中国太阳能行业：供应纪律改善支撑市场再平衡

多晶硅：10 月份产量下降，供应纪律改善

• 产量：根据 SMM，预计 10 月份多晶硅产量环比下降 20% 至 95.6kt，主要受行业协调会议后的生产削减和干季开始影响，减产主要集中在西南地区。预计行业目标是在 2027 年底完全消化过剩库存（目前生产商库存约 30 万吨）。
• 库存：截至 2026 年 10 月初，生产商库存环比增长 8% 至 338kt，交易活动疲软。但整个多晶硅和硅片环节的总库存环比下降 3% 至 564kt，主要反映硅片生产商库存环比下降 16%。
• 价格和利润：最新报价显示，棒状硅和颗粒硅分别为每公斤 43.0 元和 40.3 元，较 7 月底的低谷分别上涨 34% 和 30%。我们认为，在需求端库存仍高于 5 个月的情况下，需要进一步去库存才能推动价格进一步上涨。预计近期多晶硅价格将保持在每公斤 40 元以上，为低成本生产商（如 GCL Tech）实现盈亏平衡提供支持。

单晶硅片：产量基本稳定

• 产量：根据 SMM，预计 10 月份硅片产量环比下降 1% 至 54GW，行业平均产能利用率约为 57%。
• 库存：截至 2026 年 9 月底，硅片库存环比下降 12% 至 26.8GW。
• 价格和利润：截至 2026 年 10 月初，硅片价格环比下降 0-5%，较 9 月中旬的 4-11% 降幅有所收窄。预计单位现金利润维持在盈亏平衡水平附近。

组件：产量略有下降

• 产量：根据 SMM，预计 10 月份组件产量环比下降 4% 至 49.4GW，主要受国庆假期产能维护和一些制造商生产线升级和改造影响。预计 TOPCon 组件利用率在 10 月份可能达到约 51%。
• 库存：根据 SMM，截至 2026 年 9 月底，组件库存下降至 8.5GW（较 9 月初的约 9.5GW）。
• 价格和利润：截至 2026 年 10 月初，组件价格基本稳定，183、210R 和 210N 组件报价分别为每瓦 0.293-0.301 元、0.305-0.314 元和 0.29-0.296 元。预计组件生产商的净利润略有负值，但现金利润保持正值。

模块：需求略有改善

• 产量：根据 SMM，10 月份行业计划组件产量为 43.3GW，环比增长 4%。行业平均产能利用率约为 42%。
• 库存：截至 2026 年 10 月初，国内组件库存为 26.7GW，与 8 月底的 27.9GW 基本稳定。
• 价格和利润：截至 2026 年 10 月初，模块价格保持稳定，反映太阳能需求仍然疲软。预计模块环节仍保持盈利，但利润率较薄，主要受上游成本价格回调影响。预计模块价格可能维持在当前水平，政策执行情况可能带来潜在的上行空间。

太阳能玻璃：去库存进展顺利

• 产能：根据 SCI99，截至 2026 年 10 月初，太阳能玻璃开工产能为 70.6kt/天，环比下降 3%，较 2026 年 3 月的峰值下降 21%。7 月份出现显著停产后的新一轮削减发生在 8 月底至 9 月，另有 5.3kt/天产能 offline。处于维护或闲置状态的产能总计达 81.5kt/天，相当于国内产能的 54%。
• 库存：太阳能玻璃库存从 5 月底的 53 天下降至 10 月初的 42 天，环比下降 3%。虽然仍远高于历史正常水平（2-3 周），但库存下降趋势有利于价格进一步回升。
• 价格和利润：截至 2026 年 10 月初，2.0mm 和 3.2mm 产品的太阳能玻璃价格环比基本稳定，较 7 月中旬水平反弹 11-20%。反弹标志着自 2025 年 10 月以来持续下跌趋势后的首次显著复苏。预计未来价格环境将保持积极，可能实现进一步小幅上涨，主要受供应纪律影响。

太阳能需求：环比仍然疲软

• 截至 2026 年 9 月，中国累计太阳能装机量已达 97GW，较 2026 年前 8 个月增长 97GW。8 月份安装量为 11GW，同比增长 50%（较 2025 年 8 月的低基数 7.4GW），但环比下降 22%。

估值

GCL Technology（3800.HK）和 Drinda（2865.HK）是我们短期内首选的太阳能股票，因其估值具有吸引力（0.5-0.9 倍市净率），并分别受益于正极材料和太空太阳能业务带来的新增长动力。预计正极材料业务在 2027-2028 财年对总利润的贡献率为 55-69%。