.96 4,089.86 营业收入 4,479.88 4,132.80 4,021.00 4,427.00 5,150.00 应收账款+票据 899.79 827.24 499.47 959.89 735.69 营业成本 2,965.92 2,767.15 2,686.03 2,881.98 3,399.00 预付账款 91.13 77.23 93.51 89.68 126.37 营业税金及附加 32.42 37.73 36.71 40.42 47.02 存货 312.13 310.56 293.87 354.65 410.22 营业费用 174.53 129.70 120.63 120.86 123.60 其他 1,013.01 405.30 405.30 405.30 405.30 管理费用 149.25 127.11 229.20 230.20 252.35 流动资产合计 3,719.45 3,588.36 4,121.56 4,868.65 6,007.61 财务费用 55.13 34.50 12.83 -7.68 -25.71 长期股权投资 2.49 2.96 2.96 2.96 2.96 资产减值损失 4.57 16.62 13.54 13.54 13.54 固定资产 1,333.08 1,314.73 1,304.52 1,110.31 916.10 公允价值变动收益 -11.59 9.46 0.00 0.00 0.00 在建工程 42.52 226.86 0.00 0.00 0.00 投资净收益 1.09 0.46 0.00 0.00 0.00 无形资产 59.32 91.14 87.11 83.09 79.07 其他 0.00 36.49 12.16 12.16 12.16 其他非流动资产 234.99 209.92 191.03 172.14 172.14 营业利润 1,087.55 1,066.39 934.23 1,159.85 1,352.37 非流动资产合计 1,672.41 1,845.61 1,585.62 1,368.49 1,170.26 营业外净收益 106.86 -23.30 38.29 38.29 38.29 资产总计 5,391.86 5,433.98 5,707.19 6,237.14 7,177.87 利润总额 1,194.41 1,043.09 972.52 1,198.13 1,390.65 短期借款 388.19 180.00 0.00 0.00 0.00 所得税 160.16 141.97 143.88 177.73 206.60 应付账款+票据 969.74 779.20 664.02 884.49 941.82 净利润 1,034.25 901.12 828.63 1,020.41 1,184.05 其他 143.05 85.82 78.35 92.26 89.81 少数股东损益 21.95 0.00 11.54 14.21 16.49 流动负债合计 1,500.98 1,045.02 742.37 976.75 1,031.63 归属于母公司净利润 1,022.27 911.58 817.09 1,006.19 1,167.55 长期带息负债 442.17 469.05 467.84 0.00 0.00 长期应付款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 非流动负债合计 442.17 469.05 467.84 0.00 0.00 成长能力 负债合计 1,943.15 1,514.07 1,210.21 976.75 1,031.63 营业收入 19.30% -7.75% -2.71% 10.10% 16.33% 少数股东权益 0.00 0.00 11.54 25.76 42.25 EBIT 77.18% -13.08% -8.11% 21.00% 14.77% 股本 564.24 558.77 558.77 558.77 558.77 EBITDA 58.47% -11.57% -7.18% 17.38% 11.23% 资本公积 505.45 411.11 411.11 411.11 411.11 归属于母公司净利润 157.15% -10.83% -10.37% 23.14% 16.04% 留存收益 2,379.02 2,950.02 3,558.42 4,307.62 5,176.96 获利能力 股东权益合计 3,448.71 3,919.90 4,539.84 5,303.25 6,189.09 毛利率 33.79% 33.04% 33.20% 34.90% 34.00% 负债和股东权益总计 5,391.86 5,433.98 5,707.19 6,237.14 7,177.87 净利率 23.09% 21.80% 20.61% 23.05% 22.99% ROE 29.64% 23.26% 18.04% 19.07% 18.99% 现金流量表 ROIC 41.95% 28.65% 27.37% 39.15% 43.26% 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 950.71 846.77 794.10 985.87 1,149.51 资产负债 36.04% 27.86% 21.20% 15.66% 14.37% 折旧摊销 215.03 208.65 203.59 203.59 184.70 流动比率 2.48 3.43 5.55 4.98 5.82 财务费用 47.30 34.00 3.99 -16.51 -34.54 速动比率 1.60 2.75 4.61 4.21 5.03 存货减少 -96.11 -12.74 16.68 -60.78 -55.57 营运能力 营运资金变动 -120.47 -67.85 188.83 -222.21 242.39 应收账款周转率 4.99 5.04 8.16 4.64 7.06 其它 133.89 -30.70 13.54 13.54 13.54 存货周转率 9.50 8.91 9.14 8.13 8.29 经营活动现金流 1,130.34 978.13 1,220.73 903.50 1,500.03 总资产周转率 0.83 0.76 0.70 0.71 0.72 资本支出 500.96 506.75 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 长期投资 9,630.57 3