中国太阳能行业：供应纪律改善支撑市场再平衡

多晶硅

• 供应纪律：10 月份计划产量环比下降 20% 至 95.6kt，主要受行业协调减产会议和生产商讨论的影响。预计行业目标是在 2027 年底完全消化过剩库存（目前生产商库存约 30 万吨）。为实现此目标，预计到 2027 年底行业总产量可能需要控制在 120 万吨或更低，意味着行业平均利用率约为 30%。
• 产量预测：预计未来几个月多晶硅产量将进一步下降，受协调减产和水电丰富地区电价上涨推动。
• 库存：截至 2026 年 10 月初，生产商库存环比增长 8% 至 338kt，交易活动低迷。但多晶硅和硅片环节的总库存环比下降 3% 至 564kt，主要反映硅片生产商库存环比下降 16%。
• 价格：最新报价显示，棒状硅和颗粒硅分别为 43.0 元/公斤和 40.3 元/公斤，较 7 月底的近期低点分别上涨 34% 和 30%。整体库存水平仍处于高位，超过 5 个月的需求数量，我们认为在多晶硅价格进一步上涨之前，可能需要进一步去库存。
• 硅片：10 月份计划产量环比下降 1% 至 54GW，行业平均产能利用率约为 57%。
• 库存：截至 2026 年 9 月底，硅片库存环比下降 12% 至 26.8GW。
• 价格和利润率：截至 2026 年 10 月初，硅片价格环比下降 0-5%，继 9 月中旬下降 4-11% 后。我们估计，单位现金利润率在最近的价格调整后维持在盈亏平衡水平附近。
• 电池片：10 月份计划产量环比下降 4% 至 49.4GW，主要受国庆假期产能维护和一些制造商继续升级和改造生产线的影响。根据我们的计算，10 月份 TOPCon 电池利用率可能达到约 51%。
• 库存：截至 2026 年 9 月底，电池片库存下降至 8.5GW（较 2026 年 9 月初的约 9.5GW）。
• 价格和利润率：截至 2026 年 10 月初，电池片价格基本稳定，183、210R 和 210N 电池报价分别为 0.293-0.301 元/瓦、0.305-0.314 元/瓦和 0.29-0.296 元/瓦。根据我们的估计，电池片生产商的净利润在 10 月初略微为负，而现金利润率保持正值。
• 组件：10 月份计划产量环比增长 4% 至 43.3GW，行业平均产能利用率约为 42%。
• 库存：截至 2026 年 10 月初，国内组件库存为 26.7GW，与 8 月底的 27.9GW 基本稳定。
• 价格和利润率：截至 2026 年 10 月初，组件价格保持稳定，反映太阳能需求仍然低迷。根据我们的估计，组件环节仍然盈利，但利润率较薄，主要受上游成本价格调整的影响。展望未来，我们认为组件价格可能会稳定在当前水平，政策执行情况可能会有潜在的上行空间。
• 太阳能玻璃：减库存进展顺利。
  • 产能：截至 2026 年 10 月初，太阳能玻璃开工产能为 70.6kt/天，环比下降 3%，较 2026 年 3 月的峰值下降 21%。继 2026 年 7 月显著停产后，8 月末至 9 月又进行了一轮减产，另有 5.3kt/天停产。处于维护或闲置状态的总产能达到 81.5kt/天，相当于国内产能的 54%。
  • 库存：太阳能玻璃库存在 5 月底达到 53 天，自那时以来已下降至 42 天，环比下降 3%。虽然仍远高于历史正常水平（2-3 周），但库存下降趋势对我们来说有利于进一步价格回升。
  • 价格：截至 2026 年 10 月初，2.0mm 和 3.2mm 产品的太阳能玻璃价格环比基本稳定，继 7 月中旬上涨 11-20% 后反弹。这一反弹标志着自 2025 年 10 月以来持续下跌趋势后的首次有意义的回升。展望未来，我们预计价格环境将保持积极，受供应纪律推动，可能会有进一步的边际上涨空间。
• 太阳能需求：环比有所减弱。
  • 截至 2026 年 8 月，中国累计太阳能装机量已达 97GW。8 月份的安装量为 11GW，同比增长 50%（较 2025 年 8 月的低基数 7.4GW），但环比下降 22%。
• 估值：GCL Technology（3800.HK）和 Drinda（2865.HK）是我们短期内偏好的太阳能股票，因其具有吸引力的估值（0.5-0.9 倍市净率）和来自阴极材料和太空太阳能的新增长动力。预计阴极材料对 FY27-28E 总利润的贡献率为 55-69%。