香港及中國市場日報 滙富快訊：寧德時代出貨量強勁增長，但利潤率壓力猶存

核心观点与关键数据

宁德时代（3750.HK）2026年第三季度业绩表现：

• 收入与利润： 收入1,650亿元人民币（同比+58.6%／环比+11.8%），低于市场预期（1,750亿元）；归母净利润同比增长14.5%（环比下降5.8%至212亿元），亦低于市场预期（230亿元）。
• 出货量： 总电池出货量超260GWh（同比+58%／环比+12%），符合市场预期。
  • 动力电池： 出货量约195GWh（同比+48%），占总出货量75%；增长驱动因素包括单车电池搭载量提升（中国新能源乘用车平均电池容量达69.5kWh，同比+32%）、商用车主机厂电动化率上升（单车电池容量超乘用车三倍）、海外需求强劲（欧洲九国新能源车销量同比+51%）、客户提前下单（7月及8月出货）。
  • 储能电池： 出货量约65GWh（同比+97%），占总出货量25%；增长驱动因素包括可再生能源储能部署、海外能源安全需求、AI数据中心电力基础设施支撑；山东济宁工厂产能爬坡缓解供应限制。
• 产品结构与盈利能力：
  • 毛利率环比下降2.4个百分点至20.7%（低于市场预期21.5%），毛利环比大致持平；主要受低价值产品占比上升、4月电池出口退税率下调（9%至6%）、原材料高价位采购影响。
  • 运营费用率稳定在约7%，研发费用环比增加17%至71亿元。
  • 归母净利润环比下降13%，净利率同比及环比均下降至13%，主要因毛利率转弱及2%电池消费税。
  • 资产减值损失由5亿元升至17亿元，主要与碳酸锂价格波动下的存货减值有关。
• 现金流与营运资金：
  • 经营现金流环比暴跌约95%至14亿元，主要因加快向供应商付款及增加预付款（响应政府缩短供应商付款期限，支持2027年前供应链扩张），同时应收账款及存货环比分别增加242亿元及140亿元。
  • 存货增加部分反映海外储能系统等待客户验收。
• 资本开支： 环比上升35%至171亿元，主要用于电池产能及换电基础设施，导致自由现金流由2026年第二季度净流入138亿元转为净流出157亿元；季末公司净现金约2,470亿元。
• 海外产能： 德国工厂已投产（规划产能14GWh），匈牙利工厂首期39GWh已开始生产并爬坡，西班牙合资项目仍在建设中。

市场观点与风险：

• 近期股价回调原因： 市场对2027年三大担忧：
  1. 国内新能源车需求放缓及产能集中投放可能致供过于求。
  2. 车企自研电池及支持替代供应商可能削弱宁德时代市场地位。
  3. 消费税上升、出口退税取消及客户返利增加带来盈利不确定性。
• 管理层观点： 对2027年全球电池需求增长20%保持乐观，对产品升级及与客户协商税负分担有信心。
• 竞争格局： 宁德时代的领先地位稳固（品牌认可度高，高端车型重要卖点），自研电池未必能大规模替代，车企自行组装电池包仍可能向宁德时代采购电芯。

研究结论：

• 预计宁德时代国内市占率可能逐步下降，但全球需求增长及欧洲产能扩张有助于捕捉海外机会并部分抵消国内份额流失。
• 估值： 悲观情景下，2027年净利润800亿元（净利率高于10%），对应10倍市盈率估值约8,000亿元，较当前价格下行风险约33%。当前股价交易于2026财年预测市盈率15倍、2027财年预测市盈率12倍，预计股息率3.2%。